股票誤定價現(xiàn)象對上市公司管理影響分析＊

張瑤，劉寶，周杰

股票誤定價現(xiàn)象對上市公司管理影響分析＊

張瑤，劉寶，周杰

（石河子大學(xué)，新疆 石河子 832003）

股票的真實價值和估計價值兩者中間存在的差值即股票誤定價現(xiàn)象。股票誤定價既包含了股票價格被低估的偏差，也包含了股票價格被高估的偏差；既包含了市場環(huán)境導(dǎo)致的股票價格泡沫，也包含了投資者錯誤估計上市公司內(nèi)在價值導(dǎo)致的偏差。對導(dǎo)致股票誤定價現(xiàn)象的原因進(jìn)行了分析，進(jìn)而研究了股票價格與真實價值之間的差距對上市公司管理與資本架構(gòu)動態(tài)調(diào)整的影響。

股票誤定價；上市公司；資本市場；影響分析

資本市場的波動主要表現(xiàn)為股價的波動，股票真實價值和估計價值存在差值即股票誤定價現(xiàn)象。研究者們從各個方面研究股票誤定價，但目前學(xué)術(shù)界沒有形成股票誤定價的完善理論。此外，股票誤定價怎樣作用于公司資本結(jié)構(gòu)的研究也才剛剛開始。有研究表明，股票價格長時間與實際價值相差太多將導(dǎo)致股票利益的非預(yù)期性改變，進(jìn)而導(dǎo)致公司資本結(jié)構(gòu)不佳。

1 經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)對股票誤定價現(xiàn)象的解釋

法爾希和帕納格斯提出了股票誤定價的概念，股票誤定價即股票真正價值和其市場價格的誤差，誤定價越低表明股票的內(nèi)在價值越接近其市場價格。研究人員主要從三個方面研究股票誤定價，分別為股價信息質(zhì)量、股票市場價格泡沫和企業(yè)應(yīng)計盈余的錯誤定價。首先股價信息質(zhì)量具有不確定性，股票誤定價程度和股票價格展示信息質(zhì)量有很大關(guān)系，信息質(zhì)量越高，則越能避免股票誤定價的出現(xiàn)；其次為市場泡沫影響股票價格；最后為公司使用盈余管理的方法使未來現(xiàn)金流和賬面價值不符合真實情況將導(dǎo)致誤定價。

2 新金融定價理論對股票誤定價現(xiàn)象的解釋

經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)相關(guān)討論都是建立在人的行為選擇是完全理性的基礎(chǔ)上，然而，新金融定價理論推翻了這一設(shè)想。新金融定價理論指出人的理性是有限的，而有限理性假設(shè)確實更符合真正的市場。

新金融定價理論指出，股票市場股票誤定價的成因之一是“反應(yīng)不足”和“過度反應(yīng)”。這兩種反應(yīng)也是股票市場交易中最不理性的行為。實際上，經(jīng)典模型預(yù)測的交易量要小于市場的交易量，這說明投資者往往出現(xiàn)自信過度的情況。在交易記錄中一個普遍的現(xiàn)象是，收益低的股票在之后幾年時間的表現(xiàn)會超過當(dāng)時最高收益的股票，這種情況的出現(xiàn)往往是因為投資者的非理性。新的市場信息出現(xiàn)時，投資者沒有按照客觀方法進(jìn)行投資，往往過度重視新信息，這導(dǎo)致新信息的好壞對投資者的影響超出了預(yù)估，便引起了股票價格的偏離其價值，即“過度反應(yīng)”。席勒提出資產(chǎn)價格過度波動的原因便是市場的過度反應(yīng)。奧迪恩表示男性的純收益要低于女性，因為男性會花費更多的交易費用。特沃斯基也表明無經(jīng)驗的投資者相較于專業(yè)投資者更不容易出現(xiàn)過度自信。

股票市場股票誤定價的成因還有“損失厭惡”現(xiàn)象。“損失厭惡”即相比于同樣的收益和損失時，人們對于損失的敏感度更高。人們在可能遭受損失時，往往賭性大發(fā)，這便是因為損失厭惡。在這種情況下，人們會表現(xiàn)為風(fēng)險偏好。這與經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)的風(fēng)險厭惡理論相悖，在經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)的假設(shè)中，投資者是完全理性并選擇規(guī)避風(fēng)險的。

“羊群效應(yīng)”同樣是非理性行為導(dǎo)致股票誤定價的一種效應(yīng)。“羊群效應(yīng)”是指投資者放棄自主理念而去模仿其他投資者的行為。可以用聲譽與信息的獲取、串聯(lián)模型來對羊群效應(yīng)進(jìn)行描述。聲譽模型指人會跟隨其他人的選擇來表明自己擁有和其他人相同的判斷力，聲譽模型和其業(yè)績表現(xiàn)有關(guān)。信息獲取是對人們的信息獲取方法進(jìn)行研究，當(dāng)很多人選擇相同的信息來源時，便產(chǎn)生了羊群效應(yīng)。信息串聯(lián)是在投資者擁有的信息不完全時，投資者會參考其前面投資者的行為，而該投資者當(dāng)前的行為也會影響其后的投資行為。

