信用評級機構變更與信用評級遷移方向的關系研究

王慧 陳凌云

【摘要】信用評級已經成為企業發債必不可少的環節，對于提高債券市場的信息透明度有重要作用，而信用評級機構的公平公正和獨立是保證信用評級有效性的基本前提。我國的信用評級主要采用發債主體付費的方式，企業與評級機構之間有一定的利益關系，存在發債主體委托多家信用評級機構同時進行評級，之后選取出具的評級最高的信用評級機構與之合作，在對現有評級不滿意的情況下，可能通過更換信用評級機構來獲取滿意的信用評級。本文以2007年到2018年發生信用評級機構變更的1087家發債主體為研究樣本，并選取對照組樣本，研究信用評級機構變更與信用評級遷移方向之間的關系。研究結果表明我國信用評級行業呈現評級膨脹現象，另一方面也說明信用評級機構變更與評級選購行為之間有關系，但并不能在兩者之間畫上等號。

【關鍵詞】信用評級機構變更 ?信用評級遷移方向 ?評級選購

一、前言

在信用評級機構數量不斷增加的情況下，評級機構之間可能存在惡性競爭，為了吸引客戶而做出虛增評級的選擇。發債主體為了獲取更低的債券融資成本，同時委托多家信用評級機構進行預評級，最終選取等級最高的信用評級。根據WIND數據庫的統計數據顯示，發債主體信用評級向上遷移事件中，有多次與信用評級機構變更相關，這說明信用評級機構之間的惡性競爭導致了發債主體的信用評級向上遷移，破壞了信用評級行業的有序發展。在債券市場不斷發展的過程中，債券違約事件的數量也在不斷增加，但信用評級整體卻呈現向上遷移的趨勢，這也說明評級選購行為在我國信用評級行業的一定范圍內存在。

二、理論分析與研究假設

Klein和Leffler（1981）的研究結果表明，雖然維持良好的聲譽有助于信用評級機構維持市場份額進而保持收入，但是信用評級行業的競爭會導致市場份額縮減進而減少收入，信用評級機構維持良好的聲譽所帶來的收益無法抵消競爭帶來的收入減少，因此信用評級機構對良好聲譽的追求程度有所下降，更多地選擇通過虛增評級來爭取市場份額。周宏（2013）等運用博弈論來分析評級機構與發債主體之間的串謀行為，發現串謀行為與信用評級機構的數量之間存在顯著的正相關關系。我國信用評級行業經過發展已經形成一定的規模，但發展時間不長，評級行業多頭監管、評級機構競爭、發行人付費等因素造成評級行業存在評級選購、評級膨脹等問題。信用評級機構可能會為了擴大自己在評級行業的市場份額，即使在被評方的實際情況無好轉的情況下，仍然出具更高的信用評級。據此，本文提出以下假設：

H1：信用評級行業呈現評級膨脹現象。

評級選購可以通過與現有評級機構之間的串謀達成，也可以通過更換信用評級機構達到目的，這意味著可能存在這種現象，企業對現有評級機構出具的信用評級不滿意，或者在企業自身的財務狀況變差的情況下，為了避免信用評級向下遷移，通過變更信用評級機構以獲取滿意的信用評級，而信用評級機構為了吸引客戶而出具與企業實際情況不相符的信用評級。據此本文提出以下假設：

H2：信用評級機構變更后，信用評級整體向上遷移。

三、研究設計

本文針對2007年至2018年全部發債主體，選取發生信用評級機構變更的公司作為研究樣本，同時選取對照組樣本進行研究。本文所需信用評級信息根據wind數據庫“發債主體歷史信用等級”手工整理，由于評級機構會對債券及發債主體進行跟蹤評級，歷史信用等級中同時包含首次評級與跟蹤評級信息，存在多個評級機構的信用評級交錯出現的情況，因此本文選取發債主體首次變更信用評級機構當天作為信用評級機構變更日，并將更換后評級機構所給出的評級與上一次評級進行比較，若更換后評級機構給出的信用等級更高則認為評級向上遷移，更低則認為評級向下遷移，相同則認為評級不變。同時以評級機構變更日為參照日期，選取在變更日附近未發生評級機構變更的發債主體作為對照樣本，并將變更日附近的最新評級與上一次評級進行比較，同樣得出評級向上遷移、維持不變和向下遷移的數據。

四、研究結果與分析

表1是信用評級機構變更組與非變更組評級遷移的分布情況，可以看出，在信用評級機構未發生變更的情況下，信用評級向下遷移占10%左右，而信用評級維持不變與向上遷移占90%左右;信用評級機構變更的情況下，信用評級向下遷移占2%左右，而信用評級維持不變與向上遷移占98%左右。無論信用評級機構是否變更，信用評級向下遷移的占比遠遠小于維持不變和向上遷移的占比，在債券市場違約事件頻發的背景下，信用評級上調比例整體高于下調比例，初步說明了信用評級行業存在評級膨脹現象，評級選購行為在一定范圍內存在，這驗證了本文的假設H1，信用評級行業存在評級膨脹現象。

此外，本文將變更組樣本與未變更組樣本進行卡方檢驗，檢驗結果見表2，結果顯示兩組樣本的評級遷移方向在1%的水平上存在顯著差異。

將信用評級機構變更組與非變更組對比來看，在信用評級機構未發生變更的情況下，有約10%的發債主體信用評級向下遷移，但是在信用評級機構發生變更的情況下，僅有約2%的發債主體信用評級是向下遷移的。在信用評級機構未發生變更的樣本中，有約55%的發債主體信用評級維持不變，約35%的發債主體信用評級向上遷移;在信用評級機構發生變更的樣本中，有約60%的發債主體信用評級維持不變，有約38%的發債主體信用評級向上遷移。信用評級機構變更組與非變更組相比，信用評級膨脹現象更顯著，信用評級機構變更后，信用評級整體向上遷移，這驗證了本文的假設H2，說明信用評級機構變更與評級選購行為之間存在一定的聯系。