我國(guó)貨幣政策信貸傳導(dǎo)機(jī)制實(shí)證分析

梁文僑　常裕琦

[提要] 貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和效力是中央銀行十分關(guān)注的問(wèn)題。我國(guó)由于資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、利率市場(chǎng)化程度不高以及金融體系結(jié)構(gòu)中銀行起主導(dǎo)作用等原因，貨幣政策主要通過(guò)銀行信貸傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)揮作用。因此，銀行信貸行為會(huì)對(duì)貨幣政策效力產(chǎn)生直接的影響。本文針對(duì)貨幣政策信貸傳導(dǎo)機(jī)制問(wèn)題建立VAR模型，探究法定準(zhǔn)備金率調(diào)整對(duì)信貸供給的作用，結(jié)果表明：法定準(zhǔn)備金政策效力會(huì)因?yàn)樯虡I(yè)銀行的行為而被削弱。最后，提出相關(guān)政策建議。

關(guān)鍵詞：存款準(zhǔn)備金政策;銀行信貸供給;政策建議;VAR模型

中圖分類(lèi)號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2019年5月6日

一、引言

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是貨幣政策引起社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活變化，并最終實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)的過(guò)程。貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制主要有信貸傳導(dǎo)機(jī)制、利率機(jī)制、資產(chǎn)價(jià)格機(jī)制等。我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中，由于銀行主導(dǎo)型的金融體系結(jié)構(gòu)，以及資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、利率市場(chǎng)化程度不高等因素，信貸傳導(dǎo)渠道目前仍然是政策傳導(dǎo)的主要途徑。存款準(zhǔn)備金政策作為一個(gè)作用強(qiáng)烈的政策工具，常為我國(guó)中央銀行所使用。近年來(lái)，中央銀行多次下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率，以降低融資成本，優(yōu)化商業(yè)銀行流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。從理論上說(shuō)，法定存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)會(huì)使得商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金增加，使銀行可貸資金增多而擴(kuò)大信貸供給。但在實(shí)踐中，由于商業(yè)銀行信貸供給受各種因素的影響，法定存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整并不一定能達(dá)到預(yù)期的顯著效果。為此，綜合分析存款準(zhǔn)備金政策的傳導(dǎo)機(jī)制和效果，研究傳導(dǎo)過(guò)程中存在的問(wèn)題，對(duì)我國(guó)貨幣政策操作模式的完善具有重要意義。

二、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

目前，關(guān)于存款準(zhǔn)備金政策的信貸傳導(dǎo)機(jī)制，學(xué)者已有不少的研究。周英章、蔣振聲實(shí)證表明了我國(guó)的貨幣政策傳導(dǎo)渠道中信用渠道占主導(dǎo)地位。蔣瑛琨等建立VAR模型，比較了信貸渠道和貨幣渠道的效果，證明信貸渠道效果更顯著。徐明東使用動(dòng)態(tài)面板估計(jì)方法，證明流動(dòng)性較低銀行和中小型銀行受存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)的影響較大。岳隆杰使用向量自回歸模型，分析利率和存款準(zhǔn)備金率對(duì)銀行信貸行為的影響后，認(rèn)為商業(yè)銀行的信貸行為存在偏離中央銀行的政策目標(biāo)的現(xiàn)象。曹小艷分時(shí)段對(duì)法定存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整效果進(jìn)行了探討，并分析了不同時(shí)段政策工具效果差異的原因。邵漢華等利用我國(guó)商業(yè)銀行的面板數(shù)據(jù)，實(shí)證分析同業(yè)業(yè)務(wù)在貨幣政策銀行信貸渠道傳導(dǎo)中的作用，證明銀行同業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張顯著地弱化了銀行信貸渠道的傳導(dǎo)。董華平研究了銀行貸款渠道的傳導(dǎo)效率，指出了市場(chǎng)結(jié)構(gòu)改革的重要性。陳荊松從金融脫媒的角度，探究不同貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的效果。顧海峰利用門(mén)限面板模型，表明銀行信貸行為呈現(xiàn)逆周期性特征。楊彬荃分析了貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在的梗阻，指出貨幣政策對(duì)貨幣市場(chǎng)影響較弱的問(wèn)題，并提出了相關(guān)政策建議。

