A股的軟肋是流動性

鈕文新

當前，A股最大的軟肋是“中國資本流動性嚴重不足”。大力增強A股市場的“資本流動性”，是解決股市疲弱問題的關鍵所在。為什么這樣說？

第一，“資本流動性”充裕是股市上漲的“充分條件”——即不管股票的投資價值多高，只要“資本流動性”充裕，股市一定上漲;只要“資本流動性”不足，股市一定下跌。但從歷史看，我們的一些專家、學者和金融管理者往往把“股票價值”當成股市上漲的“充分必要條件”，筆者認為這是一個嚴重錯誤。股票價值只是股價上漲的“必要條件”之一，絕非“充分條件”。

第二，股票價值是相對的。股市健康度越高，越是不斷上漲，上市公司價值就越容易被挖掘和體現;股市健康度越低，越是不斷下跌，上市公司價值就越容易被忽略和掩飾。短期看，股市健康上漲，股權資本充裕，上市公司財務成本將大大降低，而利潤對應上升，股票價值越高——如此良性循環，而且反之亦然;長期看，上市公司股權資本充裕是其敢于大手筆投資未來的必要條件，而上市公司大筆投資未來是股票價值預期大大提升的前提。這是一個動態的過程，但我們的一些專家、學者和金融管理者對股票價值認知往往靜態的。

管理層已經悟出問題的關鍵所在。6月18日，央行與證監會召集6家大行和業內部分頭部券商開會，鼓勵大行擴大向大型券商融資，支持大型券商擴大向中小非銀機構融資，以維護同業業務的穩定，安撫市場情緒，打消部分金融機構顧慮。

中國證監會副主席李超指出：非銀機構如基金、券商因自身沒有造血功能，因此容易暴露風險，這些都在預期之中。但當下不能任由互不信任繼續擴散，引發系統性風險，因此需要采取有效措施，來阻斷風險傳遞。

會議拿出5項措施用以提高資本市場流動性。其一，鼓勵大型銀行通過同業拆借、質押回購等方式加大對大型券商的融資支持力度;其二，針對非銀機構流動性困境，監管部門建議大型銀行與大型券商開展債券回購業務時，合理把握回購質押物的標準，對不同類型、不同信用等級的質押物開展回購交易要根據市場公允價值，合理確定質押率水平;其三，央行將適當調高大型券商短期融資券最高限額，支持大型券商發行金融債券，并鼓勵大型銀行與大型券商做同業交易對手方;其四，監管部門建議在銀行間市場因交易對手受限交易的利率債產品，可快速轉托管到交易所市場，以提高交易效率;其五，鼓勵大型券商積極報價、投資參與銀行間債券市場債券回購違約的快速拍賣處置。

筆者認為，從總體看，上述措施還只是為券商等非銀金融機構提供“短期貨幣流動性”支持，而比這更重要的是：強化資本流動性供給。這應當是中國金融供給側結構性改革的關鍵。我們看到，這方面的工作正在推進。比如，6月14日央行宣布增加再貸款和SLF（常備借貸便利）額度共計3000億元，以支持中小銀行流動性需求。表面上看，這是“長期流動性結構性貨幣寬松政策”，但無論如何也實際增加了總量。