上市公司股權(quán)質(zhì)押融資的優(yōu)勢(shì)、不足及建議

劉嘉睿

摘 要：近年來，股權(quán)質(zhì)押成為上市公司大股東熱衷的一種融資手段。然而，股權(quán)質(zhì)押在解決公司融資難題的同時(shí)，也給公司的經(jīng)營行為帶來了一系列的潛在風(fēng)險(xiǎn)。任何事物都具有雙面性，本文就股權(quán)質(zhì)押的優(yōu)勢(shì)和不足進(jìn)行探討分析，并針對(duì)不足之處提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：股權(quán)質(zhì)押;上市公司;大股東

0 前言

股權(quán)質(zhì)押是我國主流的融資渠道之一，指的是股東將其所持有的公司股權(quán)作為質(zhì)押標(biāo)的物，從金融機(jī)構(gòu)借入所需資金的一種債務(wù)融資行為。股權(quán)質(zhì)押最大的優(yōu)勢(shì)在于可以在不稀釋公司控制權(quán)的前提下，將賬面的靜態(tài)股權(quán)轉(zhuǎn)化為可動(dòng)用的財(cái)務(wù)資源，以滿足公司融資需求。然而在股權(quán)質(zhì)押高速發(fā)展的同時(shí)，近幾年股票市場(chǎng)“崩盤”事件也頻繁發(fā)生，股權(quán)質(zhì)押融資已經(jīng)成為資本市場(chǎng)的重大風(fēng)險(xiǎn)來源，一旦公司的股價(jià)大幅下跌，質(zhì)押股份就會(huì)面臨平倉壓力，這勢(shì)必會(huì)使公司內(nèi)部發(fā)生震蕩，給公司帶來較大的負(fù)面影響，并引發(fā)控股股東以及利益關(guān)聯(lián)方的一系列連鎖反應(yīng)問題。據(jù)東方財(cái)富數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)，截至2019年5月24日，A股共有3299家公司存在股權(quán)質(zhì)押的行為，占全部A股公司比重達(dá)到91%，質(zhì)押股票市值合計(jì)高達(dá)質(zhì)押股票市值合計(jì)高達(dá)4.69萬億元，A股質(zhì)押總比例為9.15%，質(zhì)押股票股數(shù)合計(jì)6136億。因此，對(duì)股權(quán)質(zhì)押融資行為進(jìn)行探究就顯得尤為重要。本文從股權(quán)質(zhì)押的優(yōu)勢(shì)和弊端兩個(gè)出發(fā)點(diǎn)展開討論股權(quán)質(zhì)押，闡述股權(quán)質(zhì)押對(duì)上市公司產(chǎn)生的影響，進(jìn)而得出結(jié)論提出相關(guān)建議。

1 文獻(xiàn)綜述

近幾年國內(nèi)學(xué)者對(duì)股權(quán)質(zhì)押已有了一定的研究。范亞楠（2018）認(rèn)為適度的股權(quán)質(zhì)押可以為公司注入鮮活的流動(dòng)資金，但過度的股權(quán)質(zhì)押會(huì)透支大股東自身信譽(yù)。杜勇、張歡（2018）通過對(duì)2009-2014年的虧損公司進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的研究，認(rèn)為股東股權(quán)質(zhì)押只是暫時(shí)粉飾報(bào)表短期實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，而對(duì)長期扭虧并未起到明顯作用。富鈺媛、苑澤明、李田（2019）運(yùn)用傾向匹配得分法研究出盡管股權(quán)質(zhì)押能夠緩解融資約束，但隨之而來的內(nèi)部人機(jī)會(huì)主義行為會(huì)增加公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，因此如何平衡股權(quán)質(zhì)押的利弊應(yīng)被重點(diǎn)關(guān)注。張?jiān)伱?、姜穎（2019）建議應(yīng)該進(jìn)一步深究能夠緩解企業(yè)融資股權(quán)質(zhì)押產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)的原因，關(guān)于股權(quán)質(zhì)押還需要各方面的努力。通過對(duì)文獻(xiàn)的整理可以看出股權(quán)質(zhì)押做為一種新興融資方式已引起各學(xué)者的關(guān)注，學(xué)者在探討股權(quán)質(zhì)押的利弊方面也有著不同的觀點(diǎn)。本文在前人的分析上對(duì)股權(quán)質(zhì)押究竟是利還是弊進(jìn)行深入探討和補(bǔ)充。

