新常態下前瞻性泰勒規則在中國是否有效

章安辰

約翰·布萊恩·泰勒根據美聯儲20世紀80-90年代的貨幣政策實踐，研究得出了一種利率規則，即簡單的泰勒規則，該規則描述了美國實際聯邦基金利率與產出和通貨膨脹之間的長期穩定關系。在此基礎上，泰勒認為，美聯儲可通過調整實際聯邦基金利率影響產出和通貨膨脹（Taylor，1993）。隨著金融創新和金融深化在中國持續發展，尤其是新常態下互聯網金融的異軍突起使得中國資本市場逐步完善，利率市場化進程大步邁進，貨幣供應量作為中國人民銀行主要貨幣政策工具所發揮的作用受到嚴重沖擊。在新常態下，利率對人們貨幣需求、銀行間同業拆借市場交易和經濟增長等更加敏感，因此本文將采用實證經濟學研究方法，檢驗新常態下前瞻性泰勒規則在中國的適用性。

一、前瞻性泰勒規則

二、前瞻性泰勒規則在中國的實證檢驗

表2中，通過觀察每個時間段估計結果的R2和DW值可以發現，各時間段模型的擬合度都比較好。雖然2012-2017年的R2較小，但可能的原因是由于互聯網金融在中國發展的時間較短，樣本數量較小所導致。因此，總體而言，式（5）所構建的模型是合理的。下面分析每個系數值的含義：

（一）平滑系數ρ。表二中，總樣本區間以及各時間段的利率調整平滑系數都顯著且系數值較大，在0.6以上，表明中國人民銀行在調整利率的過程中具有明顯的平滑性。

（二）產出缺口系數δ。在總體樣本區間和各時間段內，產出缺口系數值δ都大于1（至少為1.15），意味著銀行間同業拆借利率對產出缺口的變動非常敏感，說明中國人民銀行一直以來對經濟增長和穩定都給予了高度重視。

（三）通脹缺口系數β。通脹缺口系數在總體樣本區間和1992-2011年的值分別為0.43和0.41，表明泰勒規則在2012年以前是一種不穩定的貨幣政策，并不適合作為中國的貨幣政策規則。然而，通脹缺口系數β在2012-2017年的值為1.65，預期通貨膨脹率上升1%，中央銀行會將名義利率提高1.65%，實際利率將提高0.65%，對總需求會產生抑制作用，進而使得通貨膨脹率下降，故前瞻性泰勒規則貨幣政策在該階段是有效的。

（四）M2增長率系數γ。在1992-2011年以及整體樣本區間內的γ值是顯著的，而且與7天銀行間同業拆借利率成同方向變動，分別為0.24和0.19；但在2012-2017年的值并不顯著，且符號也發生變化，為-0.38。這表明貨幣供應量在2012年以前確實發揮著穩定而有效的作用，但自2012年以來，貨幣供應量對經濟的調控作用顯著下降。

綜上所述，前瞻性泰勒規則政策反應函數在2012年以前對通脹缺口反應不足，運用前瞻性泰勒規則調控宏觀經濟的貨幣政策具有內在不穩定性。然而，自2012年以來，新常態下前瞻性泰勒規則政策反應函數對通脹缺口與產出缺口的反應都非常顯著，此時的前瞻性泰勒規則貨幣政策反應函數式（6）能夠為中國貨幣政策的制定與實施提供參考依據和理論指導，并對中國經濟穩定與增長產生積極作用。（作者單位：交通銀行博士后科研工作站）