員工持股比例與企業社會責任的相關性研究

高小芹

(巢湖學院 工商管理學院，安徽 巢湖 238000)

員工持股是廣泛存在于現代企業中的管理模式。核心員工持有公司的原始股票或優先股，不僅能夠提升企業的凝聚力，激發員工的主人翁意識，而且能夠讓優秀員工享受到企業發展帶來的實際紅利。對企業本身而言，通過推行員工持股計劃，能夠實現市場價值管理、提升企業商譽及債務內部轉化的目的。同時，員工持股在某種意義上完成了企業的內部監督過程。員工作為企業的實際運營者，相比于外部監管者更能夠發現企業運營中可能出現的問題，因此員工持股的比例在某種程度上代表了員工對企業正常運營發展的信心。由此可見，員工持股是一個觀察企業運營情況最佳的“窗口變量”，它有效反映了企業的內部運營水平和整體發展潛力。

企業的社會責任是指企業發展過程中因經營所必須承擔的相關社會責任。例如，高污染企業出于降低環境污染的動機，實施更高標準的排放措施，通過更大的技術投入強化企業廢物處理能力。企業社會責任是一個具備顯著外部性特征的概念，但從經濟學角度來看，企業實現社會責任的過程是具備“非理性”特質的，企業無論出于何種目的而主動承擔社會責任，都不能保證對企業的品牌價值產生有效幫助。因此，實現企業社會責任更需要社會輿論、信息媒體和監管機構的共同作用。

那么，員工持股比例的變化是否會影響企業社會責任水平？就成為了一個有趣的話題。一方面，員工持股比例的提升，代表企業所受到的內部監管壓力有所上升，主要持股人的股份稀釋也能夠敦促企業承擔更多的社會責任，開展更多的有利于企業品牌商譽發展的策略；另一方面，員工持股比例的提升從某種程度上會構成“共謀現象”，在持有企業的股份權益之后，員工實質上從外圍工作者轉化成為內部決策者，持股員工出于對自身利益的保護，有可能對企業的部分非道德行為進行隱瞞，同時要求企業降低部分社會責任策略，實施更有利于股價增長的盈利性策略。由此可見，員工持股的過程中，針對企業社會責任可能存在“監管性動機”和“自利性動機”兩種策略，剖析兩者的內生關系，將有助于企業運營者制定更加符合市場發展的員工持股計劃，并實現企業的可持續發展。

1 理論綜述與提出假設

1.1 理論綜述

對于企業社會責任的研究由來已久，但主要集中于企業社會責任如何影響企業績效的角度，李姝等討論了民營企業的社會責任與債務融資關系，發現社會責任履行度越高越有助于民營企業獲得貸款，并且企業履行社會責任能夠幫助企業建立政治聯系，這說明了企業社會責任的實施在很大程度上存在“尋租心理”[1]。朱乃平等考察了社會責任承擔對財務績效的協同影響，發現企業技術創新投入能夠正向促進企業的短期財務績效和長期財務績效，企業積極承擔社會責任能夠直接促進企業的長期財務績效，但對短期財務績效沒有顯著影響，這也說明了企業社會責任的投入更有利于企業的長期發展[2]。徐莉萍等分析了企業社會責任及其缺失對債券融資成本的影響，指出“一方面，企業社會責任越好的確能夠顯著降低債券融資成本，企業社會責任缺失越嚴重也能顯著提高債券融資成本；另一方面，當企業社會責任越高時，企業社會責任缺失對債券融資成本的影響越小，但債券發行前提高企業社會責任，會削弱企業社會責任對債券融資成本的積極影響”[3]。

員工持股激勵是近年來新興的研究熱點，關于員工持股計劃的利弊，不同學者持有不同的觀點。李文貴等考慮了民營化企業的股權結構與企業創新的關系，認為非國有股權比例與民營化企業的創新活動顯著正相關；個人持股比例和法人持股比例更高的民營化企業更具創新性；國有股權對民營化企業創新的促進效應主要源自經理人觀，而不是政治觀[4]。張望軍分析了上市公司員工持股計劃的效果和核心問題，其研究表明，股權集中度高、盈利能力強的企業更傾向于實施該計劃，實施該計劃的公司市值增速和負債增速均顯著高于未實施的公司，員工持股計劃總體上受到市場正面評價，但在實踐中也存在高杠桿風險、企業行為短期化等問題[5]。章衛東等分析了上市公司員工持股計劃的股東財富效應研究，發現上市公司公告員工持股計劃后，股東將獲得正的累計超額收益率，這也表現了員工持股計劃實質上存在一定的價值管理效應[6]。

