注意力視角下媒體報道對股價的影響模型研究

曾憲聚， 張雅慧， 馮耕中

(1深圳大學 管理學院，廣東 深圳 518060; 2 招商銀行股份有限公司，廣東 深圳 518040； 3西安交通大學 管理學院，陜西 西安 710049)

0 引言

媒體報道對資本市場的影響已經越來越受到研究者的認可和重視[1]，自國外掀起研究熱潮以來，越來越多的國內學者也開始對相關問題展開探索[2]。現實生活中不乏存在相關媒體報道影響資本市場的實例。2014年8月，國際恐怖極端組織ISIS異常活躍，得到世界輿論的關注，同期美國一家名為ISIS的生物科技公司，在無基本面推動的情況下，股票曾出現三個月累計上漲43%的情況；2015年11月，法國巴黎受到ISIS恐怖極端組織的襲擊，媒體對ISIS的報道引發了世界范圍內的關注，其中包括投資者的關注，這家同名公司的股價在基本面無大的變化且同期美股大漲的形勢下應聲大跌。受媒體報道的股票價格變動有無規律可循？目前的研究還暫時沒有在統一的分析框架內給出自洽的理論解釋。現有關于媒體報道影響資產價格的研究思路主要有四個[3]，一是媒體報道有助于緩解市場中的信息不對稱問題[4]，二是媒體報道存在客觀性失真，存在媒體偏見[5]，三是媒體情緒擴散形成“意見環境”[6]，四是媒體報道本身所產生的注意力效應[7]。考慮到中國A股市場投資者的比例結構、理性程度等現實特點，大多數研究大多從投資者注意力視角展開。占據中國A股市場總投資者比例80%的為中小投資者，不同于專業能力和時間保障更勝一籌的機構投資者，中小投資者往往缺乏專業的金融與財務知識，難以完成直接的信息提取和深度的信息分析，理性程度相對較低，更容易被題材炒作和所謂的“內幕消息”所左右。張雅慧等[8]通過實驗的方法證實了媒體報道對投資者注意力的配置作用，研究發現一方面新聞媒體成為理性程度較低的投資者的主要信息來源，另一方面其投資行為更容易受到注意力的影響。

在眾多基于投資者注意力視角的媒體報道與資本市場的研究中，Huberman和Regev[9]的案例研究對注意力的影響提供了非常具有說服力的經驗證據，Meschke和Kim[7]將其稱為“媒體產生的注意力(media-generated attention)”。針對媒體產生的注意力，學者們廣泛探討了股價的周歷效應[10,11]、公司更名對股票收益的影響[12～14]和注意力與投資者的交易行為[15～17]等研究議題。由于投資者注意力如何量化一直是相關研究的難點，新近的研究則從投資者“主動注意”的視角切入，通過投資者主動搜索的信息來追蹤其注意力變化情況[18～20]。國內外學者圍繞基于搜索引擎技術[21～23]、注意力傳染機制[24]、投資者關注度驅動效應[25]、投資者有限的注意力與海量信息間的矛盾對資產定價的影響[26,27]、投資者關注度對信息擴散速度與股票價格的影響[28]和新興媒體中自媒體報道影響機制[29～31]等研究議題展開了深入的討論。

相較于繁多的實證研究，通過構建理論模型來對市場中的各種現象進行解釋的研究則較為有限[32,33]。Peng和Xiong[34]討論了注意力約束下的投資者學習行為；Hirshleifer和Toeh[35]以及Hirshlerfer，Lim和Toeh[36]分析了有限注意的前提下，投資者對不同會計信息的錯誤反應；Tetlock[37]構建的模型則更深入地考察了媒體報道緩解信息不對稱問題的內在機制；Barber和Odean[15]也在實證研究之后通過一個簡單的模型來解釋投資者的買賣不平衡性。

