短期資本流動與國家金融安全

陶夢倩

摘要：金融安全是國家安全的重要組成部分，維護金融安全是經濟高質量發展的重要基礎。本文通過主成分分析法構建金融安全指數，通過實證研究驗證短期國際資本流動與金融安全的聯動關系及其強弱程度。

關鍵詞：國際短期資本流動? 金融安全? 資本市場

作為經濟全球化的重要組成部分，國際短期資本流動能積極促進國際資源得到合理的配置。但是，資本流動是把雙刃劍。從60年代的美元危機，到97年亞洲金融危機，都表明國際短期資本流動是危害金融安全的重要因素。在加息人民幣升值預期強烈的背景下，國際短期資本及熱錢流動的威脅逐漸凸顯。隨著金融改革的完善，我國資本市場開放是未來發展的必然趨勢。研究短期資本的流動對于防范系統性風險，維護我國金融安全具有重要意義。在國內外現有研究的基礎上，本文使用主成分分析法，構建金融安全指數，之后運用 VAR 模型，研究我國資本流動與金融安全之間的互動關系。

關于國際短期資本流動與金融安全的關系，國內外學者主要有兩種觀點。一種認為加快短期資本流動有利于維護金融安全，如Levine（1998）和Chari（2002）認為，國際短期資本流動有利于吸引外資，增強資本市場流動性，補足目標國家外匯與儲蓄的不足，顯著提高其市場競爭力。第二種觀點認為短期資本流動會加劇系統性風險，危及金融安全，如楊繼（2010）、朱瑞玲（2012）等。貨幣危機理論更著重強調了跨境資本流動對貨幣危機的影響。胡義芳（2013）、朱孟楠（2002）等學者則認為金融危機主要通過國際資本流動發生和傳播的。在當前各國逐漸開放資本市場的背景下，構建金融安全指數，探究國際短期資本流動的影響對防范系統性風險尤為重要。

本文選用CPI同比（X1）、GDP同比增速（X2）、不良貸款率（X3）、股票總市值（X4）、實際有效匯率指數（X5）、消費者信心指數（X6）作為金融安全測度的六個變量，代表我國宏觀經濟方面、金融機構方面，外匯市場和金融軟環境方面。研究時間為2003年12月至2019年6月，所有數據均來自同花順數據庫。接下來，將6個指標分為正向指標和反向指標。正向指標是指該指標與金融安全呈現正相關關系，反向指標表示該指標與金融安全呈現負相關關系。為了便于處理及分析，本文在主成分分析中將反向指標X3、X5取相反數變換為正向指標。同時，由于GDP數據只有季度數據，因此本文用EVIEWS7將其拆分成月度數據。部分缺失值用插值法補全。為了消除量綱對數據結構的影響，對所有數據標準化處理。

用R3.4.4對指標做主成分分析，其核心是用互相獨立的綜合指標表達原有的絕大部分信息。通過碎石圖我們可以提取累計貢獻率大于85%、特征根值大于1的三個主成分，F1，F2，F3。

計算各主成分得分：

F1=0.39X1+0.88X2-0.79X3-0.88X4+0.97X5-0.09X6

F2=0.36 X1+0.11X2-0.24X3+0.37X4-0.02X5+0.93X6

F3=0.82 X1+0.12X2+0.34X3+0.13X4-0.08X5-0.3X6

以方差貢獻為權重，構建金融安全綜合指標

SAFE=0.61F1+0.22F2+0.17F3

目前，學術界衡量國際短期資本流動的主要方法有直接法、間接法和混合法三種。鑒于可操作性和數據可得性，本文采用間接法，即短期資本流動=月度外匯儲備增量-月度貨物貿易差額-月度實際利用外商投資額，表示為CF。

所涉及數據來源于同花順數據庫，同時將原始序列分解為趨勢成分和周期成分，通過消除趨勢，得到周期序列SAFEC和 CFC。經單位根檢驗，所得數據均為平穩序列。

根據 AIC 信息準則和 SC準則，得出最佳滯后期是3階。已驗證AR根的穩定性，建立的VAR（3）模型可以進行脈沖響應分析。VAR 模型是一種非理論性的模型，它利用脈沖響應函數分析隨機擾動項一個標準差的沖擊對內生變量的影響，即考慮擾動項的影響如何傳播到各個變量，而不是直接探究一個變量對另一個變量的影響。脈沖結果如圖2所示，橫軸表示沖擊作用的滯后期間數（單位：月），實線表示脈沖響應函數，虛線表示正負兩倍標準差偏離帶。

從圖2中可以看出，資本流動對于來自自身的沖擊，沖擊響應在第2期最大之后持續下降，總體響應顯著為正。這說明，資本流動對自身標準差的隨機信息的響應較強且具有一定的持續性。而對于來自金融安全的沖擊，響應顯著且在第2期達到最大。對于來自資本流動的沖擊，金融安全在前4期沖擊響應逐漸增強并達到最大值之后逐漸衰減趨于零。但相對于金融安全自身的沖擊，資本流動表現出一種比較微弱的響應。

下一步可以運用 Granger 因果檢驗驗證短期資本流動與金融安全是否構成因果關系。表1說明，二者之間不存在雙向的格蘭杰因果關系。金融安全是短期資本流動的 granger 原因，但短期資本流動不是金融安全的 granger 原因。說明金融安全程度高可以顯著促進國際短期資本流動。

本文主要通過主成分分析從宏觀經濟、金融機構、外匯市場和金融軟環境四個方面構建我國金融安全指數，運用VAR模型探究我國短期資本流動與國家金融安全的聯動關系?？梢钥闯?，短期資本流動與金融安全直接存在顯著正相關關系。因此，我們要充分重視國際短期資本在中國的流動，加強監控資本管制。資本管制過松，投資者警惕性下降，容易將資金投放到海外市場。但是資本管制過緊，會導致海外投資者退出我國市場。因此，我國需要建立健全資本管制體系，加強國際合作，合理控制資本流入流出。同時，必須有效控制我國資本市場開放速度，防止造成負面影響，維護金融穩定，防范系統性金融風險。

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（作者單位：東南大學經濟管理學院）