銀行讓利非直減利潤

劉鏈

6月17日召開的國務院常務會議有一項議題格外引起市場的關注，即“部署引導金融機構進一步向企業合理讓利”，根據國常會的表述，“進一步通過引導貸款利率和債券利率下行、發放優惠利率貸款、實施中小微企業貸款延期還本付息、支持發放小微企業無擔保信用貸款、減少銀行收費等一系列政策，推動金融系統全年向各類企業合理讓利1.5萬億元”。

眾所周知，由于銀行規模、業務量和實體經濟覆蓋面在金融系統中占據絕對主導地位，其也就當仁不讓地承擔起向實體經濟合理讓利的主力。

從上面的表述來看，推動金融系統合理讓利已成為管理層的一致訴求，接下來要做的就是如何保證2020年全年向各類企業合理讓利1.5萬億元。通常而言，金融機構讓利主要是通過降低企業貸款利率或實體企業發債利率等方式。國常會提到的發放優惠利率貸款、實施中小微企業貸款延期還本付息、支持發放小微企業無擔保信用貸款、減少銀行收費等方式也是實現讓利的具體途徑，但與貸款和發債相比規模占比相對較小。

根據中原證券的粗略測算，要實現讓利1.5萬億元的政策目標，相當于對所有貸款（存量+ 預計新增）和實體企業發行債券（存量+ 預計新增，不計政府債） 降息約100BP。預計2020年上半年銀行貸款降息幅度在50BP左右，實體企業債券利率下降幅度應已超過50BP，由此推斷下半年整體降息空間約在50BP左右，基本和上半年相當。

近期，隨著負債端監管力度的加大，銀行結構性存款及大額存單利率已經有向下的趨勢，這與前期資產端單向降息的情形已經有所不同，在5月和6月連續兩個月沒有下調后，LPR或于7月或8月再次開始下降。此外，隨著銀行讓利政策的落地實施和進一步推進，考慮到中小銀行面臨的巨大壓力以及通脹的明顯回落，不排除定期存款基準利率下調的可能性，這會明顯緩解銀行負債端的壓力。

讓利不空轉

此次國務院常務會議部署引導金融機構進一步向企業合理讓利1.5萬億元，并非采取單一的措施，而是綜合運用降準、再貸款等貨幣政策工具，在實現向實體經濟讓利的政策目標的同時，也要保持市場流動性合理充裕，助力穩住經濟基本盤。

根據新時代證券的分析，實現金融部門向實體經濟讓利1.5萬億元的政策目標主要有以下三大措施：首先是降低利率讓利。國常會明確提出，抓住合理讓利這個關鍵，保市場主體，穩住經濟基本盤。此舉意味著央行未來將會采取量和價兩種方式實現金融機構向實體經濟的讓利：在量方面，央行將綜合運用降準、再貸款等政策工具，通過數量型貨幣政策工具擴大總量供給;在價方面，監管部門通過降低商業銀行負債端成本的方式引導LPR下行，未來LPR報價還有下行空間，從而引導資產端貸款利率的下行。

其次是遵循市場規律，通過直達貨幣政策工具推動讓利。按照有保有控的要求，確保新增金融資金主要流向制造業、一般服務業尤其是中小微企業，更好發揮救急紓困、“雪中送炭”的效應，防止資金跑偏和“空轉”，防范系統性金融風險。

最后是銀行減少收費讓利。減少銀行收費尤其是貸款中間環節費用，嚴禁發放貸款時附加不合理條件，這部分不合理費用的減少本身對銀行利潤的影響較為有限，因此，1.5萬億元的讓利規模對商業銀行整體盈利的影響有限，上市銀行的利潤并不會迎來顯著惡化。

圖1：上市銀行本周漲幅前十個股

資料來源：Wind，平安證券研究所

圖2：隔夜/7天SHIBOR利率走勢分化

資料來源：Wind，平安證券研究所

圖3： 央行公開市場操作凈投放

資料來源：Wind，平安證券研究所

中泰證券對上述三方面讓利的結構進行了拆解，首先是三方面讓利的占比，根據計算，直達實體貨幣政策工具推動讓利4300億元，占比29%;銀行減費讓利合計預計在1000億元左右，占比6.7%;降低利率至少讓利7600億元，占比51%以上;其中，債券利率下行預計讓利1300億元，貸款利率下行讓利在6000億元以上。其次是讓利的計算方法，直達實體貨幣政策工具的讓利主要包括中小微企業貸款延期還本付息和普惠小微企業信用貸款支持計劃;銀行減費讓利是先估算出對小微企業信貸綜合成本的下降情況，扣除貸款利率的下降，得出減費讓利的金額。降低利率讓利的拆分如下：債券利率下行的讓利等于2020年發行債券的總額乘以2020年與2019年平均利差;假設貸款利率下降50BP，推導出貸款下行的讓利金額。

