租賃公司創(chuàng)新型融資渠道之資產(chǎn)證券化

唐瑜鮮

【摘 要】融資租賃行業(yè)資金密集型的特點決定了租賃公司需要不斷獲得穩(wěn)定的低成本資金，而租賃資產(chǎn)證券化則是租賃公司獲取資金的重要渠道之一。本文首先分析了租賃資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的現(xiàn)狀，并以平安國際融資租賃有限公司2019年度第二期小微租賃資產(chǎn)支持票據(jù)為例具體講解了租賃資產(chǎn)證券化的參與人和操作流程，指出了目前阻礙我國租賃資產(chǎn)證券化發(fā)展的幾大問題，并提出了相關(guān)建議。

【關(guān)鍵詞】租賃資產(chǎn)證券化；操作流程；發(fā)展障礙

當前，我國大部分租賃公司發(fā)展面臨的瓶頸之一就是資金問題，如何持續(xù)地獲得大量低成本的資金，不僅直接決定了租賃公司的資產(chǎn)質(zhì)量，更是在一定程度上關(guān)系到租賃公司的生存與發(fā)展。雖然目前租賃公司的資金大部分仍來源于銀行信貸資金，但以資產(chǎn)證券化、保理融資、信托融資為代表的新型融資渠道得到了越來越多的應用，尤其是自2015年以來租賃資產(chǎn)證券化蓬勃發(fā)展，呈井噴之勢，已成為國內(nèi)租賃公司的重要融資渠道之一。

一、租賃資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀

租賃資產(chǎn)證券化，是指由租賃公司作為原始權(quán)益人或發(fā)起人，將可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的租賃資產(chǎn)通過結(jié)構(gòu)化安排，使其成為可以在金融市場上流通的標準化證券產(chǎn)品。這些標準化的證券產(chǎn)品在交易所發(fā)行的，一般稱為資產(chǎn)支持證券（簡稱ABS），在銀行間債券市場發(fā)行的，一般稱為資產(chǎn)支持票據(jù)（簡稱ABN）。

資產(chǎn)證券化作為融資租賃公司創(chuàng)新型融資的一種重要方式，可以有效盤活存量資產(chǎn)，提升資金流動性，拓展融資渠道，優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，并實現(xiàn)部分風險轉(zhuǎn)移。自遠東租賃2006年發(fā)行的國內(nèi)第一支租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以來，越來越多的租賃公司把目光投向了這種新型的融資渠道，近年來租賃資產(chǎn)證券化受到了各方的關(guān)注。根據(jù)中國資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)統(tǒng)計顯示，截至2019年7月14日，市場上共發(fā)行了519支租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模共計5910.96億。下圖為2006年1月1日至2019年7月14日租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行情況：

由上圖可知，從2015年起，租賃資產(chǎn)證券化呈爆發(fā)式發(fā)展，無論是發(fā)行數(shù)量還是發(fā)行金額都較之前有大幅度增長。市場上發(fā)行規(guī)模最大的十支租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品都是在2015年之后發(fā)行，最大發(fā)行規(guī)模達到了56.36億，顯示出租賃資產(chǎn)證券化在國內(nèi)市場受到了前所未有的重視。

二、租賃資產(chǎn)證券化操作流程

由租賃資產(chǎn)證券化的定義可知，一個租賃資產(chǎn)證券化項目需要有發(fā)起人/原始權(quán)益人、計劃管理人、承銷商等多個主體參與，并且需要經(jīng)過建立基礎(chǔ)資產(chǎn)池、設(shè)立SPV、轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)、發(fā)行資產(chǎn)支持證券等多個環(huán)節(jié)。下面本文以平安國際融資租賃有限公司2019年度第二期小微租賃資產(chǎn)支持票據(jù)（以下簡稱平安租賃ABN2019-2）為例進行具體闡述。

由以上平安租賃ABN2019-2可以看出，租賃資產(chǎn)證券化的主要參與人及職責和作用為（表4）：

根據(jù)平安租賃ABN2019-2交易結(jié)構(gòu)圖可知，租賃資產(chǎn)證券化的步驟如下：

1、構(gòu)建基礎(chǔ)資產(chǎn)。基礎(chǔ)資產(chǎn)必須能產(chǎn)生穩(wěn)定且可靠的現(xiàn)金流，單項資產(chǎn)不應過大且不應過度集中于某個區(qū)域或某個行業(yè)，期限結(jié)構(gòu)應互相匹配。平安租賃ABN2019-2的基礎(chǔ)資產(chǎn)中，近99%都是制造業(yè)資產(chǎn)，行業(yè)集中度高，該ABN會受到制造業(yè)整體景氣度的影響，行業(yè)集中度風險較高。

