德方納米：估值波動詭異募投前景存疑

李興然

深圳市德方納米科技股份有限公司（以下簡稱“德方納米”）是一家主要從事納米級鋰離子電池材料制備技術的開發、生產和銷售的擬上市公司，公司主要產品為納米磷酸鐵鋰和碳納米管導電液。3月19日，中國證監會進行2019年第6次發行審核委員會工作會議，審核結果顯示，德方納米首發過會成功。

股市股市動態分析周刊記者深入研讀德方納米的招股書后發現，公司的主營業務收入嚴重依賴大客戶，尤其是寧德時代，更為令人擔憂的是。公司擬募投的年產1.5萬噸納米磷酸鐵鋰項目由于全球產能已經嚴重過剩和技術路線的原因，前景并不樂觀。此外，公司歷史上多次間隔很短的增資卻出現巨大的估值波動，同樣令人關注。對于上述問題，記者發送采訪提綱到公司，但截止發稿，并未收到回復。

多次增資價格詭異

根據招股說明書，公司成立以來進行了多次增資，其中，有些時間間隔很短的增資之間定價及對公司的估值相差較大。例如：

1、2010年3月2日，南山科創增資價格48.89元侮出資額，深港產學研增資價格1元/出資額，定價依據為公司整體估值1.5億元;

2、2010年4月22日，拓邦股份增資價格為61.48元/每出資額，深港產學研和南山科創增資價格為1元/每出資額，定價依據為公司整體估值2億元：

3、2010年7月14日，楊海燕將所持公司2%的股權轉讓給深港產學研，定價依據為公司整體估值1.5億元。

4、2011年2月27日，博匯源增資價格103.64元侮出資額，定價依據為公司整體估值3.57億元;

5、2011年3月29日，王允實和楊海燕轉讓給博匯源的價格約為58.04元/每出資額定價依據相當于公司整體估值2億元;

6、2011年11月18日，華創盛創和華創盛投增資價格為104.47元/出資額，定價依據為公司整體估值3.8億元。

對于第1條中深港產學研1元增資以及第2條中深港產學研和南山科創1元增資，招股書解釋為旨在兩家機構股權反攤薄。但上述增資中。為何時間間隔很短，公司估值卻能差別巨大（第4、5條尤其明顯）？是否存在利益輸送的嫌疑？公司并未對記者提綱中的問題進行回答。

依賴大客戶

德方納米是一家主營新能源電池正極材料的企業，正極材料包括納米磷酸鐵鋰和碳納米管導電液，這是新能源電池核心部件電芯的主要原材料，因此公司的主要客戶為目前市場上的新能源電池制造商，包括寧德時代與比亞迪兩大新能源巨頭。

根據招股說明書，2014年至2017年1-9月，公司前十大客戶的銷售占比依次為88.52%、93.88%、94.06%、95.70%，客戶集中度逐年提升。而且，公司的銷售主要集中在前三大客戶，報告期內，公司前三大客戶銷售占比依次為66.93%、85.46%、84.48%、88.88%。其中，寧德時代和比亞迪一直穩居前三位當中，但兩者的銷售占比走勢截然相反。寧德時代2014年成為公司的新增客戶，據披露的數據，公司報告期內對寧德時代的銷售收入分別為2439.17萬元、1.58億元、3.55億元、3.74億元，占當期營業收入比例分別為18.78%、50.35%、63.17%、66.73%，占比逐年顯著上升，2015年開始就已經超過50%，依賴性非常驚人。寧德時代報告期內銷售占比從18.78%上升至66.73%，反觀比亞迪，則從35.87%下降到5.68%。

2015年、2016年及2017年前三季度，德方納米營業收入分別為3.13億元、5.62億元、5.60億元，整體呈上升趨勢，而各期末公司的應收賬款分別為2722.07萬元、9360.48萬元、1.63億元，應收賬款所占各期營收比例分別為8.70%、16.67%、29.10%，上漲幅度非常明顯。而在應收票據方面，公司各期末應收票據分別為5149.86萬元、4430.99萬元、2.12億元，2017年前三季度相比前一完整年度竟然增加了近5倍。上述應收賬款與應收票據的合計金額分別為7871.93萬元、1.38億元、3.75億元，占各期營業收入的25.16%、24.55%、66.94%，2017前三季度占比大幅上升。其中，2017年前三季度大幅上漲的兩個應收項目合計金額有2.15億是來源于公司大客戶寧德時代。

據招股書中披露，2016年下半年以來，公司結合不同客戶的信用狀況，將信用政策由原來的預付款、款到發貨等方式變更為30-120天的信用周期，公司通過放寬客戶信用來做高收入的跡象比較明顯。

募投項目前景存疑

隨著市場對終端產品性能上越來越嚴苛的要求，磷酸鐵鋰電池因其自身技術瓶頸的存在，正逐步被更高效的三元鋰電池取代。隨著未來三元鋰電池技術的進一步提高與難點攻克，磷酸鐵鋰電池恐十白即將成為歷史，公司募投項目前景或將變得撲朔迷離。

2017年全球的磷酸鐵鋰產能已經高達10萬噸，而產量卻不足7萬噸，已經出現了明顯的產能過剩。2017年前三季度，磷酸鐵鋰電池正極材料納米磷酸鐵鋰占主營收入的93.43%。但自2017年以來，隨著磷酸鐵鋰電池的短板凸顯，而三元鋰電池則早已成為主流之選，在市場已經占有絕對優勢。到了2019年，根據高工產業研究院的統計數據，今年1月，我國磷酸鐵鋰電池裝機電量約1.4GWh，而三元電池裝機電量則約3.28GWh。

2018年1-3季度，我國正極材料出貨量達18.4萬噸，其中三元材料出貨量9.57萬噸，占比50.2%。而磷酸鐵鋰出貨量為3.4萬噸。占比僅18.5%。

2018年以來，磷酸鐵鋰材料需求一度嚴重萎縮，價格也一跌再跌。至2018年第四季度，磷酸鐵鋰材料的主流價格在6萬元/0屯左右，相比于2018年年初9-9.5萬元/0屯的價格，同比下降35%左右。

2018年因巨虧在資本市場引人關注的沃特瑪就是這輪磷酸鐵鋰電池萎縮的受害者。記者在提綱中問到，公司作為磷酸鐵鋰電池的上游企業，是否也受到較大沖擊，是否面臨轉型的壓力，但沒有收到回復。