在上述的理論模型中，與本文最為相關的是Tetlock模型[37]。該模型討論了在投資者完全理性的前提下，新聞報道對緩解投資者間的信息不對稱問題的作用，很好地刻畫了媒體報道對股票收益的影響機制，也對繁雜的關于媒體報道與資產價格的相關研究起到了提綱挈領的作用。作為一個傳統的理性期望模型(rational expectation model)，其最大的不足在于忽略了投資者理性程度不同這一重要前提，其后續命題的預測與現實情況之所以產生偏離，主要源自于此。該模型對被報道股票新聞當期和新聞后期的收益進行的預測本質上可歸于慣性效應，但該研究的結果表明二者存在顯著的10日反轉效應，Tetlock將其解釋為新聞后期收益對新聞當期收益的正回歸系數可以理解為反轉效應的降低。被報道股票收益的反轉效應已被國內外許多學者所發現[38～40]，但是Tetlock并沒有提供新聞日過后被報道股票為什么會產生收益反轉的理論解釋，本文從這一問題出發，力圖在拓展Tetlock模型的基礎上構建統一的分析框架，以期對媒體報道影響股票市場的內在機制以及受媒體報道的股票價格變動規律給出一致的理論解釋。

論文的其它部分安排如下：第二部分給出了模型的具體設定并求解各階段的資產均衡價格；第三部分利用求得的資產價格提出并分析了相應命題；最后從市場效率角度進一步討論了模型命題并指出了未來研究方向。

1 模型設定

總體而言，模型在繼承Tetlock[37]基本設定的基礎上，考慮了一類信息處理能力有限、但仍然按照貝葉斯法則更新信念的注意力投資者。借鑒Hirshlerfer，Lim和Toeh[36]的部分設定以及Barber和Odean[15]對投資者有限注意的刻畫方法，將媒體報道對理性投資者和有限理性的注意力投資者的不同影響統一在同一個分析框架下，并在此框架下分析媒體報道緩解信息不對稱和引起注意力效應的不同作用機理。

具體地，假設市場上存在三類投資者：(1)投資者i是知情投資者，擁有暫時的信息優勢，但是也因此引起可私人觀測到的流動性沖擊；(2)投資者u是不知情投資者；(3)投資者a是不知情的注意力投資者。投資者i和投資者u都是理性程度較高的成熟投資者；投資者u和投資者a雖然都是不知情投資者，都通過媒體報道了解公共信息，但投資者u是理性程度較高的成熟投資者，注意力投資者a則是有限理性的，因其對信息的反應受到所投注注意力的影響。三類投資者都根據貝葉斯法則更新信念，并且具有常數絕對風險厭惡(CARA)的效用函數。

模型中共有4個時點，其中3個是交易階段。在t=1,2和3時期三類投資者分別短視地(myopically)選擇對無風險資產和風險資產的投入；在t=3時期，投資者消費各自的財富，即風險資產的清算價值。“短視假設”降低了計算的復雜性，但是并不會改變模型的均衡結果。為了簡化計算，假設市場上存在無風險資產和風險資產兩類資產。無風險資產是完全彈性供給的；風險資產的供給量固定且不可更改，標準化為1單位。無風險資產支付固定的利率為r，簡化起見，令r=0，時間折現系數為1。且令三類投資者的風險規避系數均等于1。

在t=1時期，知情投資者獲知一個關于資產清算價值的私人信號s，s服從正態分布s～N(0,Vs)，Vs反映了新聞的信息含量。資產的清算價值為P3=d+e1+e2+e3+S，在其構成中，d是一個常數，e1、e2和e3都是滿足正態分布的隨機變量。簡化起見，假設e1、e2和e3獨立同分布，e1～N(0,Ve)并且在第t期被披露給公眾(t=1,2和3)。在第2期，一條公共新聞將信息s的真實值披露給另兩類投資者。不知情投資者可以準確地觀測到的真實價值，但是對注意力投資者來說，其觀察到的是S，也就是說，注意力投資者認為資產的清算價值為P3=d+e1+e2+e3+S。注意力投資者觀察到的新聞所披露的信號的價值S=s+a，其中a是新聞披露的信號，a是新聞引發的投資者注意力效應。為了簡化計算，令s和a相互獨立，且a服從正態分布a～N(Ea,Va)且a≥0，則Va反映了注意力的波動程度。假設s和a相互獨立并不影響本文的模型和結論，主要是因為以下兩點原因：首先，對注意力投資者而言，新聞是引起投資者注意力的誘因，新聞中所包含的信息含量固然會影響投資者注意力，但并不能完全地決定其投入的注意力高低，因為后者是由許多其它因素共同決定的；其次，模型中令S=s+a同樣僅僅是出于簡化計算的考慮，并不代表這是投資者注意力效應的估算方法，因為一條不傳遞任何企業價值的信息也可以引發投資者的關注進而改變其對企業的估值，同樣一條反映企業價值重大改變的重要新聞也可能并未引起注意力有限的投資者關注。簡言之，s和a在現實世界中可以并不獨立，但為簡化計算且在不影響本文模型與結論的前提下，本文假定其相互獨立。

