工商銀行：業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)資產(chǎn)質(zhì)量改善

股市動(dòng)態(tài)分析 南方匯金

本期股市動(dòng)態(tài)30指數(shù)收于980點(diǎn)，較上期下降0.78%，同期上證指數(shù)上漲0.67%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌0.54%。成分股中，麗珠集團(tuán)、光明乳業(yè)和川投能源等個(gè)股漲幅靠前。應(yīng)流股份、中青旅和歐菲光漲幅靠后。

個(gè)股點(diǎn)評(píng)：

工商銀行（601398）：工行2019年報(bào)告讓人頗為驚訝，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8551億元，同比增長(zhǎng)10.52%，如此高基數(shù)下還能實(shí)現(xiàn)收入雙位數(shù)增長(zhǎng)，實(shí)屬難得。從收入端看，非息收入是主要貢獻(xiàn)量，全年非息業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)23.3%至2482億元，其中手續(xù)費(fèi)和傭金同比增長(zhǎng)7.1%至556億元。利息凈收入業(yè)務(wù)表現(xiàn)略顯遜色，同比僅增長(zhǎng)6%至6069億元，凈息差為2.24%，同比下降6個(gè)基點(diǎn)，主要是生息資產(chǎn)收益率下行所致。全年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為3122億元，同比增長(zhǎng)4.89%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健。

資產(chǎn)質(zhì)量方面，公司延續(xù)2016年四季度以來(lái)逐季改善的趨勢(shì)，全年不良貸款率為1.43%，相比三季度末下降1個(gè)基點(diǎn)，逾期貸款率為1.6%。較上半年下降8個(gè)基點(diǎn)，下半年公司不良認(rèn)定進(jìn)一步趨嚴(yán)背景下，90天以上逾期貸款占比反而下降了7個(gè)百分點(diǎn)。全年撥備覆蓋率為199.32%，較三季度末提升1.23個(gè)百分點(diǎn)，且超過(guò)行業(yè)整體水平。

作為國(guó)內(nèi)第一大行，公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一個(gè)小縮影。2020年國(guó)內(nèi)外疫情爆發(fā)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行已成定局，公司可能面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力，尤其是資產(chǎn)質(zhì)量這塊，存在壞賬上行風(fēng)險(xiǎn)。2019年年報(bào)不是重點(diǎn)，重點(diǎn)是接下來(lái)的一季報(bào)和半年報(bào)。

中國(guó)國(guó)航（601111）：公司近日公布了2019年年度報(bào)告，數(shù)據(jù)顯示，期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)收入1362億元，同比基本持平，如果剔除掉國(guó)貨航出表的影響，可比口徑下2019年收入同比增速為3.38%。歸母凈利潤(rùn)64.08億元，同比下降12.65%，扣非后凈利潤(rùn)61.74億元，同比小幅下降6.74%。

從經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看，2019年ASK同比增加5.19%，增速相比2018年的10.4%顯著下降，主要原因是首都機(jī)場(chǎng)跑道維修及B737MAX停飛所致。在全年飛機(jī)數(shù)量?jī)粼鲩L(zhǎng)只有30架的情況下，公司通過(guò)提高飛機(jī)利用小時(shí)數(shù)等舉措，實(shí)現(xiàn)RPK同比增長(zhǎng)5.7%，客座率同比提升0.42%至81.02%。公司毛利率小幅提升至16.84%，主要是折舊、飛發(fā)維修等扣油成本管控有力所致，期內(nèi)燃油成本同比上升6.54%至360億元，扣油成本同比微增0.82%至773億元。整體而言，公司2019年的運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。

本輪疫情發(fā)生后，國(guó)內(nèi)航空業(yè)出了幾個(gè)大政策扶持：第一個(gè)是民航基金免征（去年民航基金減半征收，幾乎所有航司第二天直接漲停板）;第二個(gè)是3個(gè)月減半征收社保費(fèi);第三個(gè)是補(bǔ)貼國(guó)際航線政策，按運(yùn)營(yíng)公里數(shù)來(lái)補(bǔ)貼;第四個(gè)是機(jī)場(chǎng)起降費(fèi)降低10%且免收停產(chǎn)費(fèi)。按中信證券的測(cè)算，預(yù)計(jì)前兩個(gè)政策可降低成本13億元18億元，第三個(gè)可增收5.6億元-6.8億元，第4個(gè)可降低成本4.6億元-5.1億元。合起來(lái)20多億，有利于國(guó)內(nèi)航司減虧。

我們判斷，國(guó)內(nèi)航空業(yè)最黑暗的時(shí)刻已經(jīng)度過(guò)，接下來(lái)會(huì)慢慢恢復(fù)，時(shí)間可能會(huì)長(zhǎng)達(dá)半年甚至一年。三大航司及兩大廉航股價(jià)已經(jīng)從春節(jié)前下來(lái)30%-40%，目前是一個(gè)價(jià)值洼地，長(zhǎng)期來(lái)看只輸時(shí)間，不會(huì)輸錢(qián)。

上海環(huán)境（601200）：公司曾承諾，在上市后三年內(nèi)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，將控股股東旗下同業(yè)資產(chǎn)注入到上市公司體系內(nèi)。2020年3月末是公司承諾最后期限，沒(méi)想到等來(lái)的是變更承諾的公告。

