中國企業海外并購新27條“軍規”

李海燕

以后回頭看2017年和2018年，應該會成為中國企業海外投資并購歷史上的一個轉折時期。2017年之前中國企業海外投資并購市場火爆，但是也暴露出了很多的問題。2017年以后中國政府出臺了一系列的關于海外投資并購的新文件，一些知名企業開始從積極海外收購改為停止或收縮。2018年中美經貿摩擦一直在持續，中國海外投資的外部經濟環境發生了很大的變化。筆者認為，2019年以后，中國企業需要在以下27個方面做出轉變才有可能在今后的海外投資并購中獲得成功。

一、從跟風到基于企業經營戰略的海外投資并購

2017年以前的中國企業，存在很強的跟風投資并購的傾向。因為別的企業出去了，所以自己也要看看海外的機會。但是海外投資都是有風險的，關于跨國投資并購的專業書籍中，統計口徑雖然不同，但是有一點是一致的，那就是跨國投資并購，失敗的超過了成功的數量。跟風出海不僅僅是不必要的，更是有害的。一家企業考慮各種方式參與到海外市場中是明智的選擇，但是到海外投資一定要根據企業的實際情況和戰略發展需要，確定是否需要出海。如果需要出海要進一步確定去哪一些國家，以何種方式開展海外投資并購。

企業的終極目的是長期穩定地盈利。任何一家企業為了達成這個目的，都要確立自己的核心競爭力和競爭戰略。中國企業的海外并購，也必須要圍繞著構筑企業的核心競爭力和競爭戰略來布局。所有的中國大中型企業和謀求發展的中小企業都需要配置掌握外語和熟悉海外市場的人才，時刻去關注海外市場的變化和國內外法規政策的變化。只有準確地掌握了海外市場和技術的動向、法規政策的變化、競爭對手的變化，才會正確進行決策，也就是是否出海和如何出海。

二、從控制股權類的并購到更加寬泛意義的并購

目前所談及的并購（M&A）往往是狹義的并購。也就是兩家企業合并或者一家企業收購另外一家企業。具體到海外并購，我們所意識的就是中國企業收購海外某家企業的股權，而且往往是控制性的股權（超過50%的股權）或者說收購某個事業部。

廣義的并購包括的范圍很寬廣，有以下幾種情況。

1.中國企業和海外企業構筑戰略聯盟。雙方即使沒有資本方面的任何出資，也可以通過合同的方式構成戰略聯盟。比如交換一些技術，互相使用對方的營銷渠道，互相派人定期交流學習，共同采購等。如果想加強聯盟關系，也可以采用互相持股的方式，雙方都持有對方少量的股份。

2.中國企業和海外企業出資設立合資公司。可以在對方國家設立，也可以在中國或者第三國設立。共同設立合資企業，是中國企業和海外企業加強來往，增進互信的重要方式。而且往往能夠避免收購海外企業時候伴隨的法律限制，當地社會及員工的排斥等。

3.少數股份出資。中國企業可以持有海外企業10%以下的股份。這種情況下，往往不能夠獲得董事會的席位。但是先持有少部分股份，增加雙方信賴之后再增持股份是一種非常現實的操作方式。

如果能夠一步到位實現股權的控制當然是很好的選擇。但是在現實海外并購市場中，這樣的機會并不是什么時間都存在的。而且，獲得控股股權也意味著巨額的資金負擔和風險。中國企業可以更多地考慮走出去的方式。

三、從炫耀性收購到更加注重投資回報的收購

2017年前的中國企業海外收購，存在很多炫耀性收購的案例，特別是在海外地產收購和海外職業體育俱樂部方面，這個現象非常明顯。收購地標性建筑物當然有一些好處，比如提高中國企業的知名度和品牌價值，獲得穩定的回報率等。但是地標性房地產價格往往非常貴，也就是資金回報率低。地標性建筑物往往背負著當地的歷史和文化，還有當地民眾的感情。中國企業收購外國地標性建筑物，往往容易招來當地輿論對中國整體的反感和厭惡。非地標性建筑物沒有地標性建筑物的品牌價值，但是價格相對便宜，也就是投資回報率較高，不會引發當地輿論反彈。

四、從資本游戲到基于企業長期發展戰略的收購

過去很多中國企業的海外并購，存在資本游戲的因素，特別是上市公司的海外收購存在這種現象。利用中國和海外市場企業估值的差異，期望無風險套利。當然這種操作本身不是沒有合理性。但是一家上市企業的長期發展和長期的高市值需要企業在正確的經營戰略下長期穩定的努力，不是靠資本游戲帶來的。

