四大風險防范舉措須重視

汪友若

科創板在定價機制、投資者保護、信息披露和具體規則四個方面都有可能面臨一定的風險。

科創板首批公司在上交所鳴鑼開市。上海交通大學上海高級金融學院多位教授參與的中國金融研究院（CAFR）課題組發布《科創板制度風險防范專題研究》報告（下稱“報告”），就目前科創板的制度規則，從定價機制、投資者保護、信息披露和具體規則四個方面，逐一剖析科創板可能面臨的風險，并提出可行的風險防范措施，為科創板的穩步推進和持續完善提供政策參考。

第一，在市場化定價背景下，報告指出，科創板新股是否合理定價顯得尤為重要。若市場對科創企業的定價風險評估不足會是科創板發展面臨的風險之一。

報告指出，監管層不應該以價格保護為目的，而應該以最大程度的實現價格發現為目標。可以通過引入做空機制降低非理性打新熱度。由于科創板初期股票供需嚴重不平衡，投資者可能無券可融，融券機制短期內較難發揮企業價值發現的功能。為了彌補極端情況下無券可融的不足，建議科創板考慮在適當時機引入個股期權，以完善投資者風險管理機制，從而吸引更多長期投資者。其次要加強輿論引導與投資者教育。在科創板市場化的定價方式下打新可能不再穩賺不賠，因此，監管機構、承銷機構和交易所等應該加強股票破發風險預警提示和輿論引導。此外，還要加強詢價環節監督，促進合理定價。

第二，在科創板司法領域的投資者保護方面，報告提出，科創板的訴訟機制可以借鑒成熟市場的做法，即法院立案時取消證監會的前置處罰依據。此外，為提高辦案效率，增強投資者訴訟的時效性，法院和證監會可建立工作聯動機制，實現信息共享。最后，市場還應著重培養投資者自我保護的意識以及索賠維權的概念。

第三，是針對科創板信息披露實施過程中所存在的信息披露執行難和披露信息解讀難等相關問題，報告建議，將上市企業信息進行網上公示，大力發揮公眾的監督作用。另外，監管層可借鑒美國的 Reg FD（SEC，2000）經驗，要求上市公司同時向所有投資者進行信息披露，并對分析師行為做出約束。

第四，在新的制度規則實施過程中的風險同樣值得關注。科創板在退市制度、減持、網下配售等方面進行了必要的制度創新。然而，再好的制度實施起來也會面臨操作風險，尤其在是制度本身存在內部不一致性的時候。

就退市制度而言，科創板開板初期股票供不應求的情況可能比較突出，投資者關注導致的交易量活躍，劣質企業不會馬上退市，所以優勝劣汰的機制不會馬上形成。而嚴退市、短周期、以及退市企業不能恢復上市，這些因素會增加科創板的退市率，同時也增加了投資者的風險承擔。

對此，報告建議，借鑒成熟市場經驗，完善投資者保護的配套制度。監管機構應完善投資者權益保護基金，強化包括上市公司董監高及相關人員等在內的違規主體的直接或連帶責任的認定，對違規的個人予以嚴厲懲罰，所有罰款進入投資者保護基金，用于補償利益受損的投資者。

對于科創板減持套現制度，其減持要求比納斯達克嚴格而細化，報告建議，即使不能降低高管團隊的鎖定期，至少在特殊情況下，當高管明確披露了減持原因，及減持資金使用后，可允許高管以一定折價提前減持，并在公司資金寬裕時，再次增持。對于再次增持的時間節點、期限給出明確要求。另外，減持規定對約束對象的身份界定不夠清晰，容易導致執行層面的扭曲。建議在身份界定上從嚴處理，避免套利空間。

此外，報告還指出，科創板加大網下配售比例有利于引入更多長期投資者，然而配售對象的選擇存在一定的尋租空間。建議應加大對配售對象的審核，并通過增強企業內部持股來降低尋租動機。