廣譽(yù)遠(yuǎn)：四百年老字號(hào)收入增長之謎

雪球財(cái)經(jīng)

廣譽(yù)遠(yuǎn)（600771）目前在產(chǎn)在銷的核心產(chǎn)品有龜齡集、定坤丹、安宮牛黃丸、牛黃清心丸等。

一家中藥企業(yè)，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額連續(xù)八年為負(fù)，可以說是A股的一個(gè)奇特的景觀了。八年累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤12.80億元，但是經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額為-6.61億元，大家想想全市場凈現(xiàn)比都大于1了，它的現(xiàn)金流還不如環(huán)保工程企業(yè)。八年時(shí)間，廣譽(yù)遠(yuǎn)的經(jīng)營現(xiàn)金流至少有18.61億元需要流入。

我們看銷售產(chǎn)品收到的現(xiàn)金、營業(yè)收入和收現(xiàn)比，我們發(fā)現(xiàn)公司八年間收現(xiàn)比均小于1，尤其是2016年和2017年，隨著營業(yè)收入的高速增長，收現(xiàn)比下降到0.46和0.56，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于前幾年的0.8左右。

那么現(xiàn)金流去了哪呢？是最不好的那種可能，即銷售產(chǎn)品后沒有收回來，變成了應(yīng)收賬款，八年間增加了11.36億元。截止2017年底，應(yīng)收賬款余額7.35億元，占總資產(chǎn)的比例為29%。不僅絕對(duì)額不斷增長，應(yīng)收賬款占比也在不斷增長。

附注顯示，公司應(yīng)收賬款一年以內(nèi)的金額高達(dá)6.63億元，占應(yīng)收賬款總額的92%。看似應(yīng)收賬款的收不回風(fēng)險(xiǎn)很低。可是我們把2016年應(yīng)收賬款拉進(jìn)來一起看。2016年賬齡顯示一年以內(nèi)應(yīng)收賬款為3.93億，2017年賬齡顯示1-2年應(yīng)收賬款為0.22億元，也就是說2017年收回2016年形成的應(yīng)收賬款3.7l億。再結(jié)合銷售產(chǎn)品收到的現(xiàn)金、公司營業(yè)收入，2017年共計(jì)收回現(xiàn)金6.53億元，那么收回2017年收入的現(xiàn)金不高于2.82億元，2017年共計(jì)確認(rèn)收入11.7億元，實(shí)際收現(xiàn)比2.82/11.7=24%。

而且對(duì)比行業(yè)來看，整個(gè)中成藥上市公司共計(jì)54家，2017年實(shí)現(xiàn)凈利潤206.42億元，經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額175.81億元，凈現(xiàn)比為0.85，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于廣譽(yù)遠(yuǎn)的數(shù)據(jù)。即使單獨(dú)看凈現(xiàn)比，主要公司的凈現(xiàn)比均大于零，比較低的有九芝堂、貴州百靈，也達(dá)到了0.21和0.15。像步長制藥、華潤三九和康恩貝等，都在0.8到1.2之間。

因此，廣譽(yù)遠(yuǎn)現(xiàn)金流差的有點(diǎn)蹊蹺。為什么2016年和2017年公司的收現(xiàn)比明顯下滑？原來公司2016年收購了山西廣譽(yù)遠(yuǎn)（子公司，核心資產(chǎn)）剩余40%的股權(quán)，山西廣譽(yù)遠(yuǎn)承諾，2016年、2017年和2018年實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤不低于1.33億元、2.35億元和4.33億元。實(shí)際上山西廣譽(yù)遠(yuǎn)2017年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.30億元，實(shí)現(xiàn)率98%，并因此需要回購股份注銷。

那么這個(gè)過程可能會(huì)是：2016年和2017年以及今年，為了完成業(yè)績承諾，作為盈利主體的山西廣譽(yù)遠(yuǎn)大量向渠道壓貨，并給與特別長的賬期，因此隨著公司的的收入增加，應(yīng)收賬款大量增加，收現(xiàn)比大幅降低，可是凈利潤大幅增加，完成業(yè)績承諾。

由于今年還在業(yè)績承諾期，大概率還要繼續(xù)去壓貨，撐過今年再說，說不定錢都能收回來也有可能。

2017年初，廣譽(yù)遠(yuǎn)募集資金8.37億元投資建設(shè)兩個(gè)項(xiàng)目，分別是中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目6.37億元和研發(fā)中心項(xiàng)目2億元。同時(shí)，公司已經(jīng)在2016年開始了項(xiàng)目的建設(shè)，并預(yù)計(jì)2017年8月項(xiàng)目順利完工投產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)2017年的經(jīng)營計(jì)劃。那么實(shí)際上呢？2017年，中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目累計(jì)投入4.18億元，工程進(jìn)度為6570，不達(dá)預(yù)期。

總結(jié)：廣譽(yù)遠(yuǎn)的營收和利潤存在做高的嫌疑，而在建工程的推遲，似乎也在警示大家，廣譽(yù)遠(yuǎn)能維護(hù)四百年老字號(hào)的品牌嗎？（作者：初善投資）