2、設(shè)計資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。計劃管理人會同中介機構(gòu)進行盡職調(diào)查，設(shè)計交易結(jié)構(gòu)，選擇信用增級方式，確定發(fā)行規(guī)模，通過對現(xiàn)金流覆蓋率等測算設(shè)計分層結(jié)構(gòu)，確定各層級的價格。平安租賃ABN2019-2分為四個層級，根據(jù)各層級評級的遞減，利率逐級提高。

3、原始權(quán)益人與計劃管理人簽訂資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合同。原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)的租賃收益權(quán)及其他附屬權(quán)益轉(zhuǎn)讓給計劃管理人，計劃管理人按照約定向原始權(quán)益人支付對價。如平安租賃ABN2019-2，平安租賃與江蘇信托簽訂《信托合同》，江蘇信托受讓平安租賃的基礎(chǔ)資產(chǎn)，設(shè)立特定目的信托，發(fā)行平安租賃ABN2019-2，江蘇信托向平安租賃支付對價（需扣除承銷和發(fā)行等費用）。

4、計劃管理人在銀行間交易市場或證券交易所等地發(fā)行資產(chǎn)管理計劃。如江蘇信托在銀行間債券市場發(fā)行平安租賃ABN2019-2。

5、計劃管理人與承銷商簽訂承銷協(xié)議。如江蘇信托與南京銀行、中金公司簽訂《承銷協(xié)議》，承銷商向合格投資人銷售資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

6、計劃管理人與原始權(quán)益人簽署服務協(xié)議，委托原始權(quán)益人對基礎(chǔ)資產(chǎn)進行日常管理，包括租金回收、違約處置等。

7、計劃管理人分別與托管機構(gòu)、中債登簽署相關(guān)協(xié)議，委托托管機構(gòu)對專項計劃資產(chǎn)進行保管，委托中債登進行相關(guān)的登記、存管、清算和交收等。

8、承租人按照合同約定償還本息，中債登向投資人支付證券本息。

9、在專項管理計劃存續(xù)期內(nèi)，計劃管理人按照相關(guān)規(guī)定定期進行信息披露，原始權(quán)益人定期匯報資產(chǎn)情況，評級機構(gòu)每年出具跟蹤評級報告，會計師事務所每年出具跟蹤審計報告。

三、租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展障礙及應對建議

租賃資產(chǎn)證券化雖然這幾年得到了快速發(fā)展，但是其面臨的障礙也是顯而易見，總結(jié)起來主要有如下幾點：

1、基礎(chǔ)資產(chǎn)中租賃物的認定及權(quán)屬問題。雖然現(xiàn)行法律對金融租賃公司和融資租賃公司的租賃物進行了不同規(guī)定，但在實際開展業(yè)務的過程中，租賃物囊括了動產(chǎn)、不動產(chǎn)甚至無形資產(chǎn)等各種形式。一旦原始權(quán)益人與承租人產(chǎn)生爭議，法院有可能判定租賃物不符合法律規(guī)定進而否定融資租賃合同的效力，則投資人可能會面臨損失。此外，在操作租賃資產(chǎn)證券化的過程中，只是將租賃債權(quán)及其他附屬權(quán)益轉(zhuǎn)移給SPV，并未將租賃物的所有權(quán)同時轉(zhuǎn)移。若原始權(quán)益人破產(chǎn)，則租賃物可能會被納入破產(chǎn)財產(chǎn)進行清算，使管理計劃和投資人面臨風險。

2、稅法支持不到位。雖然SPV是納稅人主體，但受限于財稅【2016】36號文“金融商品轉(zhuǎn)讓，不得開具增值稅專用發(fā)票”，嚴重制約了租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務的發(fā)展。

3、評級市場混亂，評級標準不規(guī)范。由于每家評級機構(gòu)的信用評價方法和評價標準不同，導致投資人在面對各類ABS和ABN產(chǎn)品時，難以進行橫向比較。并且由于評級市場競爭激烈，有的評級公司甚至胡亂評級，對一些產(chǎn)品的潛在風險不進行披露。

4、市場參與度有待提高。就原始權(quán)益人而言，能夠發(fā)行ABS/ABN的都是規(guī)模較大，實力較雄厚的租賃公司，AA評級以下的租賃公司幾乎沒有參與的機會，當前市場更關(guān)注的是原始權(quán)益人的主體評級而非基礎(chǔ)資產(chǎn)本身。就投資人而言，目前也僅限于銀行、保險等機構(gòu)，大量其他投資人未能參與，在某種程度上導致了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性不足。

針對以上障礙，建議國家在頂層設(shè)計層面完善租賃資產(chǎn)證券化的配套法律法規(guī)和政策支持，尤其是關(guān)于租賃物的認定及基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)歸屬問題，解決租賃資產(chǎn)證券化中SPV的開票問題，規(guī)范評級市場，加強信息披露，推進投資人多元化，進一步發(fā)展二級市場，提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性，進而推動租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)展，從而使租賃公司能夠獲得更多穩(wěn)定的低成本資金，更好地服務于實體經(jīng)濟。

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