我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)機(jī)制問題探析

●梁 成

一、公司股權(quán)激勵(lì)的界定

股權(quán)激勵(lì)是一種通過經(jīng)營(yíng)者獲得公司股權(quán)形式，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤(rùn)、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而與企業(yè)整體利益具備一致性，公司通過制定的內(nèi)部條件來給符合條件的人員一些股東權(quán)益，使股東權(quán)益與公司績(jī)效結(jié)合起來。在股東尋求自身利益最大化的同時(shí)能提高公司業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)久利益。股權(quán)激勵(lì)方案按照基本權(quán)利義務(wù)關(guān)系分類，可以分為現(xiàn)股激勵(lì)、期股激勵(lì)、期權(quán)激勵(lì)三種類型。

現(xiàn)股激勵(lì)：通過公司嘉獎(jiǎng)或參照股權(quán)當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)值讓經(jīng)理人出售的方法，使經(jīng)理人即時(shí)地直接得到股權(quán)。但是經(jīng)理人得到股權(quán)后不能立即賣出，規(guī)定經(jīng)理人必須持有股票一定時(shí)期，不得出售。期股激勵(lì)：屬于一種期貨模式，在未來的某一時(shí)期或者時(shí)間節(jié)點(diǎn)，公司和經(jīng)理人約定以一定價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)目的股權(quán)，一般參照股權(quán)的當(dāng)前價(jià)格確定購(gòu)股價(jià)格。期權(quán)激勵(lì):在將來某一期間內(nèi)，公司給予經(jīng)理人以一定價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)目股權(quán)的權(quán)利，經(jīng)理人到期可以行使或放棄這個(gè)權(quán)利，購(gòu)股價(jià)格一般參照股權(quán)當(dāng)前的價(jià)格確定。同樣地，對(duì)經(jīng)理人購(gòu)股后不能馬上進(jìn)行賣出操作，在出售股票的期限上有所規(guī)定。

一般而言，在實(shí)行期權(quán)激勵(lì)時(shí)，若股權(quán)碰到貶值，經(jīng)理人可放棄期權(quán)來避免股權(quán)貶值的風(fēng)險(xiǎn)。但是若實(shí)行現(xiàn)股與期股的激勵(lì)形式，經(jīng)理人需要購(gòu)買股權(quán)，若股權(quán)貶值，經(jīng)理人得承擔(dān)對(duì)應(yīng)損失。因此，經(jīng)理人用持有股權(quán)或簽署期權(quán)購(gòu)買協(xié)議是有風(fēng)險(xiǎn)的。在期股和期權(quán)激勵(lì)中，期權(quán)沒發(fā)生移動(dòng)時(shí)，經(jīng)理人一般沒有表決權(quán)。現(xiàn)股激勵(lì)中，股權(quán)發(fā)生移動(dòng)時(shí)，持有股權(quán)的經(jīng)理人就擁有對(duì)應(yīng)的表決權(quán)。期股與期權(quán)是經(jīng)理人約定在將來某一期間內(nèi)投入資金，而現(xiàn)股激勵(lì)中經(jīng)理人是當(dāng)時(shí)就投入資金。在實(shí)際運(yùn)用中，股權(quán)激勵(lì)還可劃分其他形式，且普遍用于公司的治理結(jié)構(gòu)建設(shè)與經(jīng)營(yíng)管理中，不同企業(yè)有著不同的股權(quán)激勵(lì)制度。

二、公司股權(quán)激勵(lì)文獻(xiàn)綜述

1952年，美國(guó)瑞輝公司是最早提出在企業(yè)的薪酬制度中加入股票期權(quán)的。股權(quán)激勵(lì)是公司治理中較為重要的部分，可以對(duì)企業(yè)員工進(jìn)行長(zhǎng)期的激勵(lì)，從而能給公司留下高級(jí)管理人員、核心人才以及核心技術(shù)，發(fā)揮出激勵(lì)作用。

