淺析結構化理財產品

哈爾濱工程大學 陳芊默

1 結構化理財產品相關的期權

1.1 期權價差結構

期權價差結構指將具有相同類型的兩個或者多個期權組合在一起的交易策略，常見的價差類交易策略主要包括牛市價差交易策略、熊市價差交易策略、盒式價差交易策略、蝶式價差交易策略和日歷價差交易策略。本文以牛市價差為例闡述。

牛市價差。牛市價差是價差期權中最流行的一種價差，該價差持有者希望資產價格上漲。這種價差交易策略可以買入執行價格為K1歐式股票看漲期權同時賣出執行價格為K2的同一標的歐式股票看漲期權，這兩個期權的期限相同，并且K1c2。

那么牛市價差的持有者在期權到期日時刻T的收益為，

牛市價差期權持有者在到期日的收益，如表1所示。

表1 由看漲期權所構造的牛市價差的收益

1.2 障礙期權之鯊魚鰭期權

鯊魚鰭期權又稱敲出期權，屬于障礙期權的一種。敲出期權事先約定期權標的資產的價格區間，如果在期權行權時期內，標的資產的價格始終處于約定的價格區間，這個期權就是一個普通的看漲期權或者看跌期權，一旦標的資產價格跳出該區間，該期權將自動敲出作廢。這種期權由于設置了障礙價格，其實是限制了投資者的收益，因此該期權的價格比普通的香草期權要便宜。敲出期權分為向上敲出期權、向下敲出期權和雙向敲出期權，當然也分為看漲和看跌期權兩種。本文以向上敲出看漲期權為例進行說明。

假設有一個執行價格為K向上敲出看漲期權，障礙價格為B，若標的資產在期權合約有效期內高于B，那么期權自動作廢。假若B≤K時，向上敲出看漲期權在碰觸障礙價格后立刻作廢，因此這種情況下期權永遠無法行權，這種期權的價值為0，這種期權是無意義的；當B>K時期權才有可能被行權，因此我們只討論這種情況下障礙期權的收益。假設該期權在初始時刻的價格為c，合約到期日標的資產的價格為ST，若在合約期內，標的資產價格從未超越障礙價格B，且在期權到期日標的資產價格低于期權行權價，此時期權持有者放棄行權，收益為-c；若在合約期內，標的資產價格從未超越障礙價格B，且在期權到期日標的資產價格高于期權執行價格，此時期權持有者選擇行權，收益為ST－K－c；若在期權合約期內，標的資產價格曾高于障礙價格B，期權自動作廢，收益為-c向上敲出看漲期權的收益情況，如表2所示。

表2 向上敲出看漲期權的收益

上述討論的鯊魚鰭期權都是標準形式，即期權敲出以后收益為零；但是在實際情況中，考慮到投資者的需求，許多鯊魚鰭期權都被設計成帶敲出收益的形式，即當資產價格達到障礙水平時，期權失效的同時買方獲得一筆補償收益，稱為敲出收益。

表3 招商銀行滬深300指數看漲鯊魚鰭結構部分條款(產品代碼:909114)

2 內嵌期權的銀行結構化理財產品實例

目前結構化產品中最多的結構是價差期權和鯊魚鰭期權，本文以招商銀行某期的鯊魚鰭產品為例進行拆解說明。表3給出了招行某期的鯊魚鰭理財產品的部分條款。

表3中的執行價格與標的資產初始價格相等，障礙價格為初始價格的113%，敲出后的收益率為4.95%，最低收益率為2.95%。即該理財產品在正常情況下至少能獲得2.95%的收益，并且根據產品到期日滬深300指數在存續期內的表現和收盤價高低決定投資者能獲得多少額外收益，故該理財產品可以看作由以下兩部分構成。

(1)固定收益部分，這部分收益無論標的資產表現如何都會收到，相當于買入了一份無息債券的收益，這部分收益為2.95%。

(2)1份向上敲出看漲期權，根據表3的合約條款可以看出，在理財產品的起始日(2018年7月20日)滬深300指數的收盤價為3493點，在理財產品到期日(2019年1月19日)滬深300指數收盤價3168點，可以看出該期權在期末不會被行權，因為標的資產價格小于行權價，并且從理財產品的起始日到結束日，滬深300最大漲幅為2.54%(＜13%)，因此該障礙期權也未曾敲出，這部分收益為0。因此該理財產品的最終收益為2.95%。

3 結語

結構化產品在理財產品中越來越受歡迎，結構化理財產品往往掛鉤股票期權，給投資者在一定保護下投資股票的機會，可以大大降低直接投資股票市場的風險，因此對于結構化理財產品的研究顯得非常重要。