在t=1時期，知情投資者引發一個持續的流動性沖擊n(每人)，n服從正態分布n～N(0,Vn)。值得注意的是，這一流動性沖擊將持續到t=2時期，也即公共新聞發生的時期，直到t=3時期進行清算時才消失。盡管不知情投資者無法觀測到流動性沖擊n，但是他們可以通過第1期的價格P1和第2期公共披露的信息s對其價值進行理性的推測。而對于注意力投資者而言，即使當第2期信號s成為公共信息之后，他們也無法完全掌握s的真實價值，而是觀測到受注意力影響的S。圖1給出了模型的時間軸：

圖1 模型的時間軸

(1)

為了得到某一類投資者的整體需求，用個體投資者的需求乘以此類投資者的比例，假設知情投資者、不知情投資者和注意力投資者的比例分別為fi、fu和fa，fi+fu+fa=1。三類投資者的存在及其比例是市場上的共同知識。

我們使用標準的反向歸納方法(backward induction)計算每一期的市場均衡價格。根據市場出清條件可以得到第2期的均衡價格為:

P2=d-Ve+e1+e2+faa+s+fiVen

(2)

新聞媒體對s的揭曉使得投資者可以完美地推測私有的流動性沖擊n的大小，使其成為可以公共觀測到的信號。和Campell, Grossman和Wang[45]的模型一樣，可公共觀測到的流動性沖擊對股票價格存在影響。

第1期的均衡價格的計算較為復雜。將第1期的價格P1表示為s和n的線性函數有：

P1=d+e1+α+βs×s+βn×n

(3)

接下來的計算將決定s的系數βs和n的系數βn。知情投資者i和不知情投資者u都是成熟投資者，并且知道注意力投資者a的存在以及注意力a的分布。不知情投資者u理性地預期到P1的線性形式后，將會通過觀測到的市場價格來學習s和u的值。對于注意力投資者來說，雖然他們對信號的感知受到注意力的影響，但是其信念仍然是按照貝葉斯法則進行更新的。也就是說，在存在私有信息s的第一期，注意力投資者也可以通過當期價格理性地學習知情投資者所擁有的私有信息s和所引發的流動性沖擊n。因此，注意力投資者a在第1期的需求和不知情投資者u的需求是相等的。運用第1期的市場出清條件來求解均衡價格，并且分別匹配常數項、信號項和流動性沖擊的系數可以得到：

(4)

βn=[(1+fi)Ve+Va]βs

(5)

(6)

并且當Vn足夠大且Vs大于0時有

0<βs=βs(fi,Vn,Vs,Ve,Va)<1
fiVe<βn=βn(fi,Vn,Vs,Ve,Va)<(1+fi)Ve+Va

(7)

最后我們可以計算第0期的均衡價格，在這一時期信息是對稱的并且不存在流動性沖擊。根據市場出清條件我們可以計算出P0：

P0=d-Ve+α(fi,Ea,Vn,Vs,Ve,Va)+

[βs(fi,Vn,Vs,Ve,Va)2Vs+βn(fi,Vn,Vs,Ve,Va)2Vn]

(8)

2 命題提出與分析

基于對Tetlock模型的拓展，本部分致力于將如下5個命題作為一個研究整體置于同一理論框架下，并力爭邏輯遞進地對被報道股票的價格(命題1)、被報導股票的持有收益(命題2)、注意力投資者的交易量/交易行為(命題3和命題4)以及注意力投資者的投資收益(命題5)等關鍵問題與主要變量分別進行考察。

2.1 被報道股票的價格

媒體報道對被報道股票價格的影響是需要考察的第一個方面。觀察第2期價格P2=d-Ve+e1+e2+faa+s+fiVen的形式，除信號s和流動性沖擊n之外，還包含一個正的faa，說明新聞報道當期的價格受到投資者注意力效應的影響。又由于a是一個大于0的滿足正態分布的隨機變量，可知注意力效應會給被關注股票帶來一定的價格壓力，或者說注意力溢價。對P2求期望有：

E(P2)=d-Ve+e1+faEa

(9)