三、指標(biāo)選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

銀行信貸供給除了受到法定存款準(zhǔn)備金率的變動(dòng)影響外，還會(huì)受到存款負(fù)債規(guī)模和借入資金成本等因素的影響。本文選擇法定存款準(zhǔn)備金率DRR代表存款準(zhǔn)備金政策，借入資金成本用銀行間同業(yè)拆借利率IBOR來(lái)表示，存款負(fù)債規(guī)模用金融機(jī)構(gòu)存款余額DEPOSIT來(lái)表示，信貸供給用金融機(jī)構(gòu)貸款余額LOAN表示。搜集以上指標(biāo)2000年1月至2019年1月的月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)源于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

四、基于VAR模型的實(shí)證研究

（一）單位根檢驗(yàn)和滯后階數(shù)的確定。為避免數(shù)據(jù)的非平穩(wěn)性導(dǎo)致偽回歸，利用EVIEWS對(duì)4個(gè)時(shí)間序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示，在1%的置信水平下，原數(shù)列均不平穩(wěn)，都是一階單整。根據(jù)AIC、SC信息準(zhǔn)則，可以確定滯后階數(shù)為4，即建立VAR（4）模型。

（二）模型平穩(wěn)性檢驗(yàn)。平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果如圖1所示，可知模型的單位根都在圓內(nèi)，因此建立的VAR模型是穩(wěn)定的。（圖1）

（三）協(xié)整檢驗(yàn)和格蘭杰因果檢驗(yàn)。協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明，序列在5%的顯著性水平下存在協(xié)整關(guān)系。為檢驗(yàn)VAR模型中變量的滯后值對(duì)被解釋變量是否顯著性影響，進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)，結(jié)果見(jiàn)表1。檢驗(yàn)結(jié)果表明：（1）法定存款準(zhǔn)備金率、存款規(guī)模和同業(yè)拆借利率是信貸供給的格蘭杰原因，信貸供給也是法定存款準(zhǔn)備金率的格蘭杰原因，法定存款準(zhǔn)備金和信貸供給之間存在相互影響。（2）定存款準(zhǔn)備金率、信貸供給和同業(yè)拆借利率是存款規(guī)模的格蘭杰原因。（3）法定存款準(zhǔn)備金率不是同業(yè)拆借利率的格蘭杰原因。（表1）

（四）脈沖響應(yīng)分析。為分析信貸供給受到不同沖擊后的反應(yīng)情況，使用脈沖反應(yīng)函數(shù)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，沖擊持續(xù)的期限設(shè)為20期，結(jié)果如圖2所示。（圖2）

由圖2可知：（1）給定法定存款準(zhǔn)備金率一個(gè)正向的沖擊，信貸供給在第二期首先有一個(gè)正向的反應(yīng)，第四期開(kāi)始有負(fù)向的反應(yīng)，說(shuō)明法定存款準(zhǔn)備金政策有一定的時(shí)滯;（2）給定同業(yè)拆借利率一個(gè)正向的沖擊，貸款規(guī)模在第二期有負(fù)向反應(yīng)，第三期出現(xiàn)正向的反應(yīng)，第七期開(kāi)始有負(fù)向反應(yīng)。這是因?yàn)樯虡I(yè)銀行主要通過(guò)同業(yè)拆借市場(chǎng)借入資金，當(dāng)同業(yè)拆借利率上升時(shí)，銀行考慮收益和成本后可能會(huì)選擇減少資金借入，縮小貸款規(guī)模。

五、結(jié)論及建議

存款準(zhǔn)備金政策會(huì)對(duì)銀行信貸供給產(chǎn)生影響，與理論推導(dǎo)一致。但是，法定準(zhǔn)備金率調(diào)整對(duì)信貸供給的作用，要通過(guò)銀行的輾轉(zhuǎn)存貸才能實(shí)現(xiàn)，表現(xiàn)出時(shí)滯較長(zhǎng)，成效較慢的特征。此外，商業(yè)銀行會(huì)采取減少超額存款準(zhǔn)備金賬戶(hù)存款、發(fā)行金融債券籌集資金等措施來(lái)抵消法定存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)的影響，從而無(wú)需調(diào)整信貸規(guī)模，使得法定存款準(zhǔn)備金率的政策效力在一定程度被削弱。