目前，針對員工持股和企業社會責任的關聯性研究相對較少，其首要原因在于難以量化測定企業社會責任水平，其次是由于實施員工持股計劃的企業相對較少。隨著我國大量企業嘗試采用員工持股實施股權激勵，可供觀測的樣本已經達到研究需求。因此，本文嘗試從產業經濟學角度出發，制定更為科學的企業社會責任評價指標，進而分析兩個變量間的量化關系。

1.2 研究假設

員工持股比例與企業社會責任的關系研究相對較少，不僅僅緣于企業社會責任的難以量化，更多的問題存在于員工持股比例的作用方式較為隱蔽，無法直接從數據層面觀察股權分配的內在作用。員工持股比例是一個動態增長的過程，員工持股比例的提升并非簡單的股權分配的累積，而是企業對整體經營策略的改變和構建。更高的股權分配意味著管理者對員工的信任，但也有可能是企業經營出現了資金問題，需要通過股權分配的手段分散風險，這也造成了員工持股比例的不確定性特征，過高或過低的員工持股比例不僅無法起到員工的內部監管效能，反而會引發企業的運營風險。由此，本文給出如下兩個研究假設：

H1：企業員工持股比例與流通體系企業社會責任間存在顯著的關聯性。

H2：企業員工持股比例并非越高越好，而是存在一個最佳分配比例，該比例能夠最大化促進企業社會責任水平。

2 模型構建與實證分析

2.1 樣本選擇和數據來源

選取2014—2019年的年度面板數據，以在滬深股市進行交易的服務類企業為主要研究對象進行分析。服務類企業是實施員工持股計劃相對較多的產業類別，其核心原因在于，實施服務的相關員工掌握了公司的核心技術，留住相應的員工便成為服務業企業的必然之舉。同時，服務業企業相較于制造業、農業企業更加附加價值，企業提供的外部性水平相對較低，需要通過社會責任意識向社會公眾產生貢獻，因此，以服務類企業作為研究的主要觀察對象，更有利于后續的實證分析。對數據樣本而言，剔除員工持股比例為0%的上市公司，剔除數據缺失樣本及3倍標準差以外的極端樣本，最終得到了4016個觀測值。

2.2 指標構建

(1)企業社會責任。企業社會責任的量化測度方法眾多，大多數研究均從企業財務披露水平展開，但財務披露的角度過度關注了企業的信息透明度，而無法真實反映企業對社會的貢獻價值。相較之下，Carroll所提出的企業社會責任金字塔模型更加全面地反映了企業社會責任的經濟價值。基于蔣天旭的研究設定，該設定延伸自企業社會責任金字塔結構[7]，選擇了政府、員工、債權人、環境、消費者、供應商、社會公益事業7個維度進行衡量，同時由于消費者和環境責任的數據可得性問題，最終采用了政府貢獻、員工貢獻、債權人貢獻、供應商貢獻和公益貢獻5類指數核算了企業社會責任變量。詳情如表1所示。

表1 企業社會責任的計算方法

運用主成分分析法對上述5類變量進行合成，具體賦權如下：

CSR=0.431×GI+0.367×EI+0.402×CI+0.365×SI+0.377×PI(#)

(式1)

(2)員工持股比例。采用的內部員工持股數據來自Wind數據庫上市公司公告整理所得。值得注意的是，由于在觀測期內存在員工股增、減持的情況，實際的員工持股比例可能與年末的實際持股水平產生出入，為了避免盈余管理行為影響該變量的水平，本文采用3類變量對員工持股比例進行統一計算。詳情如表2所示。

表2 員工持股比例的計算方法

運用主成分分析法對上述3類變量進行合成，具體賦權如下：

EC=0.657×FC+0.702×CN+0.691×MC#

(式2)

2.3 實證過程

基于上述計算，利用SPSS 12.0軟件計算了2014—2019年滬深股市服務類企業的年度財務數據，得到對應年份的員工持股比例與企業社會責任水平。同時，引入樣本分位數檢驗(Quantile regression)，分析兩個變量間的關系，其表達式如式3所示。

(式3)

