研究美國股市對我國股市的波動溢出效應

張雙妮　張雙蘭

摘要：文章通過借助GARCH（1，1）模型來構建VAR模型，并利用格蘭杰因果檢驗和脈沖響應函數來研究美國道瓊斯工業指數波動和納斯達克指數波動對我國上證指數波動和深證成指波動的影響。研究結論表明，美國股市波動對我國股市波動會造成持久性的影響，但是其影響在逐漸減弱。

關鍵詞：道瓊斯工業指數;納斯達克指數;上證指數;深證成指;波動溢出效應;VAR模型;GARCH（1，1）模型

一、引言

2018年開年以來，我國A股市場的行情持續大幅走跌，其中6月19日和10月11日上演了2次千股跌停。恰逢在10月10日，此前持續走高的美國股市迎來了三大股指的大跌，此后也持續下跌，幾乎跌去了2018年的所有漲幅。眾多股民認為是由于美國股市的大跌引起我國股市的大跌，認為美國股市的波動對我國股市的波動會產生重大的影響。又因為2018年7月6日，中美貿易戰正式開打。中美貿易戰使得我國逐漸加強與其他國家的進出口貿易往來，而削弱了對美國的業務，那么美國股市的波動對我國股市的波動是否會減弱？這是眾多投資者關心的問題。因此本文研究美國股市對我國股市的波動溢出效應是有實際研究意義的。

在中美證券市場波動溢出效應分析中，任仙玲和周立軍（2017）認為美國股市對我國大陸股市的波動不存在顯著的溢出效應;李遠光和王靜（2018）認為美市對我國滬市有單向的短期波動溢出效應;李怡芳（2018）認為2018年以來中美股市的聯動效應顯著增強。

本文相對上述文獻主要有以下兩個創新點：第一、借助GARCH（1，1）模型構建VAR模型來分析美國股市對我國股市的波動溢出效應;第二、認為美國股市波動會對我國股市波動會造成持久性的影響，且影響逐漸減弱。

二、實證研究

（一）數據選取和變量確定

本文選取2018年1月1日至2018年11月8日的道瓊斯工業指數、納斯達克指數、上證指數、深證成指的日數據，并刪除各指數日期不對應或者缺失的數據。

確定本文研究的變量體系：因變量為上證指數（SSE）和深證成指（SZSE），自變量為道瓊斯工業指數（DJI）和納斯達克指數（IXIC）。并且為減小數據的波動性，對原始數據做對數化處理，得到新的序列LNSSE、LNSZSE、LNDJI、LNIXIC。

（二）模型構建

實證分析采用如下模型。

（三）實證分析

根據上述三個表格所示的GARCH（1，1）擬合結果以及相關條件的檢驗結果，顯然GARCH（1，1）模型的擬合效果是非常好的，并且ARCH項和GARCH項的系數之和均小于1且非常接近于1，不僅滿足對參數的約束條件，還表明條件方差受到的沖擊是持久的。所以任意時刻受到沖擊都會對未來產生影響，結合本文數據，說明美國道瓊斯工業指數和納斯達克指數的波動對我國上證指數和深證成指的波動的沖擊是持久的，會對我國股市未來的波動產生影響。

下面采用上述擬合的GARCH（1，1）模型得到的方差序列作為波動性序列σ進行波動溢出效應的檢驗，將相應的σ值重新定義為新的波動性序列VLNSSE、VLNSZSE、VLNDJI、VLNIXIC。

由表 4 ADF單位根檢驗統計結果可知，序列VLNSSE、VLNDJI、VLNIXIC通過ADF單位根檢驗，說明這些原始序列是平穩的，而序列VLNSZSE為非平穩序列，其一階差分后的序列DVLNSZSE是平穩的。

由表 5 最有階數確定表結果，根據AIC、SC、LR等準則來判定模型的滯后階數，結合結果，確定因變量為上證指數的最優滯后階數為滯后4階，即建立VAR（4）模型，因變量為深證成指的最優滯后階數為滯后2階，建立VAR（2）模型，方程如下：

根據上述兩個VAR模型可知，道瓊斯工業指數和納斯達克指數對上證指數和深證成指有傳導效應，由于系數均較小，因此傳導效應較弱，根據AR單位根檢驗法，得出上述模型VAR（4）和模型VAR（2）均是穩定的，如圖1、2所示。