測算結果顯示，中小微企業預計至少受益6350億元，占總讓利規模的42%。中小微企業受益的估算如下：讓利的第一塊和第二塊主要是針對中小微企業，同時考慮利率下行的貢獻。房地產+基建受益估算如下：預計受益3115億元，占總讓利規模的20.8%，這是基于銀行報表的數據，預計有低估。讓利給中小微企業可能出現溢出，例如流動性溢出到樓市，最終需要觀察政策的有效性。

隨著降息、降準的逐步臨近，定向降準和LPR報價成為政策操作的關鍵。雖然此次國常會對于降準采用了“綜合運用降準”的表述，與之前的措辭有所區別，但隨著疫情的反復和不確定性因素的增加，2020年下半年實體經濟仍面臨著較大的資金缺口，根據以往經驗，國常會提出降準兩周左右的時間，央行便會進行降息或降準的操作。疊加年中資金面較為緊張因素，央行實施定向降準的概率較高，從而實現2020年全年新增人民幣貸款和新增社會融資規模均超過2019年的政策目標。

從監管層宏觀調控的角度考慮，貨幣政策既要保持量價寬松，又要防止資金跑偏和“空轉”，由此，貨幣政策未來將會是“兩手抓”，一手是出臺一系列政策共同促進金融系統向實體經濟合理讓利1.5萬億元，從而保持量價寬松的局面，與此同時，此舉也是為了配合1萬億元特別國債的發行;另一手則是加強監管，防止資金空轉和“跑冒滴漏”，避免因為“放水過多”造成“渾水摸魚”的現象，甚至出現資金在銀行系統內“互倒”的空轉現象，重蹈此前由于同業和非標業務監管不嚴而產生新一輪金融風險。

正因為有前車之鑒，近幾年，監管層在出臺宏觀政策時都將風險控制擺在首位考慮，此次“讓利政策”的出臺也不例外，監管層肯定會配合金融部門共同實施，主要包括以下具體措施：一是補充中小銀行資本金;二是適當改革銀行MPA考核機制;三是加大不良貸款核銷處置力度，增強銀行服務實體經濟的能力;四是關注政策的后遺癥，保持總量適度。

總之，國常會從降費措施、制止不合規收費、深化“放管服”等方面進行改革，力圖打造市場化、法治化、國際化營商環境，緊扣保就業、保民生、保市場主體的核心目標，加快降費政策的落地見效，全年為市場主體減負3000億元，為企業紓困發揮積極作用。

總體來看，金融機構向企業合理讓利1.5萬億元，對商業銀行的盈利影響有限，但由于特別國債的發行，央行綜合運用降準等總量和價格的貨幣政策空間依然存在，緩解近期市場對貨幣政策的擔憂，未來銀行息差有被進一步壓縮的可能，但空間有限。通過壓降結構性存款和大額存款等舉措最大限度打擊資金空轉，使得降低銀行負債端成本成為可能，從而打開降低實體經濟融資成本的空間。

隨著5月消費零售指標逐漸出現了一些積極的變化，加上車市和樓市的漸趨回暖，經濟形勢正在向好的方向轉變，一個以國內循環為主、國際國內互促的雙循環發展的新格局正在形成。在經濟基本面出現向好趨勢、1.5萬億元讓利對商業銀行盈利影響有限之時，國常會后降準幅度和LPR下調空間成為市場關注的焦點。可以肯定的是，當前貨幣政策信號較為積極，引導貸款利率和債券利率下行依然是宏觀政策的主基調，未來貨幣政策仍將繼續保持一種較為平衡的態勢，既要維持量價寬松的趨勢，又要防止資金跑偏和“空轉”。

間接讓利為主

此前，金融機構讓利實體經濟一直在坊間議論，隨著國常會的定調，不僅議論成為事實，而且首次明確讓利的目標規模，不過，值得注意的是，1.5萬億元并非對金融系統利潤的直接沖減。

實際上，自2019年三季度LPR改革以來，高層持續強調以銀行為主的金融系統向實體經濟“讓利”，2020年一季度疫情的沖擊進一步加速了各類優惠金融政策的落地，以銀行為主的金融系統資產規模擴張、利差收窄。此次高層明確提出全年實現1.5萬億元“金融讓利實體”的目標規模，考慮到商業銀行2019年全年凈利潤為1.99萬億元，而非銀行金融機構利潤體量相對較小，因此需要明確1.5萬億元讓利目標并非對金融系統利潤的直接沖減，而是主要體現在營業收入中的利息收入、投資收益、中間業務收入等環節。