（一）國(guó)外研究綜述

Berle and Means(1932)是國(guó)外最早對(duì)股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行研究的學(xué)者，他們認(rèn)為管理層需要擁有較高比例的股份，使管理層在尋求個(gè)人利益最大化的同時(shí)防止產(chǎn)生委托——代理沖突，避免侵害公司利益。因此，企業(yè)要想獲得較多利益，需要管理層的個(gè)人利益與公司利益保持高度一致。Ensen and Meckling（1976）表明：要想激勵(lì)管理層的工作積極性就得使管理層持有一定的股份，這種方法即可快速降低委托代理成本，還可提高企業(yè)的績(jī)效水平。Fama and Jensen(1983)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)管理者擁有較多股份時(shí)，自身會(huì)產(chǎn)生防御能力。為了追求更多的利益以及提高報(bào)酬水平，管理層會(huì)外部約束公司投票的控制與缺失。但是，這會(huì)在增加公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)降低公司的業(yè)績(jī)水平。這表明股權(quán)激勵(lì)與公司績(jī)效為負(fù)相關(guān)。Demestz and Lehn（1985）通過對(duì)1980年511家公司的研究發(fā)現(xiàn)：管理層持股與公司業(yè)績(jī)之間沒有相關(guān)性，公司業(yè)績(jī)是不會(huì)受到管理層持股的影響。

（二）國(guó)內(nèi)研究綜述

2006年出臺(tái)《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》后，我國(guó)股權(quán)激勵(lì)開始正式推行。我國(guó)不斷發(fā)展的資本市場(chǎng)與不斷完善的治理結(jié)構(gòu)為研究股權(quán)激勵(lì)效果提供了客觀條件。

蔣珉（2014）對(duì)國(guó)內(nèi)2006年至2011年實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)的上市公司，研究其管理層持股水平與公司績(jī)效的關(guān)系。研究得出：股權(quán)激勵(lì)會(huì)隨著企業(yè)規(guī)模與成長(zhǎng)性共同影響公司績(jī)效，并提高公司績(jī)效。王新，李彥霖和毛洪濤（2014）研究了我國(guó)上市公司的股權(quán)激勵(lì)在國(guó)際化進(jìn)程中的效果。研究發(fā)現(xiàn)：在國(guó)際化背景下，對(duì)上市公司的經(jīng)理人進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)無法達(dá)到一定效果，可是成熟的國(guó)家政策能使經(jīng)理人股權(quán)激勵(lì)產(chǎn)生較好效果。黃志忠，朱琳和張文甲（2015）以2008年我國(guó)非金融企業(yè)為樣本來研究高管薪酬與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的關(guān)系。研究表明：高薪合約會(huì)明顯約束企業(yè)高管，有利于提高企業(yè)價(jià)值；而且，給高管權(quán)益報(bào)酬的方法會(huì)有更加顯著的提升效果。

三、我國(guó)公司股權(quán)激勵(lì)特點(diǎn)及問題

（一）現(xiàn)股激勵(lì)

1.現(xiàn)股特點(diǎn)。現(xiàn)股激勵(lì)的特點(diǎn)：公司的管理者可以即刻擁有股份的所有權(quán)與收益權(quán),但對(duì)股份沒有轉(zhuǎn)讓權(quán)。轉(zhuǎn)讓權(quán)需要按照不同公司的不同約定來確定。公司管理層通過股權(quán)出售時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格與其接受股權(quán)時(shí)價(jià)格之間的差額得到未來收益。在現(xiàn)股激勵(lì)模式下,管理人員不但要關(guān)心公司的現(xiàn)在,且要關(guān)注公司的未來。公司未來的股票價(jià)格會(huì)影響公司收益，所以管理人員與股東的共同目標(biāo)是公司價(jià)值最大化。

2.現(xiàn)股激勵(lì)存在的問題：存在搭便車的問題。

（二）期股激勵(lì)