鑒于P2在第2期(t=2)時，e1已是常量，故此處均值為本身，即條件均值。P2的期望的表達式說明新聞報道當期被報道股票的價格受到投資者注意力的影響與注意力投資者占全部投資者的比例和新聞報道引發的注意力效應相關；而表達中并無信號項，說明與新聞的信息內容并無關系。由此我們提出命題1：

命題1在新聞報道當天被報道公司的股票價格存在與新聞內容無關的正的注意力溢價，溢價程度與投資者的關注度正相關。

需要注意的是，注意力溢價是與新聞內容無關的，也就是說，只要投資者存在有限注意這一理性程度上的限制，無論任何新聞從平均意義上講都會給被報道股票帶來注意力溢價。即使一條新聞言之無物，甚至早已為人所知，只要它能夠引起投資者的關注，它仍然會給被報道股票帶來注意力效應。這一結論很好地解釋了Tetlock[46]對于冗余信息現象(stale information)的觀測，也為從整體視角討論媒體報道與股票價格反應趨勢的研究提供了理論基礎。

2.2 被報道股票的持有收益

為了討論媒體報道當期和后一期的股票收益情況，計算第2期和第3期的股票持有收益r2和r3如下：

r2=P2-P1=e2-V2+faa-α(fi,Ea,Vn,Vs,Ve,Va)+

(1-βs(fi,Vn,Vs,Ve,Va))s+(fiVe,Vs,Ve,Va))n

(10)

r1=P3-P2=Ve-faa+e3-fiVen

(11)

并且可以得到r2對r3的回歸系數βr2r3：

(12)

新聞的信息含量和注意力效應對βr2r3的影響并不相同。首先考慮在不存在注意力投資者的情況下Vs的作用。式(12)轉化為

(13)

由于βn(fi,Vn,Vs,Ve,Va)>fiVe，可知βr2r3>0。發生新聞的時期和新聞后時期的股票收益正相關，說明新聞期和新聞后期的股票收益存在慣性效應。這在Tetlock的研究中已經得到理論推導和實證研究的支持，在此不予贅述。本文更關心的是考慮投資者注意力效應之后的結果。根據式(7)有βn(fi,Vn,Vs,Ve,Va)<(1+fi)Ve+Va，因此我們可以得到

(14)

也就是說，當注意力投資者的比例或投資者注意力的波動性足夠大的時候，新聞當期和新聞之后被報道股票的收益可能會存在負相關關系。具體來說，當二者滿足以下條件時，被報道股票的收益可能會存在反轉效應：

(15)

因此我們提出命題2：

命題2當注意力投資者的比例足夠高或者投資者注意力的波動性足夠大的時候，被報道公司在新聞報道當天的股票收益和新聞報道之后的股票收益負相關，存在反轉效應。

從認知角度而言，投資者的注意力是有限的，應用到股票市場上的表現則是其所關注的股票有限，并且只會對吸引其注意力的股票進行操作。這解釋了被報道股票的注意力溢價，說明了投資者注意力的經濟意義。而另一方面，僅就注意力效應而言，這種股票價格和收益的變動是缺乏基本面和企業價值因素的支撐的，因此當短暫的注意力效應過后被關注股票的收益會發生向基礎價值的反轉。

Tetlock提出的慣性效應和本文命題2中提出的反轉效應解釋了媒體報道的信息含量和注意力效應對被報道股票收益的不同影響。從投資者本身的特征來看，理性程度較高的成熟投資者(一般是機構投資者)更有能力對報道的信息內容進行深入分析，因而更多受到信息內容的影響。而理性程度較低的個人投資者分析公共信息的專業能力則較差，因此在閱讀媒體報道時更容易受到注意力的影響。將二者結合來看，總體上說明了媒體報道對理性程度不同的投資者的不同影響渠道，即對成熟投資者是經由信息傳播作用通過信息內容產生影響，而對注意力投資者則主要通過注意力機制產生影響。

進一步，從實際市場中的情況來看，研究普遍發現市場中媒體報道多的股票其收益率反而低于報道少的股票，并稱之為“媒體效應(media effect)[38]。張雅慧等與Huang基于“過度關注注意”假設對“媒體效應”進行了解釋[40,47]，發現了和命題2的預測相一致的反轉效應。說明至少在投資者理性程度普遍較低的中國A股市場中，命題2中的反轉效應更能解釋媒體報道對股票價格的影響機理。

