中國商業銀行參與投資銀行業務的變革與發展

赫國勝 鄭雪

歷史上，商業銀行與投資銀行在經營主體與業務功能上的融合與分離時有發生。20世紀30年代，各國監管當局陸續對商業銀行與投資銀行各自經營范圍予以嚴格劃分。70年代末，各國資本市場出現“證券化”趨勢，直接融資規模持續擴張，銀行信貸規模急劇萎縮。盈利的普遍下降給銀行帶來極大打擊，迫使銀行將業務觸角向證券市場延伸。我國銀行業同樣面臨前所未有的經營挑戰，截至2018年末，我國商業銀行數量已經接近4000家，信貸市場競爭程度愈加激烈。隨著利率市場化改革的提速與金融科技的迅猛發展，新型金融工具與金融機構層出不窮，企業融資成本與融資方式更為靈活多樣，直接融資持續進一步擠占銀行業市場，商業銀行迫切需要新的利潤增長點。投資銀行業務有助于銀行優化收入結構、提升盈利能力，已成為中國商業銀行的重要創新方向。隨著我國綜合經營政策的積極推進，商業銀行參與投資銀行業務的步伐逐步加快，銀行業與證券業的融合將持續深入。

中國商業銀行參與投資銀行業務的歷史演進

從1978年開始，中國金融業經營模式歷經40年的改革與發展，大致經歷了由混業經營到分業經營，再到綜合經營三個階段，金融制度的變遷決定了商業銀行參與投資銀行業務的演進軌跡。

1978～1993年商業銀行無序經營投資銀行業務階段。從1978年改革開放到1993年，我國法律對金融業經營方式并無明確規定，金融業處于事實上的混業經營狀態。表現為兩類特征：一是銀行業廣泛涉足信托業務，銀行還可以通過信托公司或自身直接投資工商企業，實現信貸資金的變通投放。二是許多銀行經營投資銀行業務。80年代中后期，中國出現了最早的股票交易業務，當時的深圳發展銀行在其分支機構設立了股票交易柜臺。隨后，中國銀行成立證券部從事股票交易，工商銀行和交通銀行分別投資設立南方證券公司和海通證券公司。混業經營造成兩個嚴重問題：一是造成金融秩序的混亂。由于外部監管規則的缺失，以及銀行內控不健全與風險意識淡薄，銀行的非理性投機行為越來越多，違規經營嚴重，造成金融秩序混亂與風險叢生。二是對經濟過熱起到了推波助瀾的作用。銀行信貸資金大量轉移至資本市場，金融脫實向虛造成實體經濟資金短缺，并引發嚴重通貨膨脹。

1993～2003年商業銀行與投資銀行嚴格分業階段。監管層意識到允許銀行資金進入股市存在很大風險，開始對金融機構實施分業經營限制。從1992年底開始，證券業、銀行業監管職能先后從中國人民銀行分離出去，商業銀行與投資銀行分業監管的格局初步形成。1993年12月，國務院發布了《關于金融體制改革的決定》，要求國有商業銀行對證券業的投資額不得超過其資本金的一定比例，證券業與銀行業實行分業經營。商業銀行與投資銀行分業經營進入立法層面始于1995年，我國陸續頒布了《中國人民銀行法》《商業銀行法》與《證券法》，商業銀行陸續退出證券、信托、保險等行業，商業銀行與證券公司、投資銀行業務實現了徹底分離。

2003年之后商業銀行規范發展投資銀行業務階段。進入21世紀，金融脫媒導致信貸利差大幅收窄，迫使銀行不斷謀求新的業務領域，銀行還要面臨來自國際大型金融機構的競爭，商業銀行與投資銀行分業經營制度愈加無法適應金融發展的需要。2001年發布的《商業銀行中間業務暫行規定》允許商業銀行經批準后可開辦代理證券業務、金融衍生業務、投資基金托管、財務顧問等投資銀行業務，除股票發行、交易和經紀業務以外，其他投資銀行業務都被納入商業銀行經營范圍。同年，商業銀行“銀證通”業務正式拉開商業銀行進軍投資銀行領域的大幕。2003年，我國對《商業銀行法》的修訂為銀行從事證券經營業務開放了政策窗口。2005年4月，工商銀行、建設銀行和交通銀行成為直接投資設立基金管理公司的首批試點銀行，商業銀行邁出通過基金公司間接進入證券市場的重大一步;同年7月，招商銀行等6家商業銀行獲準從事短期融資券主承銷業務，實現了分業經營框架下銀行業務與債券承銷業務融合的重要一步。2017年全國金融工作會議召開后，監管部門加快了金融控股公司監管步伐，啟動金融控股公司模擬監管，并于2019年7月發布了《金融控股公司監督管理試行辦法（征求意見稿）》，明確將金融控股公司納入監管范疇。

