疫情下的美國經濟：離衰退還有多遠？

羅振興

受新冠肺炎疫情全球大流行的影響，近期美國出現了罕見的金融風暴，道指10日內四次觸發熔斷機制，截至3月19日收盤，該指數今年已經下跌29.16%，進入技術熊市。3月9日，美國10年期美國國債收益率為0.54%，創下有史以來最低;布倫特原油期貨最大跌幅超過30%。此外，市場波動指數（VIX）在3月18日觸及80.85點的歷史新高。美國財政部長姆努欽表示，新冠肺炎疫情的經濟后果可能比2008年的金融危機更糟糕，如果不干預，美國失業率會升至20%。

從宏觀經濟指標來看，當前的美國經濟似乎沒有陷入衰退的跡象。1月份，美聯儲職員預測美國經濟今年增速將與去年持平，仍為2.3%，而IMF（國際貨幣基金組織）預測增長2%。3月份，OECD（經濟合作與發展組織）預測在疫情于一季度達到頂峰的情況下，美國經濟增長1.9%;3月13日，紐約聯儲實時預測（Nowcast）一季度和二季度美國經濟分別增長1.6%和1.1%;2月美國的失業率為3.5%，通脹率也低于2%。2月份，費城聯儲專業預測（Professional Forecasters）調查表明今年美國經濟增長2%、失業率3.6%、平均每月新增就業16.85萬，比上次調查結果更為樂觀。

只是，如果美國經濟形勢表現比預期樂觀的話，美聯儲和特朗普政府又為什么會采取如此大的干預措施？僅僅是因為新冠肺炎疫情的嚴重程度超出預期？又或者是美國經濟另有隱憂甚至正在步入衰退或危機？

新冠肺炎疫情嚴重程度超預期

3月11日，世界衛生組織（WHO）將新冠肺炎疫情提高到“大流行”（Pandemic）的最高級別，而韓國、意大利、伊朗等國疫情先后呈暴發式增長，不少地區和國家陷入恐慌，包括美國。

美國總統特朗普一反常態，在3月13日宣布美國進入緊急狀態，首次承認了疫情在美國的嚴重性，對于疫情可能會造成美國經濟衰退這一點也沒否認，并且提及在七八月份才有可能控制住疫情。

3月17日，《紐約時報》披露的美國政府內部報告表明，美國政府預計的情況更為嚴峻，疫情流行和物資短缺可能持續18個月。倫敦帝國理工學院的報告警告，如果美國政府和個人不采取措施放緩病毒傳播的話，220萬美國人可能會喪失生命。

按照美國疾病控制與預防中心（CDC）的數據，美國50州無一幸免，都已出現新冠肺炎病例，確認病例已到達7028人，死亡病例達到97人;按照媒體匯總數據，截至3月19日格林尼治標準時間6點11分，美國確認病例9464人，死亡病例155人。接下來幾周，美國的檢測數量可能會接近4000萬，確診病例估計會呈現爆發性增長。

美國部分經濟指標嚴重惡化

美聯儲采取非常規措施的重要原因，并不僅僅是因為突如其來的新冠肺炎大流行，更是因為美國部分經濟指標已經嚴重惡化。

2月初，美聯儲發布了對大型金融機構進行壓力測試的前景假設，在嚴重惡化情形（Severely Adverse Scenario）的假設下，美國經濟陷入嚴重衰退、發生債務大面積違約的情況。美聯儲假設2020年一季度嚴重惡化情形的部分指標水平如下：3月期國債收益率0.1%、10年期國債收益率0.7%、銀行基準利率（Primate Rate）3.4%、道瓊斯工業平均指數22262點，市場波動指數（VIX）為69.1。

實際上，3月期國收益率從3月11日的0.41%下降到3月17日的0.19%;10年期國債收益率從3月3日的1.02%下降到3月9日的0.54%;銀行基準利率從3月16日的4.25%下降到3.25%，已經與2009年的3.25%持平。道指3月18日收盤價19898，盤中的最低點為18917;VIX指數在3月18日觸及80.85點的歷史新高。這些指標都已經達到或接近美聯儲假設的嚴重惡化情形的水平，表明美國經濟或金融市場確實出現了非常嚴重的問題，大面積的債務違約、市場風險、流動性風險迫在眉睫，資金正在迅速轉向避險資產。