由表 6 格蘭杰因果檢驗結果可知，所有出原假設VLNIXIC不是DVLNSZSE的格蘭杰原因對應的P值大于0.05，接受原價設外，其他原假設所對應的P值均遠遠小于0.05，拒絕原假設，認為美國道瓊斯工業指數波動和納斯達克指數波動是我國上證指數波動的格蘭杰原因，道瓊斯工業指數波動是深證成指波動的格蘭杰原因，而納斯達克指數波動不是深證成指波動的格蘭杰原因。反映出美國股市對我國股市有顯著的波動溢出效應。

再根據如下脈沖響應結果，可見我國上證指數波動受到美國道瓊斯工業指數波動沖擊后，其產生的響應非常微弱;而受到納斯達克指數波動沖擊后，其當期響應微弱，而2期后其響應迅速增大且伴隨著超低速下降一直持續下去，說明美國道瓊斯工業指數波動對我國上證指數波動不會造成重大影響，而納斯達克指數波動會對我國上證指數波動產生持久性的重大影響;深證成指波動受到美國道瓊斯工業指數波動沖擊后，其當期的響應非常微弱，第3期迅速增大，而后緩慢下降且一直持續下去;受到納斯達克指數波動沖擊后，其當期有較微弱的響應，而2期后其響應迅速增大且緩慢下降并一直持續下去，說明美國道瓊斯工業指數波動和納斯達克指數波動對我國深證成指波動會產生持久性的較大影響。印證了前述的格蘭杰因果檢驗結果，美國股市波動對我國股市波動有顯著溢出效應。

三、結論及建議

根據本文實證研究，認為2018年以來美國道瓊斯工業指數波動和納斯達克指數波動對我國上證指數波動和深證成指波動會產生較大的持續性的影響，即如果美國股市有大幅度的波動，有很大的可能性使得我國股市也會產生大幅度的波動，譬如2018年10月10日美股的暴跌，10月11日我國股市的暴跌，這兩者在很大程度上是有關聯的。從本文實證研究結果可看到美國股市對我國股市的影響還是比較大的，但是這種影響隨時間逐漸減弱。

因此，我國股票投資者不應忽視美國股市對我國股市的影響，依舊需要關注美國道瓊斯工業指數波動和納斯達克指數波動，來做出相應的投資決策。由于兩國存在時差，這為投資者提供了參考美國股市來預測我國股市行情的可能性，晚上關注美股市場行情，來為第二天在我國股市投資尋找參考信息。當美國股市暴跌時，投資者可以考慮采取做空股票，當美國股市暴漲時，投資者可以考慮做多股票。

但是縱觀美國股市行情，其目前正處于歷史高位，由于中美貿易戰的持續升級，包括美國金融市場在內的全球經濟暴露出越來越多的風險，使得本就存在調整需求的美國股市一旦加劇震蕩，便會有不敢想象的后果。而我國股市正處于調結構、降杠桿的陣痛期運行，整體上處于歷史低位，且國家宏觀經濟政策的支持使得我國股市穩定運行的基礎更加扎實。這使得我國股市未來的波動將會逐步得到控制，跌幅將會得到有效遏制。同時，中美貿易戰促使我國對美貿易業務逐步轉向其他國家，使得我國經濟受到美國經濟影響的程度也在逐漸降低。因此，即使將來美國股市產生巨大的波動，對我國股市的影響也將被減弱很多，印證了前述美國股市對我國股市的影響在逐漸減弱的結論。因此，我國股票投資者在關注美國股市波動情況的時候，即使美國股市大震蕩，也不必要太擔憂其會對我國股市造成大的沖擊。將美國股市的波動納入投資參考的因素，但是也無需碰到美國股市大震蕩時就即刻將所持股票做空。

參考文獻：

[1]任仙玲，周立軍.美國及亞洲國家（地區）股市間波動溢出效應研究——基于分位數回歸模型[J].中共青島市委黨校.青島行政學院學報，2017（06）.

[2]李遠光，王靜.滬港通后上證與港股、美股間非線性短期波動溢出效應——基于匯率波動對股市波動抑制性時變視角[J].財會月刊，2018（18）.

[3]李怡芳.中美股市聯動性研究[J].金融市場研究，2018（08）.

（作者單位：張雙妮，江西財經大學統計學院;張雙蘭，西北政法大學反恐怖主義法學院）