通宇通訊：產業地位下降盈利能力下滑

林蔓

截至2019年12月2日收盤，通宇通訊年內股價漲幅22%，最高漲幅達50%。通宇通訊是通信基站天線細分領域的龍頭企業，今年基站產業鏈上游的PCB、濾波器、天線振子等行業個股均獲得不錯漲幅，細分板塊龍頭更是如此，如滬電股份、世嘉科技、飛榮達等。相比之下，通宇通訊的年內漲幅較為一般，業績增長相對平緩或是其股價表現平淡的直接原因，而產業地位的下降、毛利率出現下滑、營運周轉能力惡化等這些問題才是影響其投資價值的真正原因。

三季度盈利能力下滑

通宇通訊于2016年在深交所上市，公司產品主要包括基站天線、射頻器件、微波天線，另外，通過收購和增資控股深圳光為進入光通信領域。公司目前主打產品仍然是基站天線，2019年中報基站天線營收占比在65%左右，利潤占比超過82%。通宇通訊產品主要銷往國內外各大通信運營商和通信設備集成商。公司在國內市場的客戶有中國移動、中國電信、中國聯通以及華為公司、中興通訊、大唐電信等;在國外市場，公司成功通過諾基亞、阿爾卡特一朗訊等設備集成商和沃達豐、阿聯酋電信、西班牙電信等系統運營商的認證，產品銷往全球60多個國家和地區。

通宇通訊是A股中的基站天線細分領域龍頭，其出貨和業績與通信網絡建設密切相關。2013年12月工信部向三大運營商發放4G牌照，受益于此，2014年公司業績迎來爆發，營收和歸母凈利潤分別達到15億元、3.54億元，同比增長146.41%、419.52%;不過，隨后的三年業績逐漸回落，顯示出極強的周期性。

2019年6月我國的5G建設牌照也正式發放，比原本預計的12月底提前半年，按照以往的規律，牌照發放后的一年就是通宇通訊的業績釋放高峰，但是從公司的三季報來看，情況似乎有所不同。

根據公告，2019年前三季度通宇通訊實現營業收入13.32億，同比增長35.05%;實現歸母凈利潤9104.43萬，同比增長50.71%。公司稱業績增長的原因主要有：（1）上半年4G的深度覆蓋需求;（2）印尼、馬來西亞、印度等東南亞國家仍舊處于4G網絡的建設期，海外市場需求強勁;（3）全球5G網絡建設逐步開啟，公司5G產品進入批量化生產出貨階段。

從前三季度來看通宇通訊的業績似乎一片大好，但是三季度單季來看，公司的業績卻有著一些邊際的變化。2019年三季度單季，公司實現營收5.26億元、歸母凈利潤0.40億元，營收環比仍有著26.60%的增長。但凈利潤卻環比大幅下滑了42.25%，毛利率也比二季度減少了7.18個百分點。在三季度正式開始5G建設以及公司5G產品開始批量出貨的前提下，公司第三季度的盈利能力卻明顯出現問題。

由于三季報內容有限，通宇通訊也并未就其毛利率和凈利潤環比下滑情況進行說明，我們無法直接獲得確切的變動原因，但根據其中報信息，還是能看出一些端倪。

2018年中報時，通宇通訊的境外收入和大陸收入分別占營收的48.45%、51.55%，到2019年中報這一比例變成了43.54%、56.46%，顯示境外收入占比在下降，其主要原因是上半年中國大陸營收同比增長了30%，而境外收入只有6.75%的增長。然而，根據2018年年報和2019年中報數據，境外業務的毛利率是中國大陸業務的2倍之上，且2019中報時境外業務毛利率相比2018年有所上升，中國大陸業務的毛利率仍在下滑未見企穩。（見表一）

表一：通宇通訊按地區分毛利率（%）

那么。三季度公司毛利率有7.18個百分點的明顯下滑很有可能是高毛利的境外收入占比持續下降、低毛利的大陸收入占比繼續提高，從而拉低了綜合毛利率導致，甚至三季度中國大陸業務的毛利率相比中報仍在下行。

而公司境外收入增長的放緩或與重要客戶愛立信的動作有直接關系。下半年，愛立信已完成對天線和濾波器供應商凱仕林的收購，完成后愛立信必定會對子公司優先采購，公司可能因此喪失愛立信的部分訂單。設備集成商為降低成本、提高效率收購天線和濾波器廠商形成一體化體系已是趨勢，未來公司的市場份額和生存空間恐會繼續受到擠壓。

產業地位下降 受設備商壓制

從技術的角度來看，5G建設中，天線廠商在基站設備產業鏈上的地位是明顯不及4G時期的。4G時期基站天線是遠離基站的、不與基站集成在一起的，通信運營商是天線設備的最終客戶，運營商可直接采購也可通過設備商打包采購。而5G時期，天線要和基站內的射頻拉遠單元結合在一起上塔，天線廠商需要和設備商集成后再一起賣給運營商。這削弱了天線廠商的話語權，使得天線廠商對于設備商更加依賴，而設備商為了降本增效會進一步壓制天線廠商的利潤空間。

從數據上，我們也能看到通宇通訊經營中確實面臨的一些壓力，也是對上述情況的一個印證。

2014-2018年通宇通訊營收一直在12-15億左右波動，2014年和2017年是收入高峰。但公司應收賬款卻沒有隨著營收的變動而波動，反而自2014年起連續上漲，由2014年的4.45億元上升至2017年的5.07億元。甚至2018年公司收入下滑，應收賬款相比2017年仍在增加（見表二）。公司應收賬款周轉、存貨周轉、流動資產和固定資產周轉率多年來持續下滑，顯示公司整體營運周轉能力的惡化。（見表三）

表二：通宇通訊部分財務數據概覽

?表三：通宇通訊營運周轉能力

注：表一至標三數據均來自東方財富choice

另外，公司銷售費用和應收賬款一樣。自2014年起連續上揚（見表二）。2019年中報，公司營業收入同比增長18.8%，而銷售費用同比卻有32.46%的增長。

在營業收入沒有大幅度增長的情況下，應收賬款持續堆積甚至在2018年逆勢增長，是否由于公司在下游客戶面前議價能力下降，給客戶的信用期限越來越長？公司銷售費用的持續增長，是否也是公司產品競爭力以及在下游市場地位下滑導致？公司中報銷售費用增幅大于營收，是否與5G中天線廠商更依賴于設備商，甚至不少設備商自己開始布局天線，導致天線廠商話語權進一步打折直接相關？對于筆者在采訪提綱中的上述提問，通宇通訊并未回復，但在筆者看來，這恐怕是公司不想承認的事實。