美聯儲3月份實施的一系列政策正是為了應對上述嚴重惡化情形，但由于新冠肺炎疫情的不確定性和信息的不對稱，美聯儲的這些政策也在一定程度上加劇了市場的恐懼，進一步導致金融市場的混亂。

疫情前衰退苗頭已顯現

2019年美國經濟增長了2.3%，主要來源于消費的貢獻（1.76%）和政府支出與投資的貢獻（0.41%）。

作為最具活力、對經濟形勢最敏感且對提升生產率非常重要的私人投資，其對GDP（國內生產總值）增長的貢獻率，分季度來看，第一季度為1.06%，二、三、四季度分別為-1.16%、-0.17%、-1.08%，連續三個季度拉低了美國經濟增速。從四個季度的企業投資增速來看，一季度為4.4%，二、三、四季度分別為-1.0%、-2.3%和-2.3%，已經連續三個季度出現了下降，而主要原因在于減稅政策的刺激效應已經大幅減弱、全球經濟增長乏力和貿易政策的不確定導致投資信心不足。私人消費增速也在第四季度明顯放緩，特別是耐用品（包括汽車）的消費比較疲軟。

這表明，疫情之前美國經濟增長已經乏力。更為重要的是，在新冠肺炎疫情之前，部分先行指標已經表明，美國經濟離衰退可能不遠了。

按照紐約聯儲兩位經濟學家理查德·克倫普（Richard Crump）和大衛·盧卡（David Lucca）的研究，勞動力市場指標是預測美國經濟衰落的最可靠信號。當失業率達到底部逐步開始上升到一定水平時，就預示著將發生衰退;當發生衰退的行業占比超過45%時，發生衰退的可能性就很大了。

2020年1月，美國發生衰退的行業占比為41.56%，預示著衰退的可能性急劇上升，但在多長時間該比例超過45%，尚不確定。從其他先行指標來看，2019年住房營建許可數、住房開工數曾一度下滑;10年期國債和3月期國債收益率曾一度倒掛，預示著美國經濟可能會發生衰退，但都因美聯儲在2019年三次預防性降息而得以扭轉。

目前，美國住房營建許可數從2020年1月的155萬套下降到2月的146萬套左右;住房開工數2020年2月達到近160萬套，正在逐步接近歷史高位;10年期國債和3月期國債收益率在2020年2月又出現短暫倒掛;制造業就業量在2019年11月達到1286.5萬人，接下來的3個月有所下滑;建筑業就業量則繼續增長，2020年2月達到764.6萬人，距離772.6萬人的歷史峰值已經非常接近了。

這些領先指標表明，美國經濟長達11年的擴張已經快到頂了。按照這些指標領先衰退1年到1年半的時間計算，在不考慮疫情和美國政府采取預防性政策的情況下，美國經濟極有可能在2021年一季度或三季度陷入衰退。

“放大招”能挽救美國經濟嗎？

新冠肺炎疫情將同時從需求和供給層面影響美國經濟。

需求方面，人們為了避免感染，交通、線下娛樂、教育、線下購物等需求和活動將直接減少;供給方面，則可能出現減產或停產、供應鏈中斷、服務中斷、資源重新配置到生產防疫物資領域、生產成本提高等情形;此外，受到嚴重影響的行業可能出現破產潮，進而導致大規模失業現象。

疫情對需求的負面影響不可避免地將傳導到供給層面，導致企業產品需求的下降，而疫情對供應的負面影響將通過降薪、裁員、減少紅利分配、減少投資等途徑影響到人們的就業和收入，進而減少需求。

疫情對美國經濟的整體影響，既取決于疫情本身（傳染率、致死率、病毒變異性、后遺癥、傳染地區、持續時間），也取決于社會的應對方式與疫苗和藥物的研發進展。鑒于本次疫情已經屬于全球大流行的最高級別，如果不考慮美國政府的應對措施的話，本已開始放緩的美國消費將受到沉重打擊，而持續不振的投資也將進一步負增長，美國經濟2020年陷入衰退基本不存在懸疑。

