監管新政下地方投融資平臺發展路徑研究

武玉清 趙耀華 黃宇 卞少川

摘要：在財稅體制改革與城鎮建設高速發展的特殊背景下，誕生了地方投融資平臺，其在地方經濟的發展中發揮了重要作用，但也累積了巨大風險。文章針對連云港市投融資平臺，闡述了投融資平臺轉型的必然性，分析了典型投融資平臺的財務狀況，指出融資難度大、還款風險大、融資渠道狹窄和運營效率低四方面問題， 從投融資平臺的外部環境和內部環境兩方面提出了建議。

關鍵詞：監管新政 ?投融資平臺 ?隱性債務 ?路徑

一、地方政府投融資平臺轉型的必然性

地方政府投融資平臺（以下稱投融平臺）是我國財稅體制改革、城鎮建設高速發展的產物。連云港市經過多年的發展，構建了市、縣、區的各層次投融平臺，這些平臺為連云港市經濟社會發展提供了大量的資金支持，促進了連云港市的經濟發展。2015年后，國家加強了對地方政府投融平臺的監管，出臺了壓縮整改清理地方融資平臺的系列措施，嚴格控制地方政府融資渠道和規模。在此背景下，實現投融平臺的戰略性轉型，對推進城市化建設有重大意義。

二、連云港市投融資平臺現狀

連云港市從1994年開始成立了江蘇新海連發展集團，2000年后陸續發展了連云港市城投集團、江蘇金海投資有限公司、江蘇瀛州集團等二十多家政府投融平臺。2015年，通過整合重組設立了連云港市城建控股集團（以下稱城建集團）。

城建控股集團和新海連集團在27家投融平臺中規模和歷史都具有代表性。以下通過主要財務數據對兩家企業經營情況加以剖析（見表1）。

1.總體情況。自2015年到2018年，新海連集團和城建集團資產規模、負債規模和利潤都在逐年增長。以2015年為基數，城建集團的資產、負債及利潤的增長幅度基本相同，大約在60%。新海連集團的資產和負債規模雖然增長幅度接近，但利潤卻呈現下降趨勢。值得注意的是，兩個集團的經營現金凈流量四年中全部是負數。主要是作為政府全資企業承擔了大量的市政工程和基礎設施建設，墊付了工程需要的資金，工程移交使用單位后，又收不回來建設資金，形成大量應收款。經營現金流量的缺口，迫使企業舉債彌補，增加了債務負擔。

2.資產負債率。2017年全國城投平均資產負債率52.98%，江蘇省平均資產負債率56.84%。相比之下，新海連的資產負債控制較好，始終低于65%，城建集團則始終在65%～70%之間，屬于較高負債類型。

3.凈資產收益率和總資產收益率。2017年全國城投凈資產收益率上海最高為5.35%;天津最低為1.64%。在3%以上的省份占比38%;總資產報酬率方面，上海最高為3.38%，青海最低為0.92%。城建集團的凈資產收益率從2015年起逐步增長，2017年達到5.14%，位于前茅。新海連集團凈資產收益率一直在3%以下，從全國來看位于中間偏后。應該注意的是，兩家企業的總資產收益率均不高，新海連總資產收益率比青海省的還低。

三、連云港市地方投融平臺存在問題分析

1.資產規模擴張快，融資難度加大。隨著連云港市城鎮化建設的深入推進，市區基礎設施以及公益性項目的建設任務越來越重。而基礎設施和公益性項目的建設資金主要依靠各級政府財政投入，當政府財力不夠時，往往將建設任務硬性分配給投融平臺公司。課題調研的三家平臺公司承擔了大量的公益性項目建設，如學校、醫院、休閑公園、特色小鎮等，投資巨大擴張過快。項目建設中需要的資金由平臺公司通過銀行貸款、發行企業債券等方式舉借資金，建設規模越大，債務越重。2015年以來受國家宏觀政策限制，平臺公司融資越來越難。

