德方納米：估值波動(dòng)詭異募投前景存疑

李興然

深圳市德方納米科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“德方納米”）是一家主要從事納米級(jí)鋰離子電池材料制備技術(shù)的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售的擬上市公司，公司主要產(chǎn)品為納米磷酸鐵鋰和碳納米管導(dǎo)電液。3月19日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)進(jìn)行2019年第6次發(fā)行審核委員會(huì)工作會(huì)議，審核結(jié)果顯示，德方納米首發(fā)過會(huì)成功。

股市股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者深入研讀德方納米的招股書后發(fā)現(xiàn)，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入嚴(yán)重依賴大客戶，尤其是寧德時(shí)代，更為令人擔(dān)憂的是。公司擬募投的年產(chǎn)1.5萬(wàn)噸納米磷酸鐵鋰項(xiàng)目由于全球產(chǎn)能已經(jīng)嚴(yán)重過剩和技術(shù)路線的原因，前景并不樂觀。此外，公司歷史上多次間隔很短的增資卻出現(xiàn)巨大的估值波動(dòng)，同樣令人關(guān)注。對(duì)于上述問題，記者發(fā)送采訪提綱到公司，但截止發(fā)稿，并未收到回復(fù)。

多次增資價(jià)格詭異

根據(jù)招股說明書，公司成立以來進(jìn)行了多次增資，其中，有些時(shí)間間隔很短的增資之間定價(jià)及對(duì)公司的估值相差較大。例如：

1、2010年3月2日，南山科創(chuàng)增資價(jià)格48.89元侮出資額，深港產(chǎn)學(xué)研增資價(jià)格1元/出資額，定價(jià)依據(jù)為公司整體估值1.5億元;

2、2010年4月22日，拓邦股份增資價(jià)格為61.48元/每出資額，深港產(chǎn)學(xué)研和南山科創(chuàng)增資價(jià)格為1元/每出資額，定價(jià)依據(jù)為公司整體估值2億元：

3、2010年7月14日，楊海燕將所持公司2%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深港產(chǎn)學(xué)研，定價(jià)依據(jù)為公司整體估值1.5億元。

4、2011年2月27日，博匯源增資價(jià)格103.64元侮出資額，定價(jià)依據(jù)為公司整體估值3.57億元;

5、2011年3月29日，王允實(shí)和楊海燕轉(zhuǎn)讓給博匯源的價(jià)格約為58.04元/每出資額定價(jià)依據(jù)相當(dāng)于公司整體估值2億元;

6、2011年11月18日，華創(chuàng)盛創(chuàng)和華創(chuàng)盛投增資價(jià)格為104.47元/出資額，定價(jià)依據(jù)為公司整體估值3.8億元。

對(duì)于第1條中深港產(chǎn)學(xué)研1元增資以及第2條中深港產(chǎn)學(xué)研和南山科創(chuàng)1元增資，招股書解釋為旨在兩家機(jī)構(gòu)股權(quán)反攤薄。但上述增資中。為何時(shí)間間隔很短，公司估值卻能差別巨大（第4、5條尤其明顯）？是否存在利益輸送的嫌疑？公司并未對(duì)記者提綱中的問題進(jìn)行回答。

依賴大客戶

德方納米是一家主營(yíng)新能源電池正極材料的企業(yè)，正極材料包括納米磷酸鐵鋰和碳納米管導(dǎo)電液，這是新能源電池核心部件電芯的主要原材料，因此公司的主要客戶為目前市場(chǎng)上的新能源電池制造商，包括寧德時(shí)代與比亞迪兩大新能源巨頭。

根據(jù)招股說明書，2014年至2017年1-9月，公司前十大客戶的銷售占比依次為88.52%、93.88%、94.06%、95.70%，客戶集中度逐年提升。而且，公司的銷售主要集中在前三大客戶，報(bào)告期內(nèi)，公司前三大客戶銷售占比依次為66.93%、85.46%、84.48%、88.88%。其中，寧德時(shí)代和比亞迪一直穩(wěn)居前三位當(dāng)中，但兩者的銷售占比走勢(shì)截然相反。寧德時(shí)代2014年成為公司的新增客戶，據(jù)披露的數(shù)據(jù)，公司報(bào)告期內(nèi)對(duì)寧德時(shí)代的銷售收入分別為2439.17萬(wàn)元、1.58億元、3.55億元、3.74億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比例分別為18.78%、50.35%、63.17%、66.73%，占比逐年顯著上升，2015年開始就已經(jīng)超過50%，依賴性非常驚人。寧德時(shí)代報(bào)告期內(nèi)銷售占比從18.78%上升至66.73%，反觀比亞迪，則從35.87%下降到5.68%。