2 上市公司股權(quán)質(zhì)押融資的優(yōu)勢(shì)

股權(quán)質(zhì)押貸款的優(yōu)勢(shì)就在于能將企業(yè)的賬面靜態(tài)股權(quán)轉(zhuǎn)換為活的流動(dòng)性資金，為企業(yè)拓寬融資渠道和銀行信貸業(yè)務(wù)的發(fā)展提供了巨大空間，切實(shí)解決企業(yè)融資難題。民營、中小企業(yè)的控股股東無論是融資渠道還是融資資源都遠(yuǎn)遜于大公司控股股東，在存在銀行貸款壁壘、大股東減持限制條款嚴(yán)苛的情況下，選擇將閑置的股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押也就成為必然。尤其是2017年2月再融資新規(guī)的出臺(tái)后對(duì)上市公司定增在融資規(guī)模、時(shí)間、定價(jià)等方面設(shè)有一定的限制的情況下股權(quán)質(zhì)押優(yōu)勢(shì)凸顯。企業(yè)基本上可以在質(zhì)押后的第二個(gè)工作日就能獲得相應(yīng)的資金，且年化利率基本在5%-10%，無論是時(shí)間還是成本上均呈現(xiàn)一個(gè)理想的狀態(tài)。例如六安霍山縣一家金屬電氣科技有限公司在面臨引進(jìn)技術(shù)、擴(kuò)大產(chǎn)能需求同時(shí)卻遇上資金難題。為順利保障項(xiàng)目的進(jìn)行，公司兩位股東決定通過股權(quán)質(zhì)押方式把持有的1000萬元股權(quán)質(zhì)押給境外企業(yè)并順利完成股權(quán)出質(zhì)設(shè)立登記，成功獲得境外融資1.8億元人民幣脫離了眼前的困境。

當(dāng)然，采用股權(quán)質(zhì)押就不得不面對(duì)股價(jià)下跌，導(dǎo)致平倉的風(fēng)險(xiǎn)。但即使面對(duì)這樣的情況，采用股權(quán)質(zhì)押的股東仍可以采用多種措施積極應(yīng)對(duì)。

及時(shí)補(bǔ)充質(zhì)押股權(quán)或抵押現(xiàn)金。當(dāng)公司股價(jià)持續(xù)下跌跌破警戒線時(shí)，質(zhì)押方可以在一定期限內(nèi)須向賬戶內(nèi)追加保證金或質(zhì)押股票數(shù)量，保證擔(dān)保物價(jià)的穩(wěn)定。我們所知曉的茂業(yè)通信企業(yè)于2016年1月出現(xiàn)平倉風(fēng)險(xiǎn)，股價(jià)停牌，但公司在2月及時(shí)追加了保證金，股價(jià)在后續(xù)的走勢(shì)中雖有所反復(fù)，但整體走高勢(shì)，在同年10月股價(jià)已經(jīng)翻倍，扭虧為贏。