2.3 注意力投資者的交易量

(16)

接下來進一步對注意力交易者的買賣不平衡性進行討論和解釋。交易者的買賣不平衡是注意力交易者交易行為的重要表現，它將交易量分割為買入和賣出兩個方面，對二者的差值而非總體交易量展開討論。買賣不平衡性的具體表現為注意力使交易者的買入量大于賣出量，從而帶來凈的買入，即基于注意力的凈買入。將買賣不平衡設為Imbalance，則根據定義有新聞當期注意力投資者的買賣不平衡為：

(17)

(18)

命題4注意力交易者是注意力的凈買入者，即其買入行為對注意力的敏感度高于賣出行為。

命題4很好地解釋了Barber和Odean的研究[11]，即由于投資者的注意力是有限的，因此對于市場中的幾千支股票只能選擇性地了解吸引其注意力的一小部分，且后續買入也往往在這一小部分股票中進行挑選。而作為注意力投資者的散戶投資者，通常僅在自己已經持有的股票中挑選進行賣出，且不會進行賣空操作，因此注意力對買入行為的影響大于賣出行為。本文和Barber與Odean[11]的研究區別在于所考察的制度環境(institutional environment)存在不應忽視的差異：后者考慮的是做市商制度下的投資者注意力對買賣不平衡性的影響，本文則基于我國的集合競價制度進行討論。

2.4 注意力投資者的投資收益

(19)

命題5新聞報道引發的投資者注意力效應(Ea)越強烈，注意力投資者的投資收益越低。也就是說，投資者的注意力受新聞報道的影響程度越高，其投資收益越低。

對命題5的最直觀解釋是，注意力投資者需要為其有限理性遭受一定的投資收益損失。注意力效應是注意力投資者對新聞報道的一種過度反應，正如假設1所預測的情況，注意力效應給被報道股票的股價帶來了一定的基于投資者有限理性的、不被基本面所支持的注意力溢價，而股價在缺乏價值支持的情況下將會產生面向基本價值的反轉。由于注意力投資者是基于注意力凈買入者，其遭受投資損失是正常的，通俗地講，基于“跟風”的投資遭受損失是大概率事件。

式(19)說明在注意力效應明顯的市場中，只要存在足夠大的流動性沖擊，注意力投資者有可能獲得正收益，這回答了注意力投資者進行交易的激勵來源問題。事實上，盡管在本文的模型中并未討論注意力成本，關注的信息內容越多顯然需要更高的成本。這種成本包括將更多的認知資源分配給企業的盈余或現金流信息，以及花費更多的時間，而“時間”本身顯然具有極高的機會成本。但是從結果上來說，關注的信息越多則可以對企業的價值有更準確的評估。從更為廣泛的角度考慮，關注上市公司相關信息的機會成本甚至包括將這些注意力資源用于其它決策領域，例如個人生活或其它投資機會，已有研究也證實了這種注意力分配的機會成本的重要性[48～51]。因此，關注或不關注更多的信息對投資者來說各有利弊，這種成本和激勵的權衡決定了注意力投資者和基于注意力效應的投資可以在股票市場中長久地存在。

3 結果與進一步的討論

本文在Tetlock的基礎上加入一類有限理性的注意力投資者，構建了一個兩資產三階段的理性期望模型。通過對注意力效應的刻畫，將媒體報道的信息傳播機制和注意力效應兩種影響納入統一的分析框架之內，考察了媒體報道對股票市場的影響機理，并解釋了受報道股票價格變動的一致性規律——媒體效應。主要得到以下結論：

首先，在被報道股票的均衡價格方面，本文發現新聞報道當期的價格受到投資者注意力效應的影響，注意力效應會給被關注股票帶來一定的價格壓力，或者說注意力溢價，并且這種注意力溢價是與新聞的信息內容無關的，這是對以往研究一個有益的補充與擴展。

其次，本文對被報道股票在受報道當期和后一期的收益情況進行了分析，發現在同一個分析框架下，媒體報道的信息含量和注意力效應對被報道股票收益呈相反的影響。當考慮新聞信息內容時，被報道股票在新聞報道當天的股票收益和新聞報道之后的股票收益正相關，存在慣性效應。而當僅考慮注意力效應時，二者則存在反轉效應，條件是注意力投資者的比例足夠高或者投資者注意力的波動性足夠大。