目前來看，“金融讓利實體”最直接的路徑是銀行貸款利率的下行。自LPR報價改革以來，1年期LPR已下行46BP，2020年至今已累計下行30BP，而一季度一般貸款平均利率降至5.48%，比2019年年末下行26BP，“讓利”效果持續顯現。

對于“讓利規模”的測算，由于主要對象是實體企業而非居民部門，東吳證券以央行披露的“金融機構貸款余額減去其他存款類金融機構對居民債權”的數據，估算5月末企業貸款余額規模約為106萬億元，2020年年初約為98萬億元，假設平均貸款利率全年累計下行75BP，則估算讓利約為8000億元，這是“金融讓利實體”的主要部分。此外，企業債券發行利率下行、貼息等優惠貸款政策、中小企業延期還本付息延長至2021年3月末、銀行費用減免等措施也將推動銀行及非銀行金融機構讓利于實體企業。

廣發證券對企業債務進行了詳細的拆解，具體情況如下：在社融口徑下，截至5月末，金融體系（包括央行、銀行、非銀機構、大資管等）對政府、企業、居民三個部門整體的債權融資規模約為260萬億元，預計到年底將達到275萬億元;5月末對企業的債權融資規模約為174萬億元，預計到年底將達到180萬億元，其中貸款約為125萬億元（含經營性貸款）、信用債券類融資約為30萬億元、其他類型融資約為25萬億元，估計銀行表內承擔的對公債權約為140萬億元，占比約為78%，非銀及資管體系投放對公債權約為40萬億元，占比約為22%。

從融資成本的角度來看，180萬億元債務讓利1.5萬億元，相當于整體企業債務融資付息率下降83BP。考慮到債券市場本身利率下行更多以及和高成本非標的置換，預計銀行表外融資成本下行更多，如果按照40萬億元表外對公債務融資成本下行100BP，則非銀和資管體系讓利企業約為4000億元，剩下約1.1萬億元需要銀行表內對公債權進行承擔。

從商業銀行讓利的角度來看，2019年，商業銀行總利潤約為2萬億元，同比增長8.9%，2019年年末貸款減值準備余額約為4.5萬億元，撥備覆蓋率為186%。如果銀行表內1.1萬億元全部由商業銀行資產端來承擔，這相當于商業銀行對應生息資產收益率下降約78BP（1.1/140）。2020年一季度，央行公布的加權平均貸款利率為5.08%，與2019年年底的5.44%和2019年一季度末的5.69%相比，終端貸款利率已經明顯下行。

從成本緩沖來看，在銀行表內資產端讓利的同時，負債成本下行、存量撥備反哺、規模增長能形成利潤緩存。目前，商業銀行總負債規模約為220萬億元，如果負債成本下降25BP，能緩沖約0.55萬億元;撥備覆蓋率下降到170%，約能緩沖約0.4萬億元。規模增長10%，約能緩沖0.2萬億元。

上述三方面因素的疊加，大概能形成1.15萬億元的利潤緩存，這大致上能緩沖讓利形成的對銀行利潤端的沖擊。根據廣發證券的測算，在中性情景下，2020年商業銀行整體利潤與2019年持平，增速在零附近，大行靠近行業平均水平，優質股份制銀行和城商行、農商行利潤增速在個位數到10%左右，經營壓力大的銀行利潤可能會面臨負增長。

合理讓利原則

金融系統向實體企業合理讓利1.5萬億元，乍一看讓利幅度很大，但仔細分析后實際上對此無須過度解讀和擔憂。中國的金融系統不是只有銀行，銀行表內只承接了70%-80%的企業債權融資;而且，讓利不是直接讓利潤，也不是單純的讓營收，是讓營收中的利息收入和中間業務收入。以上市銀行為例，2019年實現營收和凈利潤分別為5萬億元和1.7萬億元，利息收入+中間業務收入為7.8萬億元，利息支出為3.3萬億元。

更重要的是，向實體經濟讓利并不是單純靠銀行壓降資產端利率去實現，資產端利率的下降必然需要通過降低銀行負債成本才更具現實意義，否則中小金融機構將面臨虧損，金融風險上升不符合“合理讓利”的原則。

