病毒消失后經濟將滿目瘡痍

金焱

瑞·達利歐。圖/ 視覺中國

美國當地時間4月13日，世衛組織總干事譚德塞表示，新冠肺炎正在迅速蔓延，致死率是2009年H1N1流感的10倍。新冠肺炎疫情發展速度非常快，但減速卻慢得多。

新冠肺炎兵臨城下，消費者被迫居家避免出門，依賴客流量的零售商、酒店、餐廳等消費性服務業企業被迫關門或縮短營業時間，包括航空公司在內的物流行業幾乎完全停止運營，作為美國經濟支柱產業的服務業遭受重創。2020年3月，美國服務業采購經理人指數（PMI）環比劇降至39.1點，這是該指標自2009年10月以來最低水平。

疫情令在極低利率和減稅措施造就的史上最長牛市戛然而止。美股持續暴漲暴跌，延續著“史詩級”的震蕩。對供應的擔憂和黃金購買熱潮使紐約期貨價格對倫敦現貨黃金的溢價飆升至數十年高點，石油大戰的黑天鵝也飛了出來。

國際金融協會（IIF）3月23日的報告認為，美國和歐元區經濟已陷入衰退，預計今年全年美國經濟將萎縮2.8%。

4月14日發布的《世界經濟展望報告》中，國際貨幣基金組織（IMF）預計，今年全球經濟將萎縮3%，為上世紀30年代大蕭條以來最糟經濟衰退。受到新冠肺炎疫情影響，新興市場和發展中經濟體今年將錄得負增長，增長-1%，比1月的預期下調了5.4個百分點。

2008年全球金融危機，當標準普爾500指數下跌37%的一年中，橋水的Pure Alpha策略獲得了9.4%的回報。2010年和2011年分別創下了45%和25%的高收益。在此次華爾街長達數周的動蕩中，橋水基金一直在風頭浪尖。

2020年2月《財經》記者第一次聯系專訪橋水基金創始人瑞·達利歐（Ray Dalio）時，市場彼時正熱議橋水在2019年11月下旬，押注逾10億美元賭全球股市今年3月下跌;3月中旬《財經》記者第二次聯系專訪達利歐時，橋水被卷入更大的傳言，勁爆的標題如“被沙特大金主拋棄爆倉，橋水基金或成第二個雷曼兄弟”滿天飛。3月25日達利歐終于回復《財經》記者專訪時，橋水又一次上了熱搜：橋水在做空歐股獲利逾40億歐元后，正逐步撤退，大幅縮減了空頭頭寸。

除去小題大作和不攻自破的謠言，做實的是橋水做空歐股成功。3月9日至12日提交的文件顯示，橋水基金已對德國、意大利等國股市進行了一連串的看空押注。數據分析公司Breakout Point的分析則顯示，截至3月20日當周，橋水對歐洲公司的凈空頭頭寸減少了70多個。在橋水削減空頭頭寸前一周，Breakout Point 表示，橋水持有超過140億歐元的歐洲凈空頭頭寸，在43家歐洲公司中持有超過100個空頭頭寸。

有媒體估計，在逐步撤出做空前，隨著歐洲股市下跌，橋水憑借其140億歐元的空頭頭寸賺了超過40億歐元。盡管橋水可能在空頭押注中獲得了可觀的收益，但到2020年目前為止，橋水的總體回報一直很低。

在達利歐看來，新冠肺炎疫情是個獨特的事件，它會壓垮那些不做最壞打算的投資者。它是一個100年才發生一次的災難性事件。在這場危機中，達利歐預計，美國公司層面的損失大約在4萬億美元左右，全球大概有12萬億美元。

就美聯儲的大手筆操作，達利歐認為降息和增加流動性不會實際性提升那些不想出去消費的人的消費活動，盡管它們可以利率接近零點的代價，一定程度上推高風險資產價格。央行的貨幣政策實際上不會發揮作用，這是自1930年大蕭條以來的第一次。

“美聯儲印鈔行不通了”

《財經》：前一段時間金融市場以史無前例的速度潰跌。股市的跌速比十多年前的金融危機、1987年股災和經濟大蕭條期間都要快。同時美國股市一再創下史上最大單日漲幅。如何去理解這段時間究竟發生了什么？

達利歐：要理解股市走勢及其背后的原理、機制，重要的是要有一個模板，在模板的框架下理解正在發生的事情。我無法特別充分地傳達這個模板的全部內核，簡要概述一下。在我看來有三大影響機制類型：1.股票是便宜還是貴。通過計算買股票所獲得的預期現金流，與買債券的預期現金流來做比較;2.政府的財政政策和貨幣政策的多寡;3.市場主要參與者的買入和賣出行為，這要基于他們的倉位以及影響他們抉擇的因素。

