企業社會責任與資本結構的相關性分析
——基于企業規模的視角

(東南大學經濟管理學院 江蘇 南京 211100)

一、研究背景

21世紀以來，隨著企業經濟戰略的不斷成熟，越來越多的企業不再短視于眼前的利益，而更看重可持續發展，社會責任活動也不斷地被提上企業經濟活動的日程。越來越多的企業開始將社會責任活動納入企業必要活動的框架之中，國家也出臺了相關的法規和文件對企業社會責任(CSR)活動做出了規定。2009年開始，上交所和深交所明確要求部分上市公司，必須披露社會責任報告，鼓勵企業更多地承擔社會責任。企業社會責任報告成為公司聲譽風險管理過程的一部分，企業可能為了維護或提高公司聲譽而定期披露社會責任報告(Bebbington,Larrinaga and Moneva，2008)。國內對企業社會責任的研究在2009年之后也越來越豐富和多樣。本文將聚焦企業社會責任和資本結構之間的關系，并研究對不同規模的企業，企業社會責任承擔對資本結構會有怎樣的影響。

二、理論分析

(一)企業社會責任對企業資本結構的影響

目前大部分學者是從利益相關者的角度來考慮企業社會責任，即企業社會責任同時重視經濟、社會、環境三種底線的企業行為和策略(Aguinis,H.，2011)。根據利益相關者理論，債權人和股權人是企業的首要利益相關者(唐鵬程，楊樹旺，2016)，債權人和股權人也是影響企業資本結構的重要對象。因此企業利益相關者對企業的資本結構存在一定的影響力。

目前，關于企業社會責任與資本結構相關關系的研究雖然不少，但并未形成一致的結論。大部分研究認為企業社會責任水平與資本結構呈現負相關的關系，即企業的社會責任水平越高，負債水平就會越低。Hong H.等(2009)認為，股權投資者比債權投資者更容易受到社會規范的制約，企業社會責任低的企業更傾向于利用債務融資。Galbreath J.(2012)指出，企業履行社會責任有助于建立與投資者的信任，促使股權投資者增加投入，從而降低企業的資產負債率。李旭(2014)認為企業社會責任高的公司會降低負債程度，來減少利益相關者對企業可能的破產風險的擔憂。楊楠(2015)通過研究我國A股上市企業發現，研究認為企業社會責任的提升會降低投資人的風險感知，促進股權投資，與資本結構存在負相關關系。郭安蘋等(2016)通過實證發現企業社會責任與資本結構負相關，社會責任的履行使企業更容易獲得股權融資。

也有部分學者持不同意見。如Graham J.G.等(2011)認為企業社會責任與企業資本結構之間呈正相關關系，企業社會責任評分越高，負債率也會越高。葉恒等(2015)通過研究發現企業社會責任信息披露與資本結構之間呈現“U”形結構，且該結構在市場競爭激烈時顯著。田存志等(2016)實證研究指出，企業社會責任信息披露通過短期債務影響資本結構與資本結構的調整效率呈“U”形關系。Alves等則認為二者之間無相關性，因為二者間的相互影響可能會受到很多其他因素的干擾，所以無法確定其相關關系。

從利益相關者的角度出發，企業利益不僅僅是股東利益，除了股東，企業還需要考慮債務人、供應商、客戶和社區，在調整企業資本結構時，企業會受到各方利益相關者的影響。從債權人和股權人的角度考慮，一方面，企業社會責任對資本結構有負向的影響。企業釋放出較高的社會責任信號會增強自己的可信賴性，吸引注重企業社會責任的投資人進行投資，降低資產負債率。另一方面，企業社會責任對資本結構也有正向的影響。企業承擔社會責任有助于企業樹立良好的社會形象，有利于企業獲得利率很低、期限更長的貸款；另外，依據負債的信號傳遞理論，高質量企業傾向通過發行更多債務將自己與低質量企業區分開來。因此，高質量企業可能會選擇增加負債，提高資產負債率。從供應商和員工的角度考慮，這兩方利益相關者為企業提供獨特的產品或服務，他們的利益是和企業長期運營息息相關的，一旦企業破產，利益相關者的轉移成本是非常高的。因此，在充分考慮供應商和員工需求的情況下，減少利益相關者對企業可能破產的擔憂，企業有維持低負債和保守經營的動機。

因此，本文提出觀點一：企業社會責任對企業資本結構有負向影響，即當企業社會責任提高時會降低企業負債率。

(二)企業規模對企業社會責任和資本結構關系的調節作用

在眾多文獻中，鮮有研究考慮企業規模在其中的調節作用，事實上，企業規模的調節作用不容忽視。張麟等(2017)研究了不同企業規模下，企業社會責任和企業聲譽之間的關系，結果發現小規模企業承擔社會責任有更大的概率是出于工具主義的動機，因此其對企業聲譽的正向影響會被弱化。類似地，企業規模不同，企業承擔社會責任的程度對其資本結構的影響存在差異性。第一，企業規模不同，投資者對其進行社會責任投資動機的判斷會不一致，進而影響企業的資本結構。面對大中型企業，因為其融資能力較強，投資者傾向于認為企業進行的社會責任投資更多是出于貢獻社會的目的；而對中小企業，投資者可能會擔憂其出于投機動機，其社會責任投資行為不可持續。第二，企業規模不同，其奉行的財務策略也不同。成熟的大中型企業往往偏好較為保守的杠桿策略，同時股東和管理層受到的社會軟約束也較多，負債率受到其他因素影響的程度會較低；而中小企業對融資需求較大，根據啄木鳥理論，企業更偏好內部融資和債務融資，同時管理層受到的限制比較少，因此企業的負債率受到的影響較大。

因此，本文提出觀點二：企業規模對企業社會責任與企業資本結構的關系具有調節作用，對規模大的企業，企業社會責任對企業資本結構的影響較強；反之則較弱。

三、總結

總的來說，本文認為企業社會責任水平與資本結構負相關，社會責任總評分越高的公司，其負債程度越低，支持利益相關者理論。這是由于社會責任水平低的企業，其信息不對稱問題較為嚴重，還會引發道德風險，從而使投資者數量減少，并導致股權融資比例下降和融資成本提高、資產負債率上升；而社會責任水平高的企業將致力于改善員工與企業的關系、保護環境和改良產品，這有助于減少公司的融資成本和優化資本結構。