1.期股特點(diǎn)。期股激勵(lì)方式的顯著特點(diǎn):股權(quán)收益無法在短期內(nèi)兌現(xiàn)，使得股權(quán)的價(jià)格增值與公司效益的提高牢牢聯(lián)系起來,也使得管理者要更多關(guān)注公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展與長(zhǎng)久利益,會(huì)在一定程度上解決管理者的短期行為。目前很多公司已采取年薪制加期股的激勵(lì)方法,這是目前比較有用的激勵(lì)方式之一。將管理層的股權(quán)收益長(zhǎng)期化。在一定程度上能去除一些矛盾，也就是說一次性嘉獎(jiǎng)所造成的職工間收入差距過大,且有利于穩(wěn)定公司職工間的關(guān)系。在購(gòu)買期股時(shí)，管理者不需要一次性付款,可以通過年薪收入或特別獎(jiǎng)勵(lì)中延遲支出的部分轉(zhuǎn)化獲得,可以解決購(gòu)買股權(quán)的資金問題。因?yàn)橐恍﹪?guó)企長(zhǎng)期實(shí)施低薪政策,使得管理者的薪酬收入不高,從而讓管理者一次性購(gòu)買期股的方法并不可行。期股激勵(lì)的多種支付形式可以使管理者不必一次性支付太多現(xiàn)金就可購(gòu)買股權(quán),從而可用未來可以得到的股權(quán)與收益來激勵(lì)管理者更好的工作。

股票期股的優(yōu)點(diǎn)在于：第一，在短期內(nèi)經(jīng)營(yíng)者的股票收益難以兌現(xiàn)；第二，將經(jīng)營(yíng)者的股票收益中長(zhǎng)期化，使經(jīng)營(yíng)者漸進(jìn)的、分散的得到收益；第三，可有效地解決經(jīng)營(yíng)者購(gòu)買股票時(shí)的融資問題。

2.期股激勵(lì)存在的問題：第一，期股獎(jiǎng)勵(lì)的股票來源和經(jīng)理持股比例不明確；第二，經(jīng)營(yíng)者買期股要解決融資的問題；第三，改革收入分配體制,沖破傳統(tǒng)的平均型收入分配機(jī)制；第四，實(shí)行期股應(yīng)有科學(xué)的評(píng)估體系和監(jiān)督體系。

（三）期權(quán)激勵(lì)

1.期權(quán)特點(diǎn)。股票期權(quán)的主要特點(diǎn)表現(xiàn)在：第一，可以鎖定持有人的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)激勵(lì)對(duì)象沒有提前支出成本或支出較少成本時(shí)，若行權(quán)時(shí)股價(jià)下跌，個(gè)人可通過放棄行權(quán)使損失降到最小。第二，股票期權(quán)僅是企業(yè)給予激勵(lì)對(duì)象的一種選擇權(quán)，可在不確定市場(chǎng)中得到一定預(yù)期收入，也可降低企業(yè)的激勵(lì)成本。第三，期權(quán)激勵(lì)使股東與激勵(lì)對(duì)象的利益牢牢聯(lián)系起來。當(dāng)采用股權(quán)激勵(lì)時(shí)，企業(yè)可用定向增發(fā)股票得到激勵(lì)的股票，但過多的激勵(lì)股票會(huì)稀釋公司股權(quán)。該模式下企業(yè)沒有現(xiàn)金支付壓力，所以其自身不需要付出現(xiàn)金。

2.期權(quán)激勵(lì)存在的問題：第一，易受環(huán)境不確定性因素的干擾；第二，業(yè)績(jī)指標(biāo)過于單一，存在較大盈余管理空間；第三，缺乏有效的監(jiān)管環(huán)境；第四，股票期權(quán)等待期偏短。

