對支援型股權質押的探討
——以“易事特”為例

□常凱婷 馬光華

一、控股股東“支援型”股權質押的理論概述

(一)股權質押的內涵。“股權質押,即上市公司股東將其所持有的股權作為質押物向銀行、證券公司等金融機構申請貸款或信用的經濟行為。[1]”

(二)上市公司股權質押的主要類型。

1.“支援型”股權質押。支援型股權質押的出現往往面臨著上市公司出現經營困難、產業升級或者戰略轉型缺乏資金的情況。支援型股權質押不僅不會增加公司的財務負債，還會向市場發送利好信號，提高股價。

2.“侵占型”股權質押。侵占性的股權質押被認為，控股股東會通過關聯交易等方式私自挪用上市公司資金，侵犯中小股東的利益和上市公司資產，對公司造成重大經濟損失。

(三)上市公司控股股東“支援型”股權質押的戰略需求。一般來說，籌集資金的目的就是為了能夠通過生產模式轉型或是經營策略轉型，擴大公司在市場上的影響力，占領龍頭地位，最終獲取更多的利潤。如果一家上市公司面臨破產、被清算的境地，那么直接原因便是資金鏈斷裂。沒有足夠備用的流動性資金，即使賬面上有很多應收款項，對于一家公司來說仍然十分危險。

(四)上市公司控股股東“支援型”股權質押的經濟效益。支援型股權質押一是能夠最大幅度地緩解公司資金壓力，避免出現資金鏈斷裂的事情發生；二是可以持續不斷地為公司轉型發展提供資金保障，通過加快轉變發展的戰略方式，增強公司的生產活力，提高市場競爭能力。

二、易事特控股股東“支援型”股權質押的案例介紹

(一)易事特簡介。易事特集團股份有限公司(下稱易事特)屬電力電子裝置制造業。主要從事UPS等功率電子裝置的研發、生產、銷售和服務。主要產品為UPS公司是中央政府、國家電網等重點行業客戶的全國選型入圍或集中采購中標供應商。公司現注冊資本500,920,000.00元，股份總數500,920,000股(每股面值1元)，公司股票已于2014年1月27日在深圳證券交易所掛牌交易。

(二)易事特股權結構。截至2018年9月30日，易事特股權結構如表1所示。

表1 易事特股權結構

表2 易事特重要控股股東股權質押狀況

數據來源于東方財富網

由表1可知，揚州東方集團有限公司(下稱揚州東方)以56.88%的持股比例成為易事特最大控股股東，新余市慧盟投資有限公司以7.51%的持股比例成為第二大控股股東，其余股東的持股比例均不超過3%。可以看出易事特的股權大比例集中在揚州東方手中，其他股東持股情況較為分散。

三、易事特控股股東“支援型”股權質押的情況簡介

2018年9月30日，易事特總股本為23.28億股，股權質押比例占A股總股本51.99%。因第三季業績不振、期末現金余額同比大幅下降以及股權質押的解壓需求等多重困境，促使易事特迫切尋求新的資金支持者。

由表2可知，揚州東方質押筆數最多，遠高于第二大股東，且質押量占自身所持股本高達80%，占總股本質押量44.95%。易事特實行的是高度集中的管理模式，一旦需要作出重大決策，基本上由揚州東方拍板決定。當易事特有股權質押的解壓需求時，揚州東方可以通過支援型股權質押在短時間內作出決策，擺脫現金流緊張的困境。

四、易事特控股股東“支援型”股權質押的案例分析

(一)易事特控股股東“支援型”股權質押的戰略需求及風險控制。易事特預計29億并購越南光伏，易事特中標深圳城市軌道交通采購項目等多個合作項目及并購重組，使得易事特迫切需要補充其流動資金需求。易事特在近兩年為深化自身發展，多次進行質押融資，實行股價市值管理，同時為避免平倉風險，還計劃通過并購越南光伏擴展生產領域，加快戰略轉型，提高易事特的業績水平。為了規避風險，在其主產品上，多元化拓展相關產品，多而不雜。

(二)易事特控股股東“支援型”股權質押的公司績效影響。公司一旦決定股權質押，股價會以最直接最快的變動，來反映質押后公司績效狀況。選取2018～2019年質押前后股價的變動數據，分析易事特控股股東采取支援型股權質押對公司績效的影響。

易事特在2018年5月～7月，質押次數最多，從股價持續下跌到一定階段時，控股股東開始提高股權質押量，質押比例于2018年6月22日達到一個較高值，之后再次提高，最終穩定在52.07%這一階段，公司通過股權質押融資破解了企業手握多個大項合作工程，同時又處于轉型期間但流動資金緊張的窘境，在2018年7月～2019年1月，公司處于平緩過渡發展期間，在2019年1月之后股價明顯呈現上升趨勢，這說明股權質押融資得來的資金確實促進了易事特產業的發展，提高了易事特的經濟效益。

