中國光伏行業上市公司Z值預警研究

孫晶

本文根據Altman（1968）提出的Z值預警理論，計算了光伏行業市值最大的10家上市公司2018年的Z值。結果顯示，福斯特的Z值最高，財務狀況極其健康;隆基股份和陽光電源的Z值∈[1.810， 2.675]，難以判斷是否會發生破產;其他7家公司的Z值較小，財務狀況不佳，發生破產的可能性較大。

一、Z值預警理論

Z值預警理論是由Altman（1968）首先提出的，隨后國內外眾多研究者豐富和完善了該模型，如Fazzari， et al.（1988）、吳世農和盧賢義（2001）、Coles， et al.（2005）等。該理論主要內容如下：

Z=1.2y1+1.4y2+3.3y3+0.6y4+0.999y5，其中y1為營運資本/總資產，y2為留存收益/總資產，y3為息稅前利潤/總資產，y4為總市值/負債總計，y5為營業收入/總資產。根據計算出的Z值來判斷公司破產的可能性。若Z>2.675，則公司財務健康，破產的可能性較小;若Z<1.810，則表明公司的財務不健康，破產可能性較大;若Z∈[1.810， 2.675]，則表明公司的財務并不穩定。

二、數值分析

本文選擇了光伏行業市值最大的10家上市公司，根據其2018年報數據，計算了Z值，詳見表1。福斯特的Z值最高，達到12.065，說明2018年福斯特的財務狀況極其健康，公司不會破產。有兩家公司，隆基股份和陽光電源的Z值∈[1.810， 2.675]，說明財務狀況并不穩定，難以判斷是否會發生破產。其他7家公司，包括上海電氣、協鑫集成、中環股份、東方日升、愛康科技、航天機電、京運通的Z值均<1.810，說明財務狀況不佳，發生破產的可能性較大。

三、結果討論

本文計算了光伏行業市值最大的10家上市公司的Z值，大部分公司表現不佳，面臨破產的風險。但在實際運營中，并沒有發生上市公司破產的事件，說明Z值預警模型存在一定的缺陷。主要原因有以下幾點：一是該模型是根據西方國家的公司財務數據總結出來的，對中國公司不一定適用;二是中國光伏行業盡管起起落落，但上市公司一般都是各地的招牌公司，當地政府不允許上市公司出現破產的行為。三是各行業的區別很大，如光伏行業和金融行業的Z值可能區別較大，Z值預警理論需要進一步考慮行業因素。（作者單位：中國電力建設股份有限公司）