四、政策建議

針對(duì)完善上市公司股權(quán)激勵(lì)機(jī)制問題，文章提供以下幾點(diǎn)建議：

（一）增強(qiáng)對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)上市公司的監(jiān)管

對(duì)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)上市公司增強(qiáng)監(jiān)管，可以很好發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)的作用。因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)會(huì)涉及到公司內(nèi)外多個(gè)利益主體，所以應(yīng)從公司內(nèi)部多個(gè)方面對(duì)上市公司進(jìn)行監(jiān)督。監(jiān)事會(huì)與獨(dú)立董事需對(duì)薪酬委員會(huì)的工作、股權(quán)激勵(lì)模式以及具體執(zhí)行過程進(jìn)行評(píng)估，還需聘請(qǐng)專業(yè)審計(jì)人員定期對(duì)公司的財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行相應(yīng)的審計(jì)，杜絕造假舞弊行為的發(fā)生；同時(shí)，要對(duì)上市公司股票的波動(dòng)及時(shí)監(jiān)督，判斷是否會(huì)有人在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的期間有意利用股價(jià)。在公司外部，政府相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)對(duì)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施情況進(jìn)行信息披露，防止出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假與操縱股價(jià)的行為。

（二）建立健全的經(jīng)理人才市場(chǎng)

經(jīng)理人是目前大多數(shù)企業(yè)集團(tuán)采用的人才聘用模式，對(duì)于高層次的管理人員的需求一般是通過委托代理機(jī)制聘用經(jīng)理人。第一，健全經(jīng)理人才市場(chǎng)資料儲(chǔ)備，納入個(gè)人征信報(bào)告，有助于尋找到真正有經(jīng)營(yíng)管理才能的人。健全的經(jīng)理人市場(chǎng)能夠降低信息不對(duì)稱造成的委托代理風(fēng)險(xiǎn)，尋找到合適的企業(yè)管理人員。第二，完善工作機(jī)制，健全的經(jīng)理人市場(chǎng)具有透明的報(bào)價(jià)機(jī)制，提供股權(quán)激勵(lì)的標(biāo)準(zhǔn)也較為統(tǒng)一。第三，實(shí)行有效持續(xù)跟蹤監(jiān)督機(jī)制，對(duì)于聘用企業(yè)以及經(jīng)理人執(zhí)業(yè)情況進(jìn)行及時(shí)跟蹤，對(duì)企業(yè)與經(jīng)理人進(jìn)行評(píng)分制，對(duì)于不守信的企業(yè)或經(jīng)理人實(shí)行黑名單機(jī)制，禁止其進(jìn)入經(jīng)理人市場(chǎng)。

（三）加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管力度，完善法律法規(guī)

因?yàn)楣善逼跈?quán)激勵(lì)所經(jīng)歷的會(huì)計(jì)期較長(zhǎng)，所以上市公司應(yīng)該實(shí)時(shí)地對(duì)行權(quán)價(jià)格、條件進(jìn)行披露。《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（實(shí)行）》自頒布以后一向沒有發(fā)生改變，但隨著股權(quán)激勵(lì)方案的不斷實(shí)施，相關(guān)的法律法規(guī)不足以試用目前狀況。因此，相關(guān)部門應(yīng)該努力探索并制訂相關(guān)的法律法規(guī)與政策，完善法律體系。另外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)上市公司的管理，監(jiān)督上市公司在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后的股價(jià)有沒有異常的變化以及是否有人蓄意操縱股市價(jià)格。對(duì)于存在的機(jī)會(huì)主義行為問題，相關(guān)機(jī)構(gòu)與部門應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營(yíng)者的信譽(yù)與行為的管理，加大懲處力度，從而使市場(chǎng)更加公正、透明。

總之，充分發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)的長(zhǎng)期有效性需依賴企業(yè)的內(nèi)外環(huán)境以及各個(gè)環(huán)節(jié)的完善，股權(quán)激勵(lì)運(yùn)用適當(dāng)對(duì)于上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有積極意義。