(三)公司每股指標的績效比較分析。股價的變動最能直接客觀反映公司盈利情況，每股收益的變動情況也影響著投資者對該公司的未來發展前景的判斷與決策。本文選取易事特2017～2018年的數據來分析支援型股權質押前后每股指標的變動情況。

質押比例于2018年6月開始持續上升，隨著股權質押頻率增大和股權質押數量的提高，易事特基本的每股收益也由2018年初的0.04元/股恢復到了2017年年末的0.08元/股。同時易事特的每股凈資產和未分配利潤也呈同比上升趨勢，每股經營的現金流也由年初的負值變為了正值。這說明，易事特采取的支援型股權質押手段，扭轉了股價持續下跌，穩健的恢復并提升股價，向市場發出利好的信號，支援型股權質押對公司的經濟效益發揮的是正向影響作用。

(四)公司成長能力的指標比較分析。本文選取營業總收入、毛利潤和歸屬凈利潤來分析易事特質押前后的成長能力。在2018年6月份前進行的股權質押使公司的營業總收入、毛利潤和歸屬凈利潤呈現同比增長現象。2018年6月之后易事特繼續提高股權質押比例，并未使營業總收入、毛利率及歸屬凈利潤得到提高，雖然比年初數有所增加，但對比同年第二季度的數據，反而出現下降現象，這說明股權質押融資雖然能在短時間內提高公司的營業收入，但當質押率超過50%時，由于信息不對稱以及市場風險多方面原因，融資得來的流動性資金并不一定能得到充分使用。但總的來說，2018年易事特采用支援型股權質押提高了公司的營業總收入，在成長能力方面加速了公司戰略轉型。

五、研究結論與啟示

(一)研究結論。

1.“支援型”股權質押能夠滿足易事特經營發展需要。通過上述研究表明，易事特股權質押進行融資的動機有：公司為擴大生產，與多家公司簽訂工程合同，前期需要大量資金支持；多個重組并購項目需要現金資金流，向金融領域轉型，補充戰略資金；2018年初業績下滑，需要流動資金補充；開辟新的資金來源，滿足公司中長期資本發展需求。

2.“支援型”股權質押保障了易事特控股股東地位。股權質押以其不剝奪控股股東的控制權而聞名，易事特的控股股東通過質押的方式為公司提供69.11億的流動資金，最主要的原因是質押之后，揚州東方能夠保留對易事特的控制權、重大決策權，又通過多元化經營防范市場風險，實施股價市值管理避免出現股權平倉風險等多種措施有效保證現金流權不偏離控制權，同時又通過一系列的兼并重組事項，進行資源整合，鞏固控股股東的地位，提高公司在行業中的水平。

3.合理有效的市值管理能夠降低“支援型”股權質押風險。易事特實行年度高轉送方案，有效降低了股權質押的風險。進行股權質押的公司無不例外的擔憂股權平倉風險，即股價下跌幅度超過股權質押率，如果出質人不及時進行補倉措施，控股股東的質押股權會被強行平倉。因此，控股股東要通過有效的市值管理(如高轉送，大股東增持股票等)保證股權質押風險在可控范圍內。

(二)研究啟示。

1.避免上市公司盲目并購，規避風險。支援型股權質押能夠使企業結合實際情況以及未來發展規劃，切實維護公司利益，易事特在資產重組并購上，終止歷時兩年用現金支付購買寧波江北宜則新能源科技有限公司的項目，換成收購金昌國能太陽能發電有限公司100%股權(簡稱金昌國能)。在保證有充足的現金流的基礎上，能夠整體享有金昌國能帶來的電費收益，進一步提升公司業績水平，拓展在智能微電網及儲能系統業務，擴大公司市場規模、增加新的利潤增長點。

2.關注股權質押前后控制權與現金流權。易事特是一個控制權高度集中的上市公司，即使是支援型股權質押，不能排除大股東在股權質押后侵占中小股東或公司利益的可能性。根據控制權理論，現金流權偏離控制權的情況下，控股股東侵占中小股東利益的動機增強。因此要保證現金流權與控制權不偏離。

3.關注“支援型”股權質押前后的股價變動。股價的大幅度變動會直接影響公司的財務狀況、投資者的偏好。當股價跌至平倉線時，質權方會要求出質方進行補倉。一旦補倉失敗，面臨的是控股大股東喪失控制權，進而對公司造成負面影響。因此，要關注質押前后股價的變動，一旦出現股價持續下跌現象，公司要通過多種方式(增資，補充質押等)向市場上透露利好信號，進而逐步拉升股價。