2.資產收益性差，還款風險大。連云港市的投融平臺的資產結構中存貨、應收款和預付款占比很大。存貨主要是土地資產，而且土地資產中約90%用于抵押，限制了資產的流動性。應收款主要是應收地方財政款。投融平臺承接的某些政府工程在項目完工后無接收單位，項目的建設成本掛在和政府的往來賬上。在政府財力缺乏的情況下，什么時候能收回，是個無解的答案。另外平臺企業的固定資產中有的只是擁有產權但無使用權，資產運營產生的收益沒有流入平臺企業。因此，平臺企業的資產規模雖然龐大，但能給企業帶來的收益十分有限。巨額債務又迫使企業每年要付出高額利息費用，而依靠經營收入根本無力支付。投融平臺通過舉新債還舊債維持運營，現金流非常脆弱。資金鏈的安全亟需關注。

3.融資渠道狹窄，存在隱性債務風險。新《預算法》規定，除國務院另有規定外，地方政府不得發行地方債券，2015年證監會對原公司債發行試點管理辦法進行修訂，擴大了公司債的發行人范圍，允許滿足一定條件的銀監會“地方政府投融平臺”之外的投融平臺通過交易所債券融資。受此規定，連云港市具有政府背景的投融平臺無法通過債券融資。投融平臺的資金目前雖然是向銀行抵押貸款取得，由于抵押資產受限，從銀行融資的額度受到影響，有的企業的貸款額度已經達到最高限額。

發行中期票據是目前投融平臺可選的融資渠道，城建、金灌、新海連、方洋四家集團公司均通過中短期票據融資。融資的艱難迫使有的投融平臺為了投資項目順利進行，甚至高息民間融資。而高息融資的行為得到了上級政府的批準，存在一定的隱性債務風險。

4.投融平臺企業運營效率低。通過前面對城建集團和新海連集團的經營狀況的分析可以發現，負債率高，總資產率低，突顯出連云港市投融平臺企業的運營效率不高。投融平臺企業的特別性使其成為了地方政府投資的主體和渠道，并使其承受了高額的負債及巨大的還款壓力，不利于企業正常的營運和發展。通過增加舉債而擴大的資產總額，資金似乎并沒有得到有效利用，盈利能力也沒有得到改善。投融平臺主要的收入來自房地產、土地、自營施工等業務，在房地產調控下，經營收入增長乏力。雖然有的投融平臺在努力盤活存量資產、極力開拓新的業務，但從依靠政府轉型到市場化，投融平臺的市場競爭力還需要培育。在市場化招投標業務中，投融平臺缺乏競爭優勢，因此，經營性收入難以增長。

四、監管新政下連云港市投融平臺發展路徑

（一）外部環境支持

1.完善投融資相關法律法規。平臺企業投融資瓶頸及問題產生的根源可以追溯到我國相關法律法規和財稅制度有關方面的限制。所以，必須健全和深化現有的投融資法律法規，出臺更為細致的政府融資規范性文件。另外，加快建立專門管理地方政府投融平臺的組織機構，正確指導和制約地方政府在符合法律框架下進行有效融資。

2.重新考察政府與市場的關系，控制地方政府投資沖動。按照十九大提出的使市場在資源配置中起決定性作用的要求，應當最大限度減少政府對市場資源的直接配置和對市場活動的直接干預，為微觀經濟運行提供公平合理的外部環境。政府應該退出不屬于政府職能的事項和領域，把市場和社會能夠承擔的職能還給市場和社會。控制地方政府的投資沖動，把有限的資金用在能夠促進連云港市持續發展的良性投資上。

（二）內部環境完善

1.推動公益型平臺轉型為新型公共企業。連云港市大部分投投融平臺都承擔了部分公益或準公益項目，在推動投融平臺轉型的過程中，這些公益項目還將繼續保留。對于符合轉型的公益性平臺，重點向新型公共企業方向發展。可以將投融平臺的功能適當整合，整合后的公益型投投融平臺按照公益性國企進行管理，參與準公益性項目建設，政府根據其參與程度和公益項目的類別給予適當的財政補貼。

2.建立健全的現代企業制度，完善法人治理結構。連云港市的投融平臺形式上都實現了轉型，建立了公司制企業，搭建了治理框架，但距離市場化的方向差距甚大。一是企業內部原因，人員素質，市場意識，經營能力沒有實現真正轉變;二是沒有政企分離。要落實投融平臺的獨立法人地位，按照市場化方式自主經營，自負盈虧。逐步推動平臺去行政化，同時，禁止具有公務員身份的人員在平臺內任職，尤其是高管人員。