2015年、2016年及2017年前三季度，德方納米營(yíng)業(yè)收入分別為3.13億元、5.62億元、5.60億元，整體呈上升趨勢(shì)，而各期末公司的應(yīng)收賬款分別為2722.07萬(wàn)元、9360.48萬(wàn)元、1.63億元，應(yīng)收賬款所占各期營(yíng)收比例分別為8.70%、16.67%、29.10%，上漲幅度非常明顯。而在應(yīng)收票據(jù)方面，公司各期末應(yīng)收票據(jù)分別為5149.86萬(wàn)元、4430.99萬(wàn)元、2.12億元，2017年前三季度相比前一完整年度竟然增加了近5倍。上述應(yīng)收賬款與應(yīng)收票據(jù)的合計(jì)金額分別為7871.93萬(wàn)元、1.38億元、3.75億元，占各期營(yíng)業(yè)收入的25.16%、24.55%、66.94%，2017前三季度占比大幅上升。其中，2017年前三季度大幅上漲的兩個(gè)應(yīng)收項(xiàng)目合計(jì)金額有2.15億是來源于公司大客戶寧德時(shí)代。

據(jù)招股書中披露，2016年下半年以來，公司結(jié)合不同客戶的信用狀況，將信用政策由原來的預(yù)付款、款到發(fā)貨等方式變更為30-120天的信用周期，公司通過放寬客戶信用來做高收入的跡象比較明顯。

募投項(xiàng)目前景存疑

隨著市場(chǎng)對(duì)終端產(chǎn)品性能上越來越嚴(yán)苛的要求，磷酸鐵鋰電池因其自身技術(shù)瓶頸的存在，正逐步被更高效的三元鋰電池取代。隨著未來三元鋰電池技術(shù)的進(jìn)一步提高與難點(diǎn)攻克，磷酸鐵鋰電池恐十白即將成為歷史，公司募投項(xiàng)目前景或?qū)⒆兊脫渌访噪x。

2017年全球的磷酸鐵鋰產(chǎn)能已經(jīng)高達(dá)10萬(wàn)噸，而產(chǎn)量卻不足7萬(wàn)噸，已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的產(chǎn)能過剩。2017年前三季度，磷酸鐵鋰電池正極材料納米磷酸鐵鋰占主營(yíng)收入的93.43%。但自2017年以來，隨著磷酸鐵鋰電池的短板凸顯，而三元鋰電池則早已成為主流之選，在市場(chǎng)已經(jīng)占有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。到了2019年，根據(jù)高工產(chǎn)業(yè)研究院的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年1月，我國(guó)磷酸鐵鋰電池裝機(jī)電量約1.4GWh，而三元電池裝機(jī)電量則約3.28GWh。

2018年1-3季度，我國(guó)正極材料出貨量達(dá)18.4萬(wàn)噸，其中三元材料出貨量9.57萬(wàn)噸，占比50.2%。而磷酸鐵鋰出貨量為3.4萬(wàn)噸。占比僅18.5%。

2018年以來，磷酸鐵鋰材料需求一度嚴(yán)重萎縮，價(jià)格也一跌再跌。至2018年第四季度，磷酸鐵鋰材料的主流價(jià)格在6萬(wàn)元/0屯左右，相比于2018年年初9-9.5萬(wàn)元/0屯的價(jià)格，同比下降35%左右。

2018年因巨虧在資本市場(chǎng)引人關(guān)注的沃特瑪就是這輪磷酸鐵鋰電池萎縮的受害者。記者在提綱中問到，公司作為磷酸鐵鋰電池的上游企業(yè)，是否也受到較大沖擊，是否面臨轉(zhuǎn)型的壓力，但沒有收到回復(fù)。