式3中，τ即為研究選取的分位數值，以總樣本中員工持股比例的排序進行百分比排序，設定為10%、20%、30%、40%和50%等5個分位。

為探知員工持股比例在不同的水平下對企業社會責任影響所產生的差別，采用分位數檢驗進行實證。估計結果見表3。

表3 分位數檢驗結果

續 表

注：表中括號內為糾正異方差后的t統計量；***、**和*分別表示1%、5%和10%的顯著性水平。

根據回歸結果可以看到：(1)10%、20%、30%這3個分位數上，員工持股比例(EC)的系數顯著為正，且呈現出依次遞增的趨勢，這表明隨著企業內部員工持股比例的不斷提升，企業的社會責任水平不斷增加，這證實了本文的假設1。同時，也說明了員工持股計劃實際上對企業社會責任出現了較為明顯的激勵作用，員工的大量持股不僅讓企業提升了社會責任意識，而且通過員工渠道實現了更強的內部監管。企業內部股權比例的不斷優化，能夠有效促進企業社會責任水平，這是由于企業的股權分配過度集中于第一大股東時，企業的自利性行為會更為突出。(2)在40%和50%的分位數上，員工持股比例與企業社會責任依然為顯著正相關，但相較于前3個分位值出現了明顯下降。這一現象表明，員工持股水平在企業總體股權結構中的比重并非越高越好，過高的員工持股反而不利于企業的社會責任水平提升，這也與前文的分析相符合。員工在持股比例過高后，在董事會中擁有更多決策權和話語權，大量員工會出于“自利性動機”降低企業的社會責任水平，更注重企業的盈利與發展情況，而非外部性項目。

3 結論與啟示

為了驗證服務類企業的員工持股比例與企業社會責任的關聯性，本文采用2014—2019年在滬深股市上市的服務類企業的年度財務數據，采用主成分分析法分別構造了員工持股比例與企業社會責任指數，并利用分位數分析方法研究了兩者的相關性，研究發現：員工持股比例的增加總體利于企業社會責任水平，但在不同分位數上存在一定差別。在員工持股比例低于30%時，員工更多出于“監管性動機”敦促企業實踐其社會責任，幫助企業實現內部監管，進而提升企業的社會責任水平；在員工持股比例高于30%后，由于員工話語權的不斷上升，且持股比例的提升對員工而言更具備實際利益，員工更多出于“自利性動機”，對企業社會責任的關注會有所下降，其促進效果會相對下降。由此，在制定員工持股計劃及推動企業社會責任過程中，可以得出如下啟示：

第一，在制定員工持股計劃時，充分考慮公司當前的股權結構，達成各個利益主體的相對均衡。員工持股計劃的主要作用在于激勵員工工作效能，提升企業凝聚力，但一味增加員工持股比例并不利于企業的發展。從本文的分析不難發現，由于員工作為理性人在企業中擁有股份時，就會成為單一的利益主體，當企業中充斥大量不同利益訴求的利益主體時，反而不利于企業實現凝聚力。員工作為企業股東會從自己的視角提出其利益訴求，對企業的長期發展產生不利影響。由此可見，完善的員工持股計劃，需要考慮到企業內部的股權結構及分配后的股權結構，達成更加均衡的股權分配狀態。

第二，在履行企業社會責任時，完善權衡企業的品牌商譽及發展潛力，更好地實踐社會服務工作。企業社會責任不僅是社會對企業的要求，更是企業表達出服務于社會、貢獻于社會的主要訴求。在完善企業社會責任的過程中，存在一些阻礙和問題：一方面，企業社會責任的核算仍不完善，在企業的財務報表中屬于自愿披露項目，不利于企業通過社會責任項目增強品牌商譽，無法建立完備的社會責任發展項目；另一方面，企業社會責任的外部性難以量化，企業在通過一些公益項目強化社會責任時，取得的成效無法快速體現，這與企業經營中的投入產出相對應的思路相互沖突。總體而言，實現企業社會責任的分配，需要細致地核算企業內部資產情況，制定更為嚴謹的企業社會責任工作機制。

第三，通過員工持股比例實現內部監管，不僅需要強化對員工培訓，而且需要通過制度化實現企業的自我監管。員工角度的內部監管是目前企業所缺失的，主要是由于員工的內部監督缺乏實質性的制度激勵，這反而會損害員工的自身利益。因此，需要強化員工的企業道德建設，鼓勵員工主動揭露管理人員的問題，并給予實質性的獎金激勵。當中層管理者出現損害企業整體利益行為時，基層員工有向上反饋的有效渠道，幫助企業快速解決風險行為。從市場監管的整體角度出發，外部監管者需要實時對基層員工的反饋進行受理，通過市場的力量規范市場行為，督促企業落實社會責任，完善市場秩序。