2.1 主動(dòng)解除質(zhì)押

當(dāng)質(zhì)押的標(biāo)的物價(jià)格下跌時(shí)，大股東可以采取主動(dòng)解除股權(quán)質(zhì)押的方式來應(yīng)對(duì)平倉風(fēng)險(xiǎn)，從而保持對(duì)公司的控制權(quán)。通常選擇這種方式要求大股東自身擁有良好的資金流。若股東有廣泛的社會(huì)資源以及良好的信譽(yù)，也可以臨時(shí)籌措資金，轉(zhuǎn)換股權(quán)質(zhì)押的負(fù)債方。據(jù)同花順數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2018年11月就有260家上市公司發(fā)布解除股份質(zhì)押的公告。在整個(gè)股票市場(chǎng)高質(zhì)押率的情況下，大股東主動(dòng)解除股權(quán)質(zhì)押有利于化解股市個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)，化解大部分借款金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，提振股票市場(chǎng)信心。

2.2 停牌自救

一旦股價(jià)下跌，上市公司大股東可以通過股票停牌方式緩解質(zhì)押危機(jī)。股票停牌可以使賬面價(jià)值一直停留在停牌前，股東不必再追加保證金或股權(quán)。在此期間，股東應(yīng)立即尋求解決方案，鞏固民心。

由此可以看出，股權(quán)質(zhì)押作為一種債務(wù)融資的方式，其主要功能在于緩解融資約束。融資具有時(shí)間快，成本低的特點(diǎn)，在面臨平倉風(fēng)險(xiǎn)也具有一定的可控性。

3 上市公司股權(quán)質(zhì)押融資的不足

股權(quán)質(zhì)押是上市公司和公司股東的一種合法合規(guī)的融資方式，而在市場(chǎng)遭遇了金融去杠桿、中美貿(mào)易摩擦加劇等因素整體下行時(shí)，股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)顯露出來。在目前A股高質(zhì)押比例的環(huán)境下，對(duì)上市公司、中小股東和金融機(jī)構(gòu)（質(zhì)權(quán)人）都有非常大的影響。

3.1 上市公司高質(zhì)押比例的上市公司易進(jìn)入惡性循環(huán)

一旦股票市場(chǎng)不穩(wěn)定，股價(jià)產(chǎn)生大幅波動(dòng)將導(dǎo)致股權(quán)質(zhì)押比例或追補(bǔ)更多的保證金。高質(zhì)押比例不僅使得融資難度增加，同時(shí)也會(huì)激起市場(chǎng)的擔(dān)憂造成股價(jià)的進(jìn)一步下跌導(dǎo)致平倉，平倉的風(fēng)險(xiǎn)可能使得公司融資不暢，投資受限，從而影響到公司業(yè)績及盈利。股權(quán)質(zhì)押的平倉風(fēng)險(xiǎn)還會(huì)導(dǎo)致公司控制權(quán)的非正常轉(zhuǎn)移，影響公司經(jīng)營管理的穩(wěn)定，進(jìn)而影響公司的經(jīng)營業(yè)績利益。2016年，同洲電子質(zhì)押的股票接近警戒線，隨后幾個(gè)月內(nèi)，該公司董事長籌劃解押質(zhì)押的股票再進(jìn)行二次質(zhì)押緩解平倉壓力。但最終協(xié)議以失敗告終，仲裁裁定將董事長持有的股票抵償欠款，同洲電子也被迫易主。

3.2 中小股東股權(quán)質(zhì)押的代理問題也尤其嚴(yán)峻

當(dāng)控股股東將其擁有的股權(quán)質(zhì)押之后，其所擁有的控制權(quán)雖然未發(fā)生轉(zhuǎn)移，但是現(xiàn)金流權(quán)會(huì)變小，出于個(gè)人利益，控股股東就會(huì)通過各種資本運(yùn)作方式侵占公司和中小股東利益，損害上市公司的價(jià)值。例如2000年初ST煙臺(tái)事件，在煙臺(tái)大股東發(fā)現(xiàn)公司財(cái)務(wù)出現(xiàn)巨大黑洞的情況下，并沒有采取實(shí)質(zhì)性的措施改善巨虧局面，取而代之的是將所擁有的股份進(jìn)行重復(fù)質(zhì)押，套現(xiàn)脫身，致使股價(jià)持續(xù)下滑，中小投資者利益嚴(yán)重受損。