3.創新投融平臺的所有制形式，吸收各類資本。投融平臺本質上還是國有企業，也屬于國企改革的范疇。因此，實現投融平臺的戰略轉型，要結合國企改革，創新所有制形式。通過吸收社會資本、基金公司，建立混合所有制市場主體，使國有資本更好的融入市場經濟，增強平臺企業的市場競爭力，緩解連云港市政府的資金壓力。

4.精準定位，開展國有資產資本化運營。連云港市投融平臺應對主營業務準確定位，堅持有所為有所不為，根據自身優勢和連云港市發展的戰略要求，聚焦于城建、金融、公共事業等板塊，做實金融板塊，做強城建板塊，做精公共事業板塊。使平臺企業真正實體化，成為自負盈虧的市場主體。建立能借能貸的生存機制，通過經營利潤逐步化解原有債務，實現滾動發展，良性循環。推動國有資產證券化及上市融資工作，通過經營性收入，反哺財政投入

投融平臺的轉型已成共識，市場化轉型的核心在于平臺自身經營的市場化。實現真正意義上的市場化轉型，既要投融平臺破繭成蝶，也需要政策的規范和引導。找準定位，實現經營實體化是平臺可持續發展的關鍵和化解債務的有效渠道。

（作者簡介：武玉清，女，淮海工學院商學院副教授，主要從事政府融資管理研究、內部控制研究。）

參考文獻

[1].連云港市城建控股集團有限公司2018年度第二期中期票據信用評級報告及跟蹤評級.

[2].2018年度江蘇新海連發展集團有限公司信用評級報告.

[3].江蘇金灌投資發展集團有限公司2017年度第二期中期票據募集說明書.

[4].2017年中國地方政府信用綜合質量排序.

[5].全國城投公司2017年負債率區間排名情況發布.

[6].中華人民共和國預算法，2014，8，31

[7].劉利.成都市政府舉債融資及投融平臺戰略轉型分析[J]，天津商業大學學報，2016（5）：16-18.

[8].李國莉.河南省”政府投融平臺”問題風險的防范化解及轉型發展[J]，開封大學學報，2016（3）：18-21.

[9].高婧.平臺實體化運營法人化產權多樣化[J]，現代經濟信息，2017（6）.

[10].劉蕾.地方政府債務預算約束的制度邏輯、規范控制與實踐檢驗[J]， 財經理論與實踐，2018（3）：484-485.

[11].喬寶云. 地方政府投融平臺轉型需要政府與市場共同破題[N]， 中國證券報，2018，3，24.

[12].崔曉蕾，何婧. 江蘇地方政府性債務的風險防控[J]，南通大學學報，2018（3）：17-19.

[13].謝瓊， 姚蓮芳. 政府投融資模式創新：地方政府債券與企業專項債券的對接與平衡[J]， 地方財政研究，2017（6）：12-13.

[14].丁伯康. 防控政府平臺公司融資風險應五措并舉[N]，上海證券報，2017，7，12.

[15].周辛祉.關于地方政府投融平臺資產證券化的思考[J]，經貿實踐，2017（8）.

[16].梅建明，詹婷.地方政府融資平臺債務風險與”陽光融資”制度之構建[J]，中南民族大學學報，2011（4）：124_127.

[17].王雍君.用制度管控政府債務風險[J]， 中國金融，2014（7）：8-10.

[18].溫來成，彭羽，劉洪芳.強化我國地方政府舉債融資約束機制研究-以美國地方政府破產機制為例[J]，中央財經大學學報， 2014（9）：12-26.

[19].徐朋程.新常態下地方投融平臺轉型發展及對策建議[J]，管理世界，2017（8）：9-13.

[20].唐云鋒，劉清杰.地方政府債務誘發金融風險的邏輯與路徑[J]，社會科學戰線， ?2018（3）：66-68.

[21].米傳民，張婷，張紹光.中國地方政府債務風險的進化博弈研究[J]，閩江學刊，2015（6）：43-45.

[22].李永友，馬孝紅.地方政府舉債行為特征甄別[J]，財政研究，2018（1）：65-67.