美股熔斷分析及對中國的啟示

摘 要 2020年3月9日，美國資本市場標準普爾500指數收盤跌破7%，熔斷機制因而觸發。隨后的數天內，美股表現出暴跌的驚人態勢，又接連觸發了多達3次的熔斷機制，市場在劇烈波動中持續走低。本文分析美國股票市場此次暴跌的原因，指出美國資本市場存在的不足，包括高杠桿帶來風險隱患及市場的風險應對能力不足;并結合中國國內的實際情況，提出重視事前防范、合理使用杠桿、著力恢復實體經濟的建議。

關鍵詞 美股熔斷 高杠桿 防范措施

一、美股熔斷經過

2020年3月以來，美股的表現打破了近十年來的慢牛行情。2020年3月9日，道瓊斯工業平均指數、納斯達克綜合指數暴跌，標準普爾500指數收盤跌幅達到驚人的7%，美股歷史上第二次熔斷因而被觸發。此后，3月12日、3月16日、3月18日，熔斷機制接連被觸發，尤其是3月16日美股歷史上的第四次熔斷，道瓊斯工業平均指數收盤跌幅達到了12.9%。這一表現直接突破了美股數十年來的單日跌幅紀錄。從3月16日開始，當周，美國的股票市場就迎來了數十年以來最高的單周跌幅。整體來看，40余天內，一直表現良好的道瓊斯工業平均指數就跌回了兩年前的水平。

二、美股熔斷的原因——高杠桿背后的隱患

美國眾多上市公司為了向投資者傳遞積極的信號，抬高股價，大量回購其公司股票，而這一資金來源往往源自其背負的巨額債務。在美聯儲提供的低利率環境下，企業維持著高杠桿進行股票回購的危險舉措。更可怕的是，隨著高杠桿現象的進一步膨脹，企業的償債能力難以與之匹配，風險較高的低評級債券大量充斥在整個金融市場。然而，美國的低利率政策和企業舉債回購帶給市場的美好假象不可能一直持續下去，一旦遇到較為嚴重的突發事件，這個危險的流程就很有可能整個崩盤。

縱觀世界金融發展史中的起起伏伏，尤其是1929年的大蕭條，都清晰地向世人傳達一個明確的信號：衰退和危機常常潛伏于高債務之后。量多而質低的負債使得美國整個資本市場變得脆弱，積弱已久的市場積蓄了大量的風險，一旦遇到較為嚴重的突發事件，積累的風險就會大規模地爆發。

三、美股熔斷的原因——實體經濟受挫，沖擊虛擬經濟

2020年開年，新冠肺炎疫情牽動著全世界人民的神經，同時，疫情的蔓延對實體經濟造成了極為嚴重的打擊。經濟的發展要依靠消費來拉動，然而，疫情期間，餐飲業、旅游業大幅減流，居民總需求因此在很短的時間內被壓制，實體經濟運行受阻。實體經濟作為經濟運行的核心，一旦受到打擊，勢必迅速影響虛擬經濟。因而，服務于實體經濟的金融行業在此次疫情中勢必受到重創。

聚焦于美股，眾多美國企業的舉債回購給市場帶來了蓬勃的假象。然而，假象的背后，是美國實體經濟發展與股票市場的假象相去甚遠的事實，可以說，美國很大程度上自循環發展的金融業脫離了實體經濟，這是非常危險的。投資者對市場的信心應該來自實體經濟成長的堅實基礎，而非人為營造的虛擬泡沫背后的實體企業難以支撐股票市場。失衡帶來的泡沫風險一旦破裂，就會對整體經濟造成嚴重的打擊。

四、對中國的啟示

可以說，此次美股出現的大跌絕不是一起“黑天鵝”事件，而是以2020年年初新冠肺炎疫情與石油價格戰為導火索，崩潰于高杠桿帶來的巨大風險累積的“灰犀牛”事件。因此，從美股熔斷的經驗來看，中國此次至少可以得出以下3點啟示：

第一，重視事前防范，不要等待市場長期累積的風險初露端倪才作出反應，那時已經為時過晚。吸取美國此次事件的經驗和教訓，建立符合本國國情的風險事前監管體系。對于部分重要的指標加強監控，尤其警惕資本市場的債務水平和償債能力，事前預防流動性風險。

第二，合理使用杠桿，堅決避免量多而質低的債務充斥于金融市場。2015年，中央經濟會議指明，高杠桿后往往緊隨著高風險，去杠桿是次年工作的重要內容。隨后，2016年的會議指示，防范風險將成為2017年工作的重點內容。由于受到了金融危機的沖擊，為了拉動經濟，我國的貨幣政策和財政政策都較為寬松，從統計數據分析，這使得我國債務余額增長快于GDP（國內生產總值）的增長水平，埋下了隱患。因此，中央經濟會議以去杠桿為入手點來防范風險。我國的宏觀杠桿率應在精準去杠桿的政策中和適度容忍杠桿率上升之間保持平穩的波動。從微觀角度來看，企業也必須重視自己的債務風險。當然，在新冠肺炎疫情的特殊階段容忍杠桿率的適度提升，以保持流動性，這也是十分重要的。

第三，疫情之后著力恢復實體經濟以拉動虛擬經濟的發展，撫平資本市場的經濟波動。2020年，中國經濟在新冠肺炎疫情階段正處于新常態，同時處于經濟周期的下行時段，此次疫情給經濟帶來風險的抵抗力和事后恢復力都處于較低的水平。除了大方向上對于實體經濟的整體拉動外，參考2003年“非典”后的恢復經驗，第三產業的恢復力要遠遠弱于第二產業。因此，有針對性地拉動經濟中的各個部門，在結構上優化宏觀政策也可以使得政府的各項舉措事半功倍。同時，應降低投資者風險偏好，市場波動引起投資者的恐慌情緒，國內的股票市場乃至整個資本市場都會受到持續很長一段時間的影響，各項修復工作都應做好打持久戰的準備。虛擬經濟相對實體經濟來說約束性差，應警惕二者之間產生嚴重的背離，也就是說，資本市場的發展一定要與實體經濟匹配起來，預防泡沫的產生。

（作者單位為河南大學國際教育學院）

[作者簡介：王琛（1999—），女，河南洛陽人，河南大學本科在讀，研究方向：金融學。]

參考文獻

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