根據浙商證券的分析，如果按照銀行業持有的企業債權份額（77%）均攤，那么，銀行業稅后需要讓利1.5×77%×（1-25%）=0.87萬億元。如果用2017年銀行業凈利潤和商業銀行凈利潤比例線性推算，2019年商業銀行凈利潤約為2萬億元，則銀行業凈利潤約為2.5萬億元。假設負債端成本不變，那么，銀行業ROA要下降30BP，這顯然是不可能的。如果ROA下降30BP，相當部分的中小金融機構將陷入虧損的風險，這實際上也不利于銀行繼續支持實體經濟。

監管層強調“合理讓利”的真實意圖就是在保持銀行商業可持續的前提下，向實體經濟讓利。也就是說，維持銀行商業可持續，必須要保證銀行收入端下降的同時，成本端也必須下降。要實現收入端和成本端的同時下降，監管層可通過降準、定向工具乃至存款降息等多種手段去進行操作。

從這個角度來看，監管層明確讓利的目標對銀行其實是利好，它使得此前市場對讓利實體經濟的模糊預期得以明確，不確定性大大下降。與此同時，“合理讓利”的意圖使得監管層將通過為銀行降成本來對沖讓利需要，以保持銀行的正常經營，對銀行基本面的影響基本可控。目前，銀行股估值已處在歷史低位，已充分反映悲觀預期，且2020年以來未進行估值切換，基本蘊含了2020年銀行利潤增速為負的預期，估值進一步向下的空間不大。此事件若進一步壓低銀行股估值，隨著后續半年報的陸續披露，市場長期以來對銀行股的悲觀預期兌現與否將逐漸明朗，銀行板塊或許在三季度會迎來機會。

因此，理性看待“讓利實體”對銀行利潤的影響，降準及負債成本下行實際上是利好。雖然貸款利率先行下降對銀行凈息差產生了預期之內的負面影響，一季度商業銀行凈息差同比收窄7BP至2.1%，比2019年全年降低10BP，但銀行一季度仍然實現凈利潤同比增長5%至6001億元，逆勢增長來源于信貸的擴張，支持實體經濟的同時“以量補價”，一季度銀行業ROA同比下行4BP至0.98%，但總資產較期初增長5.2%。

此前央行研究局明確提出，中國銀行目前凈利潤少部分用于分紅，大部分用于補充資本以進一步投放信貸、支持實體經濟，同時自身面臨信用風險上行、利差收窄、資本約束等壓力，從這一點來看，除了為股東和社會創造經濟價值以外，銀行的社會價值不容忽視，這或許是其承擔為實體經濟讓利的邏輯基礎。

從基本面角度來看，后續負債成本的逐步下行一直是銀行業經營壓力改善的核心，由于貸款利率先行降低、負債成本則相對剛性，在讓利初期銀行凈息差會呈現邊際收窄的現象。因此，監管層出臺各類政策壓降負債成本，減輕銀行負擔，例如近期對高成本結構性存款的嚴格規范，以及信托等高收益率理財產品打破剛兌等。從行業層面已經看到一些銀行開始陸續降低存款利率，后續預計降準也將落地，這將持續有利于銀行穩定利差，減緩讓利實體對銀行利潤直接沖擊的力度。

截至一季度末，商業銀行不良率總體上行5BP至1.91%，由于監管層近期再次提出對中小微企業貸款的延期還本付息期限延長至2021年3月末，由此判斷目前銀行業的資產質量壓力尚未完全顯化。下半年，銀行資產質量的信用風險上行可能造成不良率上升、信貸成本攀升的局面，且會對盈利增速形成沖擊，這也是央行研究局預判“銀行利潤增速可能下滑，不排除年內出現零增長或負增長的可能”的核心原因。

根據東吳證券的分析判斷，銀行全行業的信用風險上行將是客觀事實，但核心零售銀行憑借優質的客戶選擇、保守且分散的授信策略、審慎的風險管控等優勢，將維持資產質量的總體穩健，同時依托于厚實的撥備減值儲備來平滑信用風險對盈利的沖擊，并確保可觀增長。因此，從這個角度分析，下半年需要著重關注銀行信用風險，一定程度上資產質量比利差更重要。

建銀國際認為，銀行讓利1.5萬億元會讓銀行盈利能力減弱，并對銀行系統的流動性產生負面影響。短期內的負面影響可以通過降低準備金率而抵消，但由于銀行將準備金釋放用于貸款擴張，且盈利能力下降，銀行系統流動性的壓力最終將會上升，并有可能推高銀行間利率。盡管對銀行盈利能力有些擔憂，但建銀國際仍維持目前對中國銀行業的盈利預測，預計2020年的利潤增速為3%，2021年為5%。不過，如果后續政策對銀行有更深的負面影響，可能會進一步下調預測。