中國商業銀行參與投資銀行業務的現狀分析

進入21世紀，隨著我國綜合經營政策的有序推進，商業銀行投資銀行業務發展迅速，成為傳統商業銀行收入的重要補充。作為間接金融方式的有力補充，投資銀行業務可以滿足企業處于不同生命周期的融資需求，提供更為完整的融資方式與綜合金融解決方案。在境內，商業銀行通過內設投資銀行部開展財務顧問、債券承銷、權益融資、資產證券化等基礎投資銀行業務;在境外，大型國有銀行依托證券子公司經營股票承銷、交易與經紀業務等核心投資銀行業務。

商業銀行參與投資銀行業務的一般范圍

對絕大多數銀行而言，財務顧問服務是銀行開展投行業務的起點，滿足企業金融需求由信貸市場向資本市場的轉變。大型銀行能夠為企業或政府提供債務融資、收購兼并、債務重組、企業上市、結構性融資等金融服務綜合解決方案，顧問服務被視為債務融資或權益融資的前期服務。中小型銀行立足為企業或政府提供長期或者專項的財務咨詢服務。

證券承銷是利潤最為豐厚的投資銀行業務，也是銀行進入證券市場的最終目標。受到法律限制，商業銀行在境內只能開展債券承銷業務。自2002年中信銀行作為首家債券承銷銀行出現在債券市場，一直到2018年，中國已有59家銀行陸續獲準開辦債券承銷業務。繼國有大型銀行與股份制銀行較早獲得承銷資格之后，城市商業銀行逐步成為債券承銷市場的主力，農村商業銀行業中的佼佼者也嘗試進入這一市場。如圖1所示，經過十多年的發展，中國商業銀行承銷債券的筆數與規模遠超證券公司，商業銀行已成為債券市場的絕對主力。目前銀行公開承銷的債券主要有票據短期融資券、中期票據、可轉債等企業債、金融債及國債，這些債券的信用評級大都在AA以上，這些優良債券都是各商業銀行積極爭取的低風險業務。國有大型銀行通過在境外設立證券公司開展最為傳統與核心的投資銀行業務——股票承銷業務。證券公司在一級市場面向公眾投資者或特定機構公開發行股票，在二級市場上提供股票配售服務，以及經紀商和交易商業務。

相對于銀行貸款，權益融資屬于直接融資范疇，銀行在結構性融資業務中可以承擔財務顧問、交易安排人、受托管理人和發行安排人這些角色，并收取相應費用。受產業升級、行業轉型等影響，中國企業重組并購浪潮興起，越來越多的企業借助外部交易來尋求超常規發展。企業并購重組在中國有非常廣闊的空間，大多數并購活動都是由銀行投資銀行部門促成的，國內領先銀行已經在此領域積累了一定經驗。國際上，項目融資已經成為許多大型企業工程項目籌措資金的主要方式，通過擔任企業與資金方之間的中介機構，項目融資業已成為國內投資銀行部門新的利潤增長點。

隨著消費金融、小額信用貸款等多種大眾化、普惠性信貸產品的發展，金融機構越來越多地利用發行證券的方式為資金需求方籌措資金，借助資產證券化實現“去中介化”或“脫媒”方式。2018年，在信貸資產支持證券前十大承銷商中已出現商業銀行的身影，交通銀行以累計32單共744.87億元位居第七;在非公開定向發行資產支持票據（ABN）前十大承銷商中，興業銀行等商業銀行占據八席。可以預見，在不久的將來，證券化將滲入金融活動的多個領域，成為商業銀行投資銀行業務的嶄新領域。

商業銀行參與投資銀行業務的組織形式

中國商業銀行主要以三種組織結構參與投資銀行業務。

第一類是投資銀行事業部形式，法人銀行在內部兼營部分投資銀行業務，業務范圍與規模受到嚴格的監管限制。國內幾乎所有商業銀行都在法人機構內部組建了投資銀行部門，在中間業務范疇內開展融資顧問、銀團貸款、項目融資、資產證券化、債務融資等基礎投資銀行業務（見圖2）。招商銀行于2001年最早成立投資銀行業務部，后被其他銀行紛紛效仿。2002年，中信銀行作為首家債券承銷銀行出現在債券市場，截至2018年末，我國已有59家銀行陸續獲準開辦債券承銷業務。如圖3所示，國有大型銀行與股份制銀行較早獲得承銷資格，隨后，城市商業銀行逐步成為債券承銷市場的主力，農村商業銀行業中的佼佼者也嘗試進入這一市場。

第二類是銀行母公司投資證券子公司，既負責證券公司的股權管理，又經營商業銀行業務。這一類型屬于經營型金融控股公司，是英國銀行業參與投資銀行業務的主要形式。在分業經營政策下，國有大型銀行通過發起設立、收購、控股等方式投資境外證券子公司，在香港及境外間接經營投資銀行業務，再以港資身份返回內地開展投資銀行業務，以繞開國內分業經營壁壘。截至2018年末，中國共有6家商業銀行通過證券子公司的方式開展投資銀行業務。其中，中國銀行同時持有境內、境外券商牌照，4家商業銀行持有境外券商牌照，1家商業銀行間接參股境內券商牌照（見表1）。

