上市公司并購重組財務風險分析

錢 瑤

一、上市公司并購重組財務風險分析

（一）標的企業的選擇風險

一些上市公司在選擇并購標的企業時過于熱衷追求業績增長或規模擴展，企圖通過虛高交易價格來進行利益的輸送，并沒有從提升企業價值、實現長遠發展目標和根本目的出發合理地選擇并購標的企業，也缺乏對自身并購能力的考量，使其選擇了與企業協同效應并不明顯或者經營效益不佳的并購標的企業，導致企業最終無法達到并購預期，存在較大的財務風險隱患；因并購動機不純，可能會導致企業面臨監管處罰，給企業穩定經營帶來巨大風險。

企業在選擇并購標的企業之前，首先要明確并購重組的目的，從企業自身的戰略發展方向，業務經營規模、盈利水平等方面，以及并購標的企業的行業市場發展空間、市場份額、新的市場空間（能否進行產業延伸）、財務經營狀況、協同效應、業務增長點等方面進行綜合考量，謹慎地制定并購戰略。如在協同效應方面，企業可從盈利協同、客戶資源協同、技術協同以及銷售渠道協同等角度展開分析，把握并購雙方協同優勢并進行深入挖掘，以有效避免企業在選擇并購標的企業上的盲目性。

企業要充分做好前期的盡職調查工作，對并購標的企業在業務、財務、法律、監管等多個方面展開盡職調查，以確保并購重組交易的合法合規性。要重點詳細調查并購標的企業的財務經營信息，全面仔細地核查其財務報表以及各項財務經營數據，加大對其財務外延相關信息的關注，確保信息的完整性及真實性，從而盡可能減少主觀判斷行為，避免由于信息失真或不對稱引發財務風險。企業可選擇與第三方專業機構進行合作，委托其對并購標的企業展開盡職調查工作，對并購交易的結構、價格以及支付方式等給出合理建議，并出具相應的盡職調查報告，為企業領導者進行風險防控提供可靠的決策參考。

（二）價值評估風險

對并購標的企業的價值評估包括并購協同效應所產生的增值價值和獨立的市場公允價值兩個部分的內容。并購協同效應增值價值在數值上等同于并購溢價，即企業向并購標的企業的股東所支付的超出市場公允價值的部分。如果企業所支付的并購溢價過高，也就相應的會支付較高的并購交易對價，其在后期所獲得的協同效益也就越低，因此即使并購標的企業存在明顯的優勢，企業也要充分考慮如果效益未達預期，成本支出難以收回，對上市公司而言，很容易形成商譽爆雷減值，對上市公司凈利潤及市值管理有較大影響。

目前市場上主流的并購標的企業價值評估方法主要是收益折現法，主要基于企業歷史財務數據對企業未來可實現的訂單、市場占有及利潤來進行合理的預估，在并購節點進行收益折現，按照該折現結果來對企業價值進行評估。一些企業為了便于操作，通常只采用了單一的收益折現法進行價值評估，但單一的收益折現評估方法有其特定的適用范圍，價值構成也不夠明確，這會使得企業所得到的價值評估結果往往較為片面，準確度不高,也不便于企業后期的經營價值管理及戰略調整。尤其是針對非同一控制主體的并購雙方，如果由于并購標的企業價值披露不到位，使得并購企業難以全面真實地了解其經營信息，從而產生錯誤的并購估價，合并后沒有實現既定的業績預測或者業績承諾，就會產生巨大的商譽價值差額，可能會對企業的經營利潤造成巨大沖擊。

目前市場上解決該單一價值評估的方法主要為聘請專業機構結合自身的并購重組業務需求結合包括資產價值基礎評估法、市場法、實物期權法、收益折現法等在內的多種價值評估方法來建立綜合價值評估模型，并根據市場環境變動、并購雙方的經營情況、資產狀況、對未來的收益預測等信息來對參數進行動態調整，從而更加精準、全面地評估并購標的企業價值，幫助企業領導者多角度地、深入地了解并購標的企業的價值內涵及價值構成，以保障并購標的企業價值評估的合理性及準確性，促進企業并購活動高效、有序開展。