公司變更的主要原因：一是部分資產(chǎn)受到政策及行業(yè)主管部門(mén)的管理限制，如城投水務(wù)下屬的城投污水處理公司及子公司，存在從事公益性和保障性城市污水處理業(yè)務(wù)，不符合注入上市公司的條件;二是部分資產(chǎn)尚未盈利、收益率低或者未來(lái)盈利存在較大不確定性，若注入上市公司，不利于維護(hù)股東權(quán)益。如上海城投城橋污水處理公司旗下運(yùn)營(yíng)的污水處理廠，凈資產(chǎn)收益率均低于5%，顯著低于上市公司ROE水平。

公司此次變更承諾的公告只是延長(zhǎng)時(shí)間。公司承諾，在獲得政策允許、行業(yè)主管部門(mén)認(rèn)可、上市公司股東批準(zhǔn)及取得相關(guān)資產(chǎn)少數(shù)股東同意的前提下，按照合理估值水平，在2023年3月31日前將主營(yíng)業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)盈利并有助于增厚上市公司每股收益的污水、固廢等環(huán)境類資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入上市公司。其他承諾不變。

福耀玻璃（600660）：3月末公司披露了2019年業(yè)績(jī)快報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)收入211億元，同比增長(zhǎng)4.35%，利潤(rùn)總額為32.31億元，同比降低34.89%。歸母凈利潤(rùn)28.98億元，同比降低29.66%。

利潤(rùn)總額大降的主要原因：一是2018年同期出售北京福通的股權(quán)確認(rèn)的6.6億元的投資收益，本期沒(méi)有;二是SAM項(xiàng)目利潤(rùn)總額相比2018年減少3億元;三是匯兌損益2019年高達(dá)1.4億元，削減利潤(rùn)總額1.2億元;四是公司承擔(dān)美國(guó)加征的關(guān)稅及子公司福耀伊利諾伊違反獨(dú)家經(jīng)銷商協(xié)議支付賠償金等，合計(jì)減少利潤(rùn)總額3.5億元。假如剔除掉這些因素，公司實(shí)際利潤(rùn)總額同比僅下降7.5%，好于國(guó)內(nèi)同期乘用車銷量下降速度。

毛利率方面，公司四季度毛利率為37.5%，同比下降4.9%，但環(huán)比三季度提升0.3%，已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度持續(xù)改善。全年毛利率與2018年基本持平，其中汽車玻璃業(yè)務(wù)毛利率34.53%，同比小幅下降1.36%，表現(xiàn)尚屬穩(wěn)定。

公司未來(lái)的看點(diǎn)有三個(gè)：其一是美國(guó)工廠，去年上半年美國(guó)工廠凈利率僅有7.72%，與國(guó)內(nèi)工廠相比還有明顯的提升空間，美國(guó)疫情只是短暫影響，看好后續(xù)疫情結(jié)束后，經(jīng)營(yíng)上持續(xù)恢復(fù);其二是SAM項(xiàng)目整合。去年2月并表后，全年SAM虧損3771萬(wàn)歐元，但從之前披露的數(shù)據(jù)看，該子公司的虧損高點(diǎn)在6-7月份，換言之，下半年虧損幅度應(yīng)該是不斷收窄，整合效果初顯;其三是特斯拉國(guó)內(nèi)工廠產(chǎn)能提升。公司是特斯拉國(guó)內(nèi)工廠汽玻的核心供應(yīng)商，目前該工廠產(chǎn)能已恢復(fù)至每周3000輛水平，將有效對(duì)沖疫情帶來(lái)的行業(yè)整體下滑。

中國(guó)外運(yùn)（601598）：2019年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收776億元，同比基本持平，歸母凈利潤(rùn)28億元，同比小幅增長(zhǎng)3.7%。扣非后凈利潤(rùn)20.7億元，同比大增87.4%。凈利潤(rùn)大增的主營(yíng)是2019年公司吸收合并外運(yùn)發(fā)展所致。

股市動(dòng)態(tài)30指數(shù)成分股本期表現(xiàn)

公司主業(yè)分三塊，一塊是代理及相關(guān)業(yè)務(wù)，第二塊是專業(yè)物流，2019年二者占比分別為70%和25%，還有一塊是電商業(yè)務(wù)，2019年占比僅有3%左右，還處于培育階段。分業(yè)務(wù)看，受益中歐班列業(yè)務(wù)量上升，期內(nèi)公司代理及相關(guān)業(yè)務(wù)收入548.3億元，同比增長(zhǎng)1.3%，不過(guò)利潤(rùn)為15.6億元，同比下降16.3%，利潤(rùn)下降主要是2019年不再對(duì)陸凱國(guó)際并表所致;與代理業(yè)務(wù)相反，專業(yè)物流業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入198.4億元，同比下降4.6%，主要是物流原有大項(xiàng)目結(jié)束，而新項(xiàng)目處于籌備期導(dǎo)致業(yè)務(wù)量縮減;但得益于業(yè)務(wù)和客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)，期內(nèi)該分部的利潤(rùn)為6.8億元，同比反而增長(zhǎng)9.8%。

2019年電商業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收X29.83億元，同比增長(zhǎng)26%，主要是跨境電商物流業(yè)務(wù)量上漲所致。實(shí)現(xiàn)分部利潤(rùn)為0.71億元，同比微增1.37%，主要是因?yàn)樵摌I(yè)務(wù)毛利率較低，同時(shí)公司加大電商平臺(tái)技術(shù)研發(fā)投入。

公司屬于跨境物流企業(yè)，在全球疫情蔓延背景下，短期貨運(yùn)業(yè)務(wù)肯定會(huì)承壓。目前公司動(dòng)態(tài)市盈率僅有9倍左右，有安全邊際但缺乏股價(jià)彈性，暫且觀望。