鑒于此，提出以下政策建議：（一）進(jìn)一步完善存款準(zhǔn)備金制度。理論上說(shuō)，所有存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)吸收的對(duì)貨幣流通有顯著影響的存款種類(lèi)都屬于法定存款準(zhǔn)備金的適用范圍，以保證中央銀行對(duì)信貸供給調(diào)控的有效性。但是，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，商業(yè)銀行的創(chuàng)新業(yè)務(wù)和產(chǎn)品游離于法定存款金制度的管理范圍之外。因此，貨幣當(dāng)局應(yīng)根據(jù)金融創(chuàng)新的發(fā)展程度，動(dòng)態(tài)調(diào)整存款準(zhǔn)備金制度的實(shí)施范圍，對(duì)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)中沒(méi)有“存款”名稱(chēng)，但實(shí)際形成債券債務(wù)關(guān)系的產(chǎn)品也要考慮適用存款準(zhǔn)備金制度，以增強(qiáng)調(diào)控效力。（二）加強(qiáng)貨幣市場(chǎng)利率體系建設(shè)。貨幣市場(chǎng)的發(fā)展程度對(duì)貨幣政策的傳導(dǎo)效率有很大影響，目前來(lái)看，法定存款準(zhǔn)備金政策對(duì)同業(yè)拆借利率的影響還不顯著。因此，應(yīng)完善貨幣市場(chǎng)利率體系，完善貨幣市場(chǎng)各個(gè)子市場(chǎng)，逐步擴(kuò)大參與主體的范圍，建立多層次、高效率的貨幣市場(chǎng)，提高貨幣市場(chǎng)利率對(duì)法定存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)的靈敏度，以擴(kuò)大法定存款準(zhǔn)備金的影響力。（三）配合其他宏觀(guān)調(diào)控政策。在運(yùn)用法定存款準(zhǔn)備金政策時(shí)，可以配合其他宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策和措施，如財(cái)政政策、信貸政策、產(chǎn)業(yè)政策等，以實(shí)現(xiàn)更精準(zhǔn)的調(diào)控效果。例如，中央銀行實(shí)施寬松貨幣政策，通過(guò)降準(zhǔn)降息釋放流動(dòng)性，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本的同時(shí)，財(cái)政部通過(guò)增加財(cái)政支出、減稅減費(fèi)，提高社會(huì)總需求。這樣，通過(guò)與其他政策的配合，可以有效地提高貨幣政策的實(shí)施效果，促進(jìn)居民和企業(yè)實(shí)現(xiàn)更好的發(fā)展，從而推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量增長(zhǎng)。（四）加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融調(diào)控。在互聯(lián)網(wǎng)金融高速發(fā)展的背景下，為了提高信貸傳導(dǎo)渠道的有效性，應(yīng)將互聯(lián)網(wǎng)金融納入信貸傳導(dǎo)機(jī)制中來(lái)，規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，引導(dǎo)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的資金流向，積極發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)在央行調(diào)控下的傳導(dǎo)機(jī)制作用。（五）完善貨幣政策操作。我國(guó)領(lǐng)土遼闊，地區(qū)之間存在較大經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異，可考慮實(shí)行區(qū)域性貨幣信貸政策，提高基層央行的信貸調(diào)控能力，使其在授權(quán)范圍內(nèi)有一定的彈性，以實(shí)現(xiàn)貨幣政策的最佳調(diào)控效果。

主要參考文獻(xiàn)：

[1]周英章，蔣振聲.貨幣渠道、信用渠道與貨幣政策有效性[J].金融研究，2002（9）.

[2]蔣瑛琨，劉艷武，趙振全.貨幣渠道與信貸渠道傳導(dǎo)機(jī)制有效性的實(shí)證分析[J].金融研究，2005（5）.

[3]徐明東，陳學(xué)彬.中國(guó)微觀(guān)銀行特征與銀行貸款渠道檢驗(yàn)[J].管理世界，2011（5）.

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[5]曹小艷.法定存款準(zhǔn)備金調(diào)整對(duì)銀行信貸供給的影響分析[J].金融發(fā)展研究，2012.31（3）.

[6]邵漢華，楊俊，廖嘗君.商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張與貨幣政策傳導(dǎo)[J].金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究，2015（3）.

[7]董華平.我國(guó)貨幣政策銀行貸款渠道傳導(dǎo)效率研究[J].金融研究，2015（10）.