“噪聲交易者”的存在也是股票誤定價的成因之一。“噪聲交易者”是指掌握不完全信息的個體，他們的行為只是噪聲，并不包含信息。噪聲交易中會導(dǎo)致過度反應(yīng)，并影響收益率的穩(wěn)定。正反饋交易者即投資者在價格變高時選擇買進(jìn)，在價格下跌時賣出。正反饋交易者的需求會跟隨股票價格變化而變化，因為理性投資者會依據(jù)變化趨勢買入，所以引起過度反應(yīng)。“噪聲交易者”產(chǎn)生的原因很多。BSV模型提出投資者無法短時間內(nèi)依據(jù)信息的變化而及時修改自身的預(yù)測，從而引起過度反應(yīng)，因為投資者缺乏對于盈余模型的了解。舉個例子，盈余變動逆轉(zhuǎn)會讓人們誤認(rèn)為企業(yè)在均值回歸，導(dǎo)致對新信息的忽視。而當(dāng)人們在發(fā)現(xiàn)盈余增長后，往往認(rèn)為企業(yè)處于盈余增長階段，所以長期的過度反應(yīng)會導(dǎo)致收益率的減少。DHSI模型提出投資者分為兩種，一種是有信息的投資者，一種是無信息的投資者。模型提出投資者對自身掌握的信息過度自信，且當(dāng)其發(fā)現(xiàn)企業(yè)的公開信息和自身掌握信息相同時，投資者會對自己產(chǎn)生能力上的高估，而當(dāng)公開信息和私人信息不相同時，投資者又將錯誤原因歸結(jié)在自身之外，認(rèn)為并非自身的判斷力出現(xiàn)問題，也不一定會減弱過度自信的強度。

3 股票誤定價現(xiàn)象對上市公司的影響分析

上市公司始終處在股價波動之中，外部的影響因素能夠改變公司的股價，也能夠改變公司的資本策略與決策。公司的決策者會把股價情況作為決策的重要參考標(biāo)準(zhǔn)。

在股票市場上，股票價格被錯誤定價是長期存在的，股票的錯誤定價能夠讓股票利益產(chǎn)生不在預(yù)計范圍內(nèi)的改變，這種改變能夠讓公司的現(xiàn)實的資本結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)離理想的資本結(jié)構(gòu)。如果一家上市公司的股價在股票市場中被錯誤的估計，決策者就會依靠這個被錯誤定價的股票價格來做決策，并通過成本增加或降低的手段改變當(dāng)前上市公司的資本結(jié)構(gòu)。所以，股票的價格與真實的股票價值差值越大，所設(shè)定的目標(biāo)就與理想情況差距越大，公司所面對的資金風(fēng)險就會加大。這時公司如果要解決股票誤定價所帶來的問題，就要通過變更股權(quán)架構(gòu)來調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而使公司利益最大化。

有研究表明，股票的價格如果被錯誤定價時，將對企業(yè)產(chǎn)生不對稱的影響。與股價被低估相比，股票的價格被高估的時候?qū)舅斐傻耐顿Y水平方面的影響比較大。這是由于如果股票價格被高估的話，公司將減少融資方面的資金消耗，相當(dāng)于使企業(yè)的流動資金上升；如果股票的價格被低估的話，就會增加融資的資金消耗從而增加背負(fù)債務(wù)去融資的比例。

4 總結(jié)

總而言之，股票誤定價現(xiàn)象原因多樣化，股票價格既能夠使公司的擁有者決定是否進(jìn)行投資或融資，也能夠體現(xiàn)公司目前的投資價值與以后的發(fā)展前景。如果股票被錯誤的定價，那么就會向經(jīng)營者與投資者釋放錯誤的信息，那么就會讓管理層進(jìn)行錯誤的結(jié)構(gòu)、方向等方面的調(diào)整，這就讓公司的最好的資本結(jié)構(gòu)遠(yuǎn)離當(dāng)前實際上的、事實上的資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而讓公司的資源使用率與使用效率降低，最后導(dǎo)致公司的價值下降。

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F832.51

A

10.15913/j.cnki.kjycx.2019.18.046

2095－6835（2019）18－0111－02

兵團(tuán)中青年科技創(chuàng)新領(lǐng)軍人才計劃項目（編號：2018CB006）；石河子大學(xué)混合式教學(xué)改革專項（編號：BL2017032）；石河子大學(xué)研究生教育教學(xué)改革項目（編號：2019Y-JGFF03）

張瑤（1989—），女，新疆石河子人，研究生，研究方向為資本市場與會計行為。

周杰（1982—），男，湖南湘鄉(xiāng)人，副教授，博士生導(dǎo)師，研究方向為人工智能。

〔編輯：王霞〕