周浩：發(fā)展債券市場 服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)

近幾年，我國的債券市場發(fā)展迅猛， 截至2019年5月，債券市場總量已經(jīng)逼近90萬億元，是世界第三大債券市場，未來的發(fā)展空間還非常大，但與美國、日本相比仍存在較大差距，我國債券市場托管余額僅為美國的三分之一。

可以從幾個方面對我國債券市場進(jìn)行分析。從結(jié)構(gòu)看，我國信用債規(guī)模達(dá)到22.5萬億元，占比達(dá)到26%，已成為我國債券市場的重要組成，信用債里面41%是城投債，59%是產(chǎn)業(yè)債，截至目前城投債存量規(guī)模達(dá)9.8萬億元。城投企業(yè)依托政府隱性信用擴(kuò)張債務(wù)的同時，一定程度對市場化的產(chǎn)業(yè)類融資主體形成擠出，影響債券市場資金配置。從行業(yè)看，建筑及房地產(chǎn)類占比超四成且集中于頭部企業(yè)，我們信用債40%是和房地產(chǎn)相關(guān)的，相較于美國公司類債券行業(yè)分布，科技、醫(yī)療保健、通信等新興產(chǎn)業(yè)類企業(yè)較少。從區(qū)域看，存續(xù)債券集中于東部發(fā)達(dá)地區(qū)， 北京、江蘇、廣東等六省市債券規(guī)模超

過1萬億元，北京存量規(guī)模達(dá)到4.18萬億元，居首位，江蘇債券規(guī)模增速第一。從所有制結(jié)構(gòu)看，我國信用債市場80%是國企債，民營企業(yè)占17%，表明民營企業(yè)仍然非常弱勢，債券市場對民營企業(yè)支持不足。隨著2018年貨幣環(huán)境的邊際寬松，債券市場融資的成本也在逐步下行，2018年開始出現(xiàn)了債權(quán)融資成本的優(yōu)勢顯現(xiàn)。從債券市場的層次看，我國高收益?zhèn)袌霭l(fā)展明顯不足，以穆迪評級的美國公司債情況看，在發(fā)行存量里面，Ba1及以下債券占比約10%，相比之下我國低評級債券占比較低且流動性較差，AA-及以下占比僅為1.8%，較大制約了信用資質(zhì)較弱的民營企業(yè)、中小企業(yè)債券市場融資。從投資者結(jié)構(gòu)看，商業(yè)銀行占比68%，政策性銀行占3%，信用社為1%，銀行類機(jī)構(gòu)占比一共超70%。這樣一個投資者的結(jié)構(gòu)，其風(fēng)險偏好是相同的，至少是趨同的，選擇的投資方向上類別也差不多，這也是為什么民營企業(yè)的債發(fā)不出來，AA債很難發(fā)的原因。

從債券違約的情況看，2014年我國有了真正意義上的信用債違約，從2014年到2019年第一季度共有125家主體違約， 其中民營企業(yè)占了101家，違約金額達(dá)到553.2億元，其中，國有企業(yè)15家，違約金額127.5億元。但從債券市場整體違約率看，2014年違約率是萬分之四，2015 年是0.36%，2016年是0.52%，2017年是0.38%，2018年是0.85%，低于我們國內(nèi)銀行的信貸資產(chǎn)不良率。其次，從穆迪統(tǒng)計的國際市場違約率大概在1%到2%之間，從這點看，我國債券市場還是一個優(yōu)質(zhì)債券市場。雖然我國債券違約剛剛開始，但債券信用風(fēng)險正在加速上揚(yáng)，去年我國債券違約金額高達(dá)1200余億元，已超過2014年至2017年四年的債券違約金額總和。未來幾年，信用債大量到期，城投債政策環(huán)境與市場環(huán)境發(fā)生變化，債券市場所面臨的信用壓力仍持續(xù)增強(qiáng)，債券投資人面臨的挑戰(zhàn)仍將嚴(yán)峻。我們的“智警” 系統(tǒng)就是在多年內(nèi)部積累的基礎(chǔ)上推出的發(fā)行人風(fēng)險識別工具，這個系統(tǒng)突破了傳統(tǒng)的評級框架，運(yùn)用大數(shù)據(jù)和人工智能技術(shù)，嵌入了很多傳統(tǒng)評級方法難以考量的信用要素，其預(yù)測準(zhǔn)確性在2018年、2019 年的實際運(yùn)用中得到很好驗證，現(xiàn)在把“智警”推向市場，是為了與更多的投資者分享我們的研究成果。除“智警”外， 也將推出根據(jù)投資者偏好和風(fēng)險承受程度進(jìn)行債券投資組合的“智選”系統(tǒng)，和針對私募債、非標(biāo)資產(chǎn)優(yōu)選的“智研”系統(tǒng)，我們將形成一個中誠信智慧債券服務(wù)體系，為更多的金融機(jī)構(gòu)服務(wù)。

從對中國債券市場的分析來看，有如下幾點值得注意：首先，在需求層面，要優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，促進(jìn)投資者結(jié)構(gòu)及風(fēng)險偏好多元化，進(jìn)而優(yōu)化債券供給結(jié)構(gòu);其次，在供給層面，推進(jìn)債券品種創(chuàng)新，促進(jìn)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品發(fā)展，豐富債券市場品種; 最后，在監(jiān)管層面，提高監(jiān)管對債券市場風(fēng)險容忍度，促進(jìn)高收益?zhèn)袌霭l(fā)展， 豐富債券市場層次。

（周浩系中國誠信信用管理股份有限公司總裁）