再次，對注意力交易者的交易行為的討論發現，注意力交易者在新聞當日的交易量隨注意力交易者的比例和注意力效應的提高而增加，但注意力效應與新聞的信息含量并不相關。同時，本文還發現注意力交易者存在以往研究中所發現的買賣不平衡性，即注意力交易者是注意力的凈買入者，其買入行為對注意力的敏感度高于賣出行為。

最后，本文討論了注意力投資者的投資收益，發現投資者的注意力受新聞報道的影響程度越高，其投資收益越低。但是，當市場的流動性足夠強時，注意力投資者的收益也有可能是正的。這一方面肯定了市場上存在注意力投資者的可能，另一方面也對有限理性的個人投資者在不同市場環境下的盈虧狀況提供了一定的解釋力。

總體而言，本文在拓展Tetlock模型的基礎上，證明了媒體報道通過注意力效應對投資者行為和股票市場表現的影響，在統一的分析框架內對前人研究成果進行驗證分析的同時，也提出了新的研究命題，并解釋了相應的現實現象。尤為重要的是，從注意力視角來看，特別是在中國A股市場個人投資者比例相對高、理性程度相對低的背景下，媒體報道對市場效率是否起到了正面作用呢？傳統對金融市場效率的討論通常基于Fama的有效市場理論(EMH)[52]。該理論的兩個核心假設是信息完全性和參與主體的完全理性，而針對這兩個條件的挑戰和修正正是金融學發展的重要組成部分。媒體報道與股票市場的相關研究作為行為金融學研究的新興領域，恰恰對這兩個前提都提出了挑戰，因此很難將本文的研究問題納入有效市場理論的標準范疇內并得到一個公允的結論。

從方法論的角度來看，“當評價一個理論正確與否時, 對假設前提的評頭論足似乎顯得有失公平”[53]盡管如此，關于市場效率的探討對基于股票市場的研究來說卻是一個無法回避的問題。因此在論文的最后，我們并不打算討論考慮了投資者注意力的媒體報道對股票市場的影響這一問題對有效市場理論兩個前提假設的表面背離，而僅借助有效市場理論對市場效率進行評價的信息效率和定價效率兩個指標，針對前文所推導出的命題進行進一步的討論。一方面，通過利用信息是否能獲得超額收益來討論媒體報道對股票市場信息效率的影響[54,55]根據命題1和命題2，受到媒體報道的股票在新聞當期會產生基于注意力的溢價，并且股價會在后續產生反轉。說明在存在有限理性的注意力投資者的股票市場上，受到媒體報道的股票存在套利機會，并且媒體報道所導致的反轉效應本身就是股票價格違反隨機游走規律的表現。另一方面，通過價格波動來討論媒體報道對股票市場定價效率的影響。股票市場的定價效率應該分為一級市場和二級市場兩個角度來分別看待，一級市場主要考察股票發行定價的效率，二級市場則主要考察股價波動性[56,57]。從命題2可知，被當期報道的股票價格受到注意力投資者比例和注意力效應的正向影響，說明注意力投資者的存在使得受到媒體報道股票的風險增大，降低了市場的定價效率。

綜合以上兩個方面來看，盡管媒體報道起到了降低投資者間的信息不對稱程度的作用，但卻引發了有限理性投資者的注意力效應，從而在一定程度上降低了市場效率。但是注意力交易者的交易量相關命題說明，新聞報道的信息含量和投資者注意力的不確定性促進了被報道股票的市場交易，提高了股票的流動性，從這個角度來看媒體報道對股票市場的效率也發揮著正面作用。易言之，媒體報道對股票市場效率的影響主要并不是通過其本身所施加，而是以投資者行為為橋梁，其對市場效率相對負面的影響也是由投資者的有限理性所決定。事實上，正是由于投資者的有限理性才使得媒體報道對投資者注意力具有重大的影響，因此，盡管投資者的注意力整體而言難以預測，但我們仍有必要對其可能的影響因素進行深入探討。這也為我們提供了未來研究的議題和方向，一方面進行相應的實證研究以彌補本文僅限于理論構建的不足，另一方面，可以從更為具體的投資者注意力影響因素與影響機制出發，為監管層如何更好地利用新聞媒體的力量、媒體本身如何更好地促進股市健康發展提供進一步的經驗借鑒與理論啟示。