媒體關注、信息不透明與股價崩盤風險

閆麗冰

摘要：中國目前正處于經濟轉型階段，資本市場發展尚不成熟，相關法律機制也不甚健全，上市公司信息透明度較低，股價崩盤現象時有發生。目前股價崩盤風險這方面的研究大多是公司內部角度的，從公司外部環境出發的研究相對較少。本文在以往學者成果的基礎上，加入媒體關注這一要素，將2009-2017年我國滬深 A股上市公司作為研究對象，探究媒體關注這一公司外部因素對于信息透明度和股價崩盤風險二者關系的影響。研究結果顯示，新聞媒體關注可以有效弱化信息不透明給股價崩盤風險帶來的負面作用。

關鍵詞：股價崩盤風險 信息不透明 媒體關注

一、引 言

股價崩盤風險指在沒有信息前兆發生時，個股價格或市場指數在較短時間內急劇下跌的幾率。我國股市作為一個新興的資本市場，尚不成熟、不穩定，崩盤現象時有出現，個股大幅波動更是頻繁。從上交所和深交所1990年成立至今近30年，我國股市已經發生過六次暴跌事件，次數多，周期長，嚴重危及資本市場的發展進步。所以近幾年來，股價崩盤已經成為學術界和實務界重點探究的話題。

國內的資本市場成長時間較短，監管體制尚未完善，因此我國的股市存在著不容忽視的信息不透明問題。企業在披露信息的過程中，時常會采取會計手段遮掩壞消息，利空消息長期積累導致上市公司股價難以及時反映公司真實情況，當利空信息總量超過一定上限，將集中涌入資本市場，引起股價大幅震蕩，從而引發股價崩盤。但是，現有研究大多是從公司內部因素的層面分析信息不透明引發股價崩盤的機制，至于企業外部因素是如何作用于企業并最終改變股價崩盤風險的，這方面的研究并不多。

在如今信息爆炸的時代，新聞媒體是信息的主要收集加工者和傳播者，其對股市的影響力是不可忽視的。本文選取了股價崩盤風險作為研究對象，在前人對信息透明度研究成果的基礎之上，加入媒體關注這一外部要素，分析研究媒體關注對于信息不透明與股價崩盤風險關系的影響，為改良國內資本市場環境、保護投資者權益提供參考。

二、理論分析與研究假設

改革開放以來，我國經濟增長速度全球領先，但是由于資本市場發展尚不成熟，股票價格的暴漲暴跌十分嚴重，給我國證券市場安全造成了巨大隱患。造成我國股價崩盤風險高的一個重要原因為我國企業會計信息透明度不高。國內資本市場發展至今幾十年來，發生過大量會計信息不透明的例子。2001年1月，普華永道公布上市公司不透明指數調查報告，涉及35個國家和地區，其中我國信息透明度最低。上市公司的信息透明程度較低時，被隱藏的壞消息也相對更多，一旦負面消息被集中釋放，非常容易發生股價崩盤。有關研究表明，完善的制度環境可以有效增強信息透明度，緩解股價崩盤風險。然而，我國資本市場發展尚未成熟，相關法律制度也未完善，因此，有必要尋求其他的機制來代替制度環境，降低信息透明度低給股價崩盤風險帶來的負面作用，維護我國資本市場安全。

我國目前正處于經濟轉型階段，完善的法律環境非一日之功，此時新聞媒體的關注和報道對資本市場來說就尤為重要。而且隨著信息時代的發展，各大媒體也面臨著強烈的的市場競爭，為了在競爭中處于有利地位，媒體需要竭盡全力挖掘新聞，不斷披露企業內幕信息、違法違規事實，使得上市公司遮掩負面消息的成本增加，避免負面信息在公司內部的長期堆積，從而減小企業的股價崩盤風險。