按照澳大利亞國立大學沃里克·麥吉賓（Warwick McKibbin）和羅申·費爾南多（Roshen Fernando）兩位學者的分析，在他們假設的七種情形下，新冠肺炎疫情對全球經濟的影響差異很大。其中，第六種情形是全球流行、非常嚴重、發病率30%、致死率3%，但流行是短期的;第七種情形是全球流行、不嚴重、發病率10%、致死率2%，但流行是長期的。在這兩種情形下，2020年美國GDP分別損失8.4%和1.5%，即分別損失1.769萬億美元和3140億美元。在第六種情形下，預估美國現有政策難以讓美國經濟在2020年擺脫衰退的命運。換句話講，如果疫情特別嚴重，即使是短期的，美國經濟2020年仍將陷入衰退。第七種情形下，美國社會要與新型冠狀病毒肺炎共存，按照美國現有政策，美國經濟有可能不會陷入衰退。

在防止衰退方面，美聯儲和特朗普政府的政策能起到多大作用？

從美聯儲的“降息+流動性支持+量化寬松（QE）+國際合作”等政策組合來看，聯邦基準利率已降到零（0-0.25%），存款準備金率降至零，貼現窗口利率降至0.25%，下調央行美元流動性互換協議利率25個基點，支持銀行使用金融危機以來積累的大量資本和流動性緩沖去擴大放貸，對“日內信貸”提供流動性支持，投放5萬億美元的流動性，提供1萬億美元短期貸款以支持銀行間借貸，啟用商業票據融資工具（CPFF）、一級交易商信貸機制（PDCF）和貨幣市場共同基金流動性工具（MMLF）解決流動性危機，實施7000億美元的QE。

這些政策基本上可以緩解目前的流動性需求，防止發生更大的金融危機，也有利于耐用品消費、特別是汽車消費和住房消費，刺激住房投資，但還沒有從根本上解決垃圾債券和ETF（交易型開放式指數基金）的風險。

財政政策方面，美國撥款83億美元抗擊疫情，將對無醫保的患者提供免費檢測和治療，宣布緊急狀態令將開放500億美元資金供各州使用，暫緩部分個人或企業的稅收（預計2000億美元），增加戰略石油儲備，豁免學生貸款的利息支付，為中小企業提供低息貸款，對婦女、嬰兒和兒童的食品營養項目撥款5億美元，提高聯邦政府對全美醫療補助支出的承擔比例，并擬對波音公司、航空公司、住宿餐飲業、旅游業、頁巖油行業等提供財政支持，還提出了8500億美元到1.2萬億美元的刺激計劃。

上述財政刺激舉措，一方面可以為抗擊疫情提供資金保障，另一方面可以緩解因為居家隔離造成的居民收入減少，解除抗擊疫情的后顧之憂;同時，大大減輕受疫情影響非常嚴重行業的短期資金困難，幫助它們渡過難關，防止出現大規模失業。

然而，大規模的刺激計劃能否實現目前存疑。如果疫情真能在2020年七八月份得到控制，這些財政刺激措施很有可能使得美國在2020年擺脫“衰退”風險，但不足以應對持續時間更長的情形，如果沒有后續舉措的話，美國經濟2020年仍有極大可能陷入衰退。

即使美國成功應對了這次疫情危機，并在2020年躲過衰退，美國仍將難免在未來1年-2年內陷入衰退。一方面是因為全球經濟陷入衰退，美國出口面臨外部需求不振、美元升值和貿易爭端升級的多重打擊，形勢不容樂觀;另一方面，美國經濟的深層次問題，比如勞動參與率下降、勞動生產率增長極其緩慢、制造業產能利用率過低、國債規模龐大、不斷擴大的財政赤字以及不斷上升的公共債務占GDP的比例等，難以得到根本解決。隨著貨幣政策和財政政策的空間越來越小，長達11年之久的復蘇和擴張周期終將走向衰落。