3.3 質(zhì)權(quán)人可能面臨流動(dòng)性以及信用風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)質(zhì)押股票價(jià)格持續(xù)下跌，出質(zhì)人將會(huì)無法及時(shí)清償、補(bǔ)倉。即使質(zhì)權(quán)人有可以將股票平倉拋售變現(xiàn)的權(quán)利，但由于我國的資本市場(chǎng)的不完善，上市公司可能本身就有財(cái)務(wù)造假等諸多問題，質(zhì)押的股權(quán)不能輕易變現(xiàn)?；蛸|(zhì)押股票被司法凍結(jié)，質(zhì)押股票無法兌現(xiàn)清償債務(wù)，資金融出方的利益就會(huì)受到損失。例如，ST長生生物由于疫苗造假事件被立案調(diào)查，股價(jià)連續(xù)下跌。而深交所發(fā)布公告，對(duì)長生生物大股東、董監(jiān)高所持有的股份進(jìn)行限售處理，這意味著即使長生生物跌破了平倉線，也無法被強(qiáng)平，造成質(zhì)權(quán)方的損失。另外，由于公司股東不愿意或者沒能力履行質(zhì)押協(xié)議所約定的義務(wù)，而引發(fā)質(zhì)權(quán)人無法收回借出的資金。

4 對(duì)上市公司股權(quán)質(zhì)押融資的建議

控股股東應(yīng)當(dāng)合理使用由股權(quán)質(zhì)押所獲得的資金。以提高公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力為目標(biāo)，將資金用于切實(shí)可行的實(shí)施項(xiàng)目，真正幫助其實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。大股東應(yīng)加強(qiáng)自身道德意識(shí)，在公司面臨風(fēng)險(xiǎn)時(shí)與公司同患難而不是利用股權(quán)質(zhì)押關(guān)聯(lián)方交易掏空公司的內(nèi)部資金，利用股權(quán)質(zhì)押減持自身的股票，套現(xiàn)脫身，損害中小股東甚至投資者的利益。

監(jiān)管者應(yīng)加強(qiáng)金融監(jiān)管，做好股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理。及時(shí)關(guān)注股價(jià)突破預(yù)警線甚至觸及平倉線的公司，對(duì)有發(fā)展前景但暫時(shí)陷入經(jīng)營困境的公司要適當(dāng)進(jìn)行支援，緩解公司平倉壓力。如今銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、央行以及滬深交易所，乃至各地政府紛紛出臺(tái)相關(guān)政策，針對(duì)普遍存在的公司融資難、融資貴等問題，群策群力為企業(yè)紓困，一定程度上緩解了企業(yè)對(duì)股權(quán)質(zhì)押融資的依賴性。

相關(guān)部門還應(yīng)打造良好的股市環(huán)境。在正常的股票市場(chǎng)上，各公司的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，即使面臨危機(jī)也能采取相應(yīng)的補(bǔ)救措施。但在股市持續(xù)震蕩環(huán)境下，一旦公司股價(jià)出現(xiàn)下跌，那么股東的質(zhì)押行為會(huì)給市場(chǎng)釋放消極信號(hào)，對(duì)公司股價(jià)造成持續(xù)的沖擊，全范圍高比例質(zhì)押所帶來的風(fēng)險(xiǎn)將難以掌控。

5 結(jié)論

相對(duì)于其他融資方式，股權(quán)質(zhì)押由于其諸多的便利性，有利于解決企業(yè)融資難的問題，股權(quán)質(zhì)押的產(chǎn)生對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展具有重要意義，但我們也應(yīng)該看清其帶來的經(jīng)濟(jì)后果。企業(yè)應(yīng)合理利用股權(quán)質(zhì)押方法為公司的健康發(fā)展提供良好動(dòng)力。

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