媒體關注可以降低信息不透明對股價崩盤風險的負面影響具體體現在以下三個方面：從投資者角度來講，通過查看媒體報道，處在信息劣勢的外部投資者能夠更加容易地獲取更多公司內部信息，進而降低了信息不對稱程度;從監管部門角度來說，媒體報道可以對監管層施加壓力，督促監管部門調整法律法規，改善法制環境，遏制企業的盈余管理行為;從上市公司的角度來說，媒體報道能夠可以引起投資者、監管層對于財務造假事件的持續關注，讓企業管理層迅速糾正其錯誤行為，起到約束上市公司的作用。

綜上所述，本文提出假設：媒體的關注能夠弱化信息不透明給股價崩盤風險帶來的負面作用，為檢驗這一假說建立以下模型來進行實證檢驗：

三、研究設計與實證分析

（一）變量定義

1.股價崩盤風險。借鑒 Kim等（2011）、An和 Zhang與許年行等（2012）的研究，文章使用負收益偏態系數度量公司層面的崩盤風險。

2.信息透明度。參照Hutton等（2009）的研究，本文使用企業前三年操控性應計項目絕對值之和（Opaque）來度量企業信息透明度。

3.媒體關注度。在百度新聞搜索平臺上輸入上市公司的股票名稱，分年度搜索，把搜索結果中的新聞條數（Media）作為媒體對該企業股票的關注度。

4.控制變量。參考以往文獻，我們選取了以下控制變量：公司規模SIZE、市凈率M/B、資產負債率Lev、換手率Turnover。

（二）樣本選擇和數據來源

文章以2009-2017年滬深A股公司為樣本，文中的企業媒體關注度數據利用百度新聞搜索平臺手工收集整理獲得，其余的財務數據則取自國泰安數據庫和 Wind數據庫，經過計算整理得到。此外，文章參考相關文獻的做法，按照以下方式對樣本進行了篩選：（1）刪除了財務數據缺失或異常的公司;（2）刪除了金融保險類公司;（3）為確保股價崩盤風險指標計算結果準確可靠，剔除年個股周收益率數據不足30個的公司。最終，獲得了2895個有效研究樣本。

（三）研究結果與分析

通過前文確定的研究樣本對模型做回歸，驗證媒體關注對信息透明度和股價崩盤風險二者關系的影響。就方程整體而言，F統計量較大，回歸方程整體顯著，證明信息透明度Opaque、媒體關注度Media、公司規模Size、市凈率 M/B、資產負債率 Lev、換手率 Turnover這幾個變量聯合起來確實對股價崩盤風險影響顯著。

此外，從上表能夠體現出，信息透明度Opaque與股價崩盤風險正相關，代表公司的信息越不透明，股價崩盤風險越高，與以往學者的研究是一致的;Opaque·Media與股價崩盤風險負相關，且在1%的條件下顯著，驗證了媒體關注在弱化信息不透明的負面影響方面所起到的作用，表明媒體關注即使無法完全消除企業內部人員跟外部投資者間的信息不對稱，也能在很大程度上減弱信息不透明的負面作用，緩解信息不透明給股價崩盤風險造成的負面影響，這一結論與本文假設完全相符。

四、結論與啟示

本文運用我國上市公司2009-2017年的數據，研究了媒體關注在改善信息不對稱，弱化信息不透明的負面影響方面所發揮的作用。研究顯示，在國內投資者法律保護環境不夠理想的條件下，媒體關注作為一種有效的法律外替代機制，其對市場的參與很好地起到了揭示更多企業特質信息，減少信息不對稱，保護投資者財富的作用。

一方面，本文的結論具備重要理論意義，擴展了股價崩盤風險影響因素的研究視角，在前人研究的基礎上加入了媒體關注度這個公司外部環境因素，探究媒體關注度對信息不透明和股價崩盤風險之間關系的影響;另一方面，該研究也有著很明顯的現實意義，為國家相關部門在制定資本市場調控措施，監督上市公司信息披露狀況，控制股價波動，保護投資者權益等方面的決策提供了參考依據。

參考文獻：

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作者單位：東南大學