企業金融化對全要素生產率影響的研究

蔣媛

【摘 要】本文主要是結合相關經濟學的各種基本理論知識，以及目前我國實體經濟的實際發展形勢，對金融虛擬化和我國實體經濟發展之間的相互關系進行了詳細地分析，使人們對其的了解更加明確，同時也更加深入，從而實現金融虛擬化和實體經濟實際發展之間的有效結合，從而推動全要素生產率的發展進程。

【關鍵詞】非金融企業金融化；全要素生產率；資源配置效率

一、引言

中國國改革開放以來，經濟持續高速增長，近年來，中國經濟增速放緩，制造業等實體經濟竟爭力的提升遇到瓶頸，但是，金融業的收益在不新增加，其在國內生產總值中的的比例急劇提升。盡管中國金融業的國際競爭力還比較弱，房地產業也存在諸多結構性問題，但從金融業和房地產業占國內生產總值的比重來看，當前中國經濟增長已經提前進入“脫實向虛”階段。

非金融企業適當的金融化有利于非金融企業提升經營質量和運營能力，但是一旦金融投資過度占用企業資源，將造成經營性業務的生產和投資供給不足，導致實體產業的持續衰落（Demir， 2009a Kaemik & Alisukru，2013： Stockier， 2004：Miibergk Shapiro，2013）.大量非金融企業為了改善盈利而進入金融市場，將原本用于經營性業務的資源配置于金融資產，以尋求金融市場的高額回報。然而，以逐利為目的的金融化容易導致企業過分重視短期利益而忽路原本的主營業務（即生產經營性業務）的可持續發展（Demir，2009b：Akkemik&.A1 isuru，2013：Seo，2012）。金融部門和實體部門是創造經濟價值的個體，但是實體部門是直接創造價值，二金融部門是通過對財富進行再分配，并不是直接創造價值。由于資源是稀缺的，若金融部門超過實體部門發展過多則會擠壓用于實體部門的資源，降降低經濟增長（Murphy eta：l.1991）。對于中國當前的經濟發展情況，非金融企業金融化對經營性業務是否產生了負的影響？中國已經具有了一定的企業金融化趨勢，但關于企業金融化問題的學術研究并不多。這些研究主要集中于企業金融化的影響和動機兩個方面。關于企業金融化的影響，現有研究主要發現，非金融企業金融化會降低企業實體投資，抑制企業的技術創新能力等（謝家智等，2014），對企業績效沒有顯著影響（李建軍和馬思超，2017，弱化貨幣政策對實體經濟的提振效果（張成思和張步曇，2016）等。關于企業金融化的動機，現有研究主要從金融欠發達國家的信貸約束、金融行業高額利差收益以及金融監管缺失等角度對企業金融化給出了解釋（王永欽等，2015；宋軍和陸旸，2015；韓珣等，2017）。還有一些研究從“蓄水池”理論和“投資替代”理論調釋了企業金融化趨勢不斷增強的原因（Demir，20009：胡奕明等，2017；杜勇等，2017）。

二、理論分析

課題基于“新常態”下經濟增長方式轉型的內在要求，以傳統增長模式下增長質量不高和金融“脫實向虛”兩大頑疾為主要研究對象，探究金融虛擬化的資源配置效應，在政策效果量化評估基礎上提出金融“脫虛入實”的最優政策組合和實施路徑。具體目標有：第一，歸納梳理和創新發展金融虛擬化“資源配置效應”的理論模型，構建契合本課題研究的理論基礎，為金融虛擬化“資源配置效應”的微觀機理研究提供理論支撐。第二，根據中國金融虛擬化的產生背景，構建度量金融虛擬化程度的指標體系。第三，建立一個動態化的成本加成率異質性模型，利用微觀數據進行參數校準，結合計量分析定量評估金融虛擬化治理政策的效果。第四，在機理分析與效果評估的基礎上，分析現有政策存在的問題及原因，從資源配置效率的視角設計促使金融“脫虛入實”的最優政策組合和實施路徑。

（1）金融虛擬化度量指標體系的構建和TFP分解。第一，在探討金融虛擬化本質的基礎上，結合我國金融虛擬化的具體情況從房地產金融、銀行同業業務、金融衍生品、非金融企業金融化等方面構建度量金融虛擬化程度的指標體系。第二，對不同省和直轄市的金融虛擬化程度進行評估，同時利用1998-2013年中國工業企業數據庫按年度和省份對制造業企業TFP進行加總、并分解成“技術進步效應”與“資源配置效應”。第三，對金融虛擬化與TFP及各部分之間的關系進行統計描述，為后續的機理分析與資源配置效率損失的測度提供現實依據和數據準備。

（2）金融虛擬化、資源配置與TFP增長。第一，基于省際面板數據對金融虛擬化和資源配置效率及各部分的關系進行經驗檢驗。第二，分析非金融企業的金融化趨勢，對非金融企業金融化程度與企業投資、研發與進入退出等行為之間的關系進行統計描述，并檢驗非金融企業金融化對企業TFP的凈效應。通過這部分的研究，為后續的機理分析提供事實依據。

三、結論

盡管這些年來，我國的金融總量已經大幅度增長，金融虛擬化與企業金融化現象開始出現，但是并不代表我國就不存在金融抑制。因為金融抑制只是一種現象，只要政府干預金融，就有可能還存在金融抑制狀態。非金融企業金融化的主要原因就是金融領域的回報率遠遠高于企業進行生產投資的回報率。因此，提高生產投資的回報率，增加企業的生產熱情是緩解企業金融化的有效途徑。首先，政府需要營造一個良好的創新和生產投資氛圍，通過技術補貼，減稅等方式來吸引企業回歸到主營業務上來。其次，要加快制造業企業轉型升級的進程，縮短生產周期降低生產成本，以縮小實業投資與金融投資之間的回報率差距，來降低企業的金融化程度，減輕“擠出效應”。同時，在政府支持實體經濟發展的過程中，要注意信貸資金的流向，如果這些資金并沒有回歸生產領域而是繼續流向金融領域，則會進一步加劇企業金融化程度。因此，要防范信貸資金脫實向虛。首先，政府要加強金融監管的力度和頻率，甄別制造業企業的金融投機行為，嚴厲打擊其套利行為，尤其是國有企業的跨行業套利行為；其次，銀行體系要做好信貸資金的跟蹤監測工作，掌握資金的流向并及時反饋，以防止信貸資金過多流入金融領域。

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