（三）合并商譽會計處理風險

商譽實際上屬于資本溢價，由于缺乏實物資產支撐，使得一些上市企業在進行并購重組時假借商譽之名來調節其利潤或股價，因此近年來國家監管部門加大了對上市企業并購商譽的確認及減值會計核算方面的監督管控，出臺了一系列相關的法律法規來規范企業的并購商譽會計處理行為，這也對上市企業的合并商譽會計處理能力提出了更高要求，一旦企業出現違規行為，可能會給企業帶來較大的監管懲罰損失。在合并商譽會計處理方面需重點對前期商譽的確認及初始計量方面加強風險防控。

在合并商譽的確認以及初始計量方面，首先為確保商譽確認的完整性，建議企業采用完全商譽法進行確認，以增加商譽會計信息的公允性；企業要嚴格將控制權的轉移作為購買日確認標準，以保證合理進行對價支付；對于未來收益預測中涉及到的模型或者業績實現概率等要進行詳細的論證說明，以便后期充分研究未達預期的原因；要建立健全業務補償標準機制，防止并購標的企業給出不切實際的業績承諾，同時對機制的運行過程進行嚴格監管；要明確企業可辨認資產的范圍，制定各類資產標準及操作流程，嚴格控制可辨認凈資產或商譽的調整行為，在財務報告中進行詳細說明相關的信息內容；要在并購商譽中分離出無形資產，對于符合無形資產確定條件的應盡可能將其確定為無形資產，防止巨額商譽風險。

（四）投資決策風險

戰略投資多是以長期持有為目的的投資決策，通常是基于產業整合的角度，出于對企業長期發展的考量而開展并購活動；財務投資則是基于資本投資的角度，更加關注與投資的中短期回報。目前市場上的大多數行業巨頭的并購重組中戰略投資占據較大比例，如海航集團投資途牛就是典型的戰略投資，而絕大多數的PE投資則是財務投資，如經緯創投投資滴滴打車等。

一般來說，戰略投資人與其并購標的企業在業務上有一定關聯，能夠獲得一定的協同效應，業務上能夠互補，但其風險在于二者可能在長期的戰略發展目標上不一致而產生分歧，進而導致并購的失敗。如達能曾經作為娃哈哈的戰略投資者開展并購活動，二者一個需要市場，一個需要資金和技術，在協同合作上具有巨大潛力，但由于達能最終的目的是為了控制娃哈哈，從而擴大其在中國的市場，但娃哈哈不希望失去獨立的控制權，這就使得二者在進行并購重組后出現了不可調和的矛盾，最終導致了并購活動的失敗。

財務投資的關注重點則在于能否順利從投資中退出以及投資回報。通過對資金成本、價格、項目周期、退出機制、投資收益等方面的全面考量，并購企業選擇合適的并購標的企業開展投資活動，一般不會對并購標的企業的戰略規劃進行過多干擾，即使并購后實現了對某一企業的控制，也會在短期內完成退出，也就是說財務投資是實際上是一種以退出為目的，以短期收益為導向的投資行為。

企業具體在并購重組中選擇怎樣的投資方式，要充分結合企業自身的戰略目標以及被并購企業的實際情況進行綜合判定，并根據其所選擇的投資方式有針對性地制定后續的管控策略。

二、上市公司并購重組財務風險防控基礎保障措施

為了盡可能降低上市企業在并購重組活動中的財務風險，企業首先要建立完善的財務內部控制體系，針對企業并購重組活動制定專項財務內控制度，對包括并購重組負責機構的設置、財務投資標準程序等各個方面的內容及重要崗位人員制定細化的管理條例，切實指導和規范企業并購重組行為，避免并購重組活動的隨意性。其次，企業要制定可行的并購重組方案，其中要詳細對企業的并購重組目的、并購路徑、與并購標的企業的戰略協同性、盡職調查程序、可能出現的風險情況等進行全面詳細的描述，提前制定風險防控措施，建立有效的風險識別預警機制，避免出現風險情況時的盲目和無序，影響企業并購重組進程。最后，企業要加強并購重組全過程監管，嚴格核實和審查各項風險指標，開展日常審計和不定期專項審計活動，在內部搭建暢通的交流溝通渠道，及時高效地反饋并購重組活動進展情況，不斷地優化和改進并購流程及工作程序，確保企業達成既定的并購重組目標。

三、結語

綜上所述，上市企業在并購過程中要注重對一些常見風險的識別和管理，通過對風險內容的全面把握，有針對性地制定風險防范與控制策略，增強自身的抗風險能力和水平，從而保障企業并購重組活動的順利進行。