我的操作因國家/地區的不同而不同，因為它們情況迥異。目前中國的股票和債券更具吸引力，而在許多負債累累的國家情況就非常糟。

《財經》：新冠肺炎疫情在全球的快速蔓延導致美聯儲緊急、連續降息，后來又推出了一系列新舊工具和措施，包括“無限量化寬松”。有投資者認為，觀察美聯儲自2008年以來的政策，會得出結論，不要與這個可以無休止地印美元的央行抗爭，你同意這種說法嗎？?

達利歐：我想再說一下經濟和市場機制的工作原理，以及與之打交道的原則，以便你的讀者學會自己決斷。

美聯儲和其他中央銀行一樣，有創造貨幣和信貸的能力，最重要的是降低利率和/或印鈔并購買債券（即貸款）。當利率近零時，降息就無效了。現在基本上就是這種情況。大部分降息早已通過債券和票據收益率的下降而體現了。股票和眾多資產也已經為此定價。所以它不會再起作用。

現在是我們一生中的第一次、也是自1930年大蕭條以來的第一次，美聯儲印鈔行不通了。因此，我現在認為格言“不與美聯儲抗爭”可能是錯誤的。

《財經》：2008年的金融危機，與此次新冠肺炎疫情引發的經濟影響二者間有很多差異。你怎么看？2008年金融危機中人們得出的哪些經驗教訓可以應用于這一次公共衛生危機帶來的經濟影響？

達利歐：剛才我提到了，當年決策者們應對經濟衰退的最重要工具——貨幣政策這次不會有多大的效力。此外，那些被疫情影響最大的人，無論是在財務上的傷害，還是他們遭受傷害的方式，都遠遠超出了貨幣政策和財政政策的范圍。2008年問題主要集中在抵押貸款領域，流動性出了問題，所以主要通過銀行和其他金融中介機構提供流動性和信貸來救助他們，對接比較容易。這一次，有關部門向有需求者提供資金和信貸的能力將會打折，這既有渠道不暢的原因，也因為它在很大程度上需要政治協調——現在的政治體系則充滿了政治碎片化。

另外，由于病毒而進行不同程度的“封城”或社交隔離，提供資金和信貸也不會讓停工停產的人們提供生產、商品和服務。實際的收入損失本應在生產損失中衡量，無法通過這些政策加以扶正。

“大選會是一場激烈的政治斗爭”

《財經》：你提到無論在歐美還是其他地方，都在進行的這些防止疫情蔓延的舉措，全球經濟會衰退嗎？

達利歐：是的，會出現嚴重的全球性經濟衰退，而且這種衰退會跟隨病毒的運動而一波又一波的滾動，在病毒消失后，經濟滿目瘡痍。 然后我們必須有效地重建受損的經濟。我們還必須考慮到病毒回潮的可能，因為它們在歷史上一直都是以波動的形式返回。治療和疫苗研發將是關鍵。正基于此，我們需要看得更遠，視角超越我們各自領域中所經歷的第一波疫情浪潮。

《財經》：在疫情之后，哪個國家有更好的復蘇前景？為什么？

達利歐：那些在應對疫情及其帶來的經濟影響上有下列優勢的國家和地區會前景廣闊：1.有出色的領導力，在關鍵時刻提供明智的方向指引，也有服從于這一領導方向的人民;2.良好的醫療設施，并能根據疫情快速適應調整;3.資產負債表健全，損益表良好，而不是債務累累或凈收入很弱;4.外幣債務有限，對境外收入和外資流入的依賴程度有限;5.財政政策和貨幣政策行之有效，彼此協調——利率有降低的余地，印的鈔也能交到最需要的人手中。

從這五個標準出發，你會發現不同國家在公共健康方面，以及在經濟引導能力方面的差異。你也知道中國在這些方面都很強大。

《財經》：今年是美國大選年，總統大選會不會比較動蕩？政治會怎樣在金融市場上發揮作用？

達利歐：我擔心今年的美國總統大選會是一場激烈的政治斗爭，這是一場關于誰應該為之付出代價的斗爭，是富裕的資本家和貧窮的社會主義者間的一場斗爭。原則上，當社會上存在巨大的貧富差距且經濟衰退時，如何分攤不斷縮水的蛋糕必然存在很多沖突。