第三類是金融控股公司同時控股商業銀行與證券公司，控股公司不經營具體業務，只從事投資管理和戰略管理。在同一集團內，商業銀行與證券公司實現了聯合經營，這一類型屬于純粹型金融控股公司，是美國銀行業參與投資銀行業務的主要形式。目前，我國有9家銀行所屬的金融控股集團同時控股證券公司（見表2）。

主要商業銀行參與投資銀行業務的實踐

在傳統存貸業務利潤收窄的情況下，國內商業銀行及時調整經營戰略與業務方向，利用自身優勢及業務特色，積極布局投資銀行業務。在國有大型商業銀行中，中國銀行是國內最早進行綜合經營的銀行，1998年，中國銀行在香港成立了第一家中資券商——中銀國際控股，通過全球性的管理運作，可以提供融資、收購兼并、財務顧問、證券銷售、衍生產品、資產管理與直接投資等全方位的投資銀行服務，全面滿足企業在不同發展階段的差異化金融需求。2002年，中銀國際與國內五家大型企業在內地組建中銀國際證券公司。一直以來，工商銀行都是國內債券承銷業務規模最大的商業銀行，通過不斷完善投資銀行發展戰略，拓展并購融資、債務融資、股權融資等業務領域。全資子公司工銀國際控股于2008年開始業務轉型，立足香港，面向境內外資本市場提供投資銀行等四大產品線服務。在境外，依法注冊設立多家持有券商牌照的子公司。

在股份制商業銀行中，中信銀行在2002年成為國內第一家參與債券市場承銷業務的商業銀行。中信銀行通過大力拓展股權融資、并購融資、債券承銷、結構化融資等業務領域，始終保持投資銀行同業優勢地位。發展投資銀行業務是招商銀行應對國際綜合經營趨勢、實施經營戰略調整而采取的重大舉措。招行最早提出構建“投資銀行、資產管理、財富管理”專業化體系，為企業提供短期融資券承銷、中期票據承銷、財務顧問、并購重組等多元化、全方位的投資銀行服務，多項投資銀行業務指標居國內銀行業前列。

在經營投資銀行業務的城市商業銀行中，北京銀行和上海銀行比較具有代表性。北京銀行近年承銷發行債券筆數躍升北京市場首位，并獲得信用風險緩釋工具創設資格;銀團并購業務牽頭規模、投放規模實現雙增長，并購貸款投放不斷增加，在支持民企轉型升級與并購重組方面發揮了積極作用。證券化創新實現新突破，發行了商業物業抵押貸款支持票據、全國首筆支持保障房項目的商業抵押貸款支持票據。上海銀行著力推動從傳統融資中介向全面金融服務中介的轉變，積極培育投資銀行業務的市場競爭力。聚焦債券融資、股權融資、并購重組三大核心業務領域，創新推出該行首單永續債、企業資產證券化、上市公司大股東定增并購融資、員工持股計劃、中概股上市公司私有化并購融資服務等。積極探索多元化場外市場服務模式，完成優先認股權財務顧問、中小企業可轉換私募債等多項創新產品。

商業銀行參與投資銀行業務的發展建議

幾個世紀以來，銀行在提供儲蓄和投資服務、支付和風險防范服務、流動性和貸款服務方面一直走在其他金融機構前面，長期統治著金融系統。然而，金融自由化浪潮催生了金融功能的革新與融合，金融創新產生的大量產品與工具導致銀行市場份額不斷被擠占，大型銀行和證券公司迫切想要進入彼此領域，商業銀行與投資銀行在功能與形式上正經歷著巨大變革。羅斯（2013）認為，重塑商業銀行和金融服務的主要趨勢正是商業銀行與投資銀行的綜合經營。

雖然我國正在積極推進綜合經營政策，但是立法層面較為滯后。在當前“分業經營、分業管理”法律框架下，無法在境內發展全能銀行、銀行母公司這兩類組織，但法律并未禁止銀行控股公司從事投資銀行業務，這為銀行業以金融控股公司形式參與境內投資銀行業務提供了法律注解。商業銀行通過組建金融控股公司參與投資銀行業務，既可以實現綜合經營又可以將股權管理與業務經營相分離。銀行機構要考慮自己在國家銀行體系中的定位和戰略，立足自身優勢、業務特色與客戶特征，謀求利潤最大化與風險最小化之間的平衡，避免盲目擴大業務范圍和規模，選擇參與投資銀行業務的合理路徑。國有銀行應積極進軍境內外證券市場，利用先發優勢做大做強投資銀行業務;股份制商業銀行可以效仿國有銀行的投資銀行業務發展路徑，以謀求更快發展;中小商業銀行應堅持專業化與適度多元化原則，循序漸進、逐步發展投資銀行業務。

（作者單位：遼寧大學，中國人民銀行沈陽分行）