錦浪科技：業績增長現瓶頸單一產品藏危機

林然

日前，寧波錦浪新能源科技股份有公司（以下簡稱“錦浪科技”）成功登陸深交所創業板，共計發行2000萬股，募集4.92億元。其中2.24億元用于年產12萬臺分布式組串并網逆變器新建項目;5445萬元用于研發中心建設項目;6，372.06萬元用于營銷網絡建設項目。最后，有高達1.5億元的資金用于補充流動資金。

雖然已經上市，但股市動態分析周刊記者基于對錦浪科技兩版招股書的研究后發現，錦浪科技存在一系列問題，或將成為未來發展的障礙。首先，錦浪科技經營業績完全依賴逆變器，疊加光伏產業鏈依舊對政策的過于依賴，公司經營的持續性和穩定性堪憂;其次，公司近年來經營活動現金流質量持續下滑，而毛利率的走勢如出一轍。公司的造血能力或恐不足，1.5億元的募資用于補充流動性或間接證明了這一點。

單一產品潛伏危機

逆變器是整個光伏產業鏈中，鏈接電池組件與電站的重要環節。錦浪科技在招股書中介紹稱，公司的組串式逆變器，主要是運用功率變換及控制系統，將太陽能電池組件產生的直流電轉化為符合電網電能質量要求的交流電，其直接影響到太陽能光伏發電系統的發電效率及運行穩定性;同時，組串式逆變器也是整個分布式光伏發電系統中多種信息傳遞與處理、實時人機交互的信息平臺，是連接智能電網、能源互聯網的智能化關鍵設備。截止到2018年末，錦浪科技逆變器的銷量占據公司營業收入的97.31%。

單一的產品結構，成就了錦浪科技，但也是未來經營的風險點。得益于近年來光伏產業鏈的高速發展，錦浪科技2013年至2017年營業收入分別為：0.33億元、0.71億元、1.77億元、2.86億元和8.23億元，2014年以來增速分別高達：115.56%、150.04%、61.16%和188.17%。然而，2018年的“531新政”無疑讓整個產業鏈跌了大跟頭，A股上市的光伏產業鏈企業不僅業績大幅下挫，股價也不甘示弱。錦浪科技2018年的業績增長也戛然而止，8.31億元的營收，同比增長不足1%。

可以說，過于單一的產品結構，大幅增加了錦浪科技業績的波動率，而逆變器作為一個充分競爭的行業，錦浪科技在開拓國內外市場時，不得不對價格作出適當的犧牲。可以看到，與公司營收增長的停滯相伴的是主要產品的價格的持續下降，公司主營產品為面向分布式系統的三相組串式逆變器和單相組串式逆變器，2015年至2017年，上述兩類產品的平均銷售單價由0.773元/W降至0.402元/W，降幅達48%。平價上網才能夠讓光伏產業鏈具備競爭優勢，這意味著價格下降是行業長期的大趨勢。

近年來隨著我國光伏事業的快速發展，作為光伏發電系統核心設備的逆變器產品成長迅速，涌現出一批較大的光伏逆變器生產廠商，主要包括華為、陽光電源、特變電工西安電氣、深圳科士達、易事特等公司。市場競爭激烈，對生產廠商的技術水平要求越來越高。上述公司除華為外，其余均已在A股上市，先發優勢明顯，未來錦浪科技或將面臨巨大的競爭壓力。業績質量下滑

2014年至2017年，錦浪科技營業收入分別為0.71億元、1.77億元、2.86億元和8.23億元。同期公司經營活動現金流中，銷售商品、提供勞務收到的現金分別為0.71億元、1.71億元、2.45億元和6.24億元，與營業收入比分別為：99.64%、96.46%、85.76%和75.75%，呈現明顯的下滑態勢。這一走勢表明，公司業績的增長，并未顯著提升公司的業績質量。

造成這一現象的主要原因在于，伴隨著營業收入的高速增長，公司應收賬款出現了急劇膨脹。2016年、2017年及2018年，公司的應收賬款期末余額分別為0.87億元、2.15億元和2.59億元，占當期營收比分別為30.41%、26.16%及31.16%。當然，從流動負債看，同期應付賬款分別為：0.78億、2.22億及2.71億，錦浪科技很好的利用了對沖應收款風險，但依舊無法掩蓋公司略顯乏力的造血能力。從募投項目看，高達1.5億元的資金用于補充流動資金，錦浪科技的現金壓力可見一斑。

募投產能產出或夸大

招股書顯示，錦浪科技將使用22，415.28萬元的募集資金，投資年產12萬臺逆變器產能的項目。其中建筑工程及裝修12，200.00萬元，設備購置6，707.69萬元，軟件購置及實施費用726.50萬元，基本預備費981.71萬元，鋪底流動資金1，799.38萬元。項目實施周期為2年。其中土建施工階段為12個月，設備購置及安裝為6個月，人員招募、培訓周期為9個月，這意味著項目滿產至少要等到兩年后。

錦浪科技在項目經濟效益評測中表示，項目達產后投資內部收益率為34.82%（稅前），內部收益率26.52%（稅后），投資回收期為4.10年（稅前），投資回收期為4.83年（稅后），項目具有較好的經濟效益。

以稅后投資回收周期看，因為實際投產需要去除2年時間，意味著2.83年的滿負荷運轉，產生的凈利潤可以覆蓋前期所有投資金額。我們以此數據為基礎，可以得出一個粗略的計算。

募投產能：22，415.28萬元，2.83年，12萬臺=660.05元，臺，年利潤

2018產能：11806.41萬元，1年/19.5萬臺=605.34元，臺，年利潤

從這組粗略數據可以明顯的看出，錦浪科技在可行性研究報告中，對募投逆變器項目的投資回報有一定夸大的。再者，錦浪科技2014年以來的銷售凈利率分別為：5.43%、11.38%、10.44%、14.31%和14.2%。2018年的凈利率顯然遇到了瓶頸，疊加營業收入增長陷入困局，錦浪科技想要短時間提升單位生產力的利潤產出是不現實的，公司測算的內部收益率（稅后）26.52%也明顯高于多年來的銷售凈利率，存在夸大的嫌疑。