五、從以簽約成功為并購成功到以并購后整合成功為并購成功

中國企業內部的并購從業人員和社會輿論往往是以雙方簽約或者交割的成功為中國企業海外并購的成功。這種意識是非常不正確、有害的。雙方簽訂SPA僅僅是中國企業海外并購萬里長征的第一步。中國企業并購海外企業后，讓其穩定發展盈利，比并購之前更加成功發展才算是并購成功了。媒體的報道往往只關注中國企業海外收購的標的和金額大小。對中國企業海外并購之后的發展情況報道不多，這是一種不好的風潮。并購的成功與否最終的判斷標準是并購后的經營情況和當初期待的協同效果（synergy）是否能夠達成。

六、從通過收購公司獲得技術到設立研發中心來獲得技術

中國企業走向海外并購的目的是多種多樣的，其中一個重要目的是通過收購獲得先進的技術。但是發達國家對高科技企業的并購都是有嚴格的限制的，特別是可以轉用到軍工的技術。沒有限制的領域，中國企業想并購也需要合適的時機。股東不是任何時間都會出售股份的。中國企業可通過在發達國家設立研發中心的方法解決這個問題。因為任何企業的技術都是靠科研人員來掌握的。通過設立研發中心，可以聘用當地優秀的科技人員，按照中國企業的要求進行新技術的開發。中國企業支付高薪聘請海外技術人員來中國大陸工作并不能替代海外研發中心的重要作用。一個原因是并不是所有技術人員都愿意離開自己的國家去海外工作。另外一個原因是研發中心如果位于海外發達國家，可以方便地獲得技術發展的最前沿的信息。第三個原因是如果中國企業想在海外銷售產品，必須要通過熟悉當地市場的科研人員去研發產品。

七、從收購當地企業到收購企業和綠地投資并重

中國企業收購海外企業的機會并不是什么時候都有的，而且外國政府對中國企業并購的限制越來越多。中國企業可以考慮通過綠地投資的方式開展海外投資。這種方式，當地政府往往更加歡迎。這種方式的弊端是投資的周期往往會比較長。

八、從中國企業單贏到海外企業員工及社區也獲利的多贏局面

過去中國企業的海外投資，往往是站在自己立場考慮的更多。并購海外企業，不僅僅需要給出售股份的股東合適的經濟對價，還要考慮公司的員工和社區的利益和感受。企業是公器，中國企業需要考慮多方面的利益相關方（stakeholder）的利益。

九、從快速并購到慢慢尋找合適的并購標的

過去的五年，有不少中國民營企業在國際市場頻頻出手，項目多，并購金額大。這樣的并購方式，出現問題是必然的。即使活用外部的投資銀行和律所等專業機構，也只能保證項目交割本身不會出大問題。并購后的整合的人才無論如何是趕不上的。人才的培養是需要很多年的。而且，快速并購的另外一個問題是必然的價格高，這就帶來投資回報率低下的問題。

今后中國企業的并購，需要靜下心來慢慢去尋找和挖掘并購標的。合適的并購機會并不是任何時候都存在的。

十、從中國神秘買家到透明而且專業的中國買家

過去的跨國并購市場中，有一個詞叫“CMB”，是Chinese Mysterious Buyer中國神秘買家的簡稱。過去的中國企業海外并購中，往往存在企業實際控制人不明、股權結構不明等問題。在市場上，中國企業家往往愛夸海口，愛看大項目。“CMB”這個詞是有負面的意思在其中的。中國企業如果想在國際投資并購市場中獲得長期成功，就必須樹立一個公開并且專業的企業形象。按照國際商業習慣，用專業的人才去做專業的事情。

十一、從中國做事風格到遵守國際商務習慣

過去到海外開展海外投資并購的中國企業家絕大部分都沒有在海外學習和工作的經歷。對國際的商業習慣和外國的文化缺乏理解，或者是即使有一定的理解，在行動中往往帶有強烈的中國商業習慣。在這里僅僅舉一個小例子。許多中國企業家在開展海外投資并購獲得的時候，在遵守時間方面的意識就不夠。往往出現會議爽約或者會議遲到的現象。還存在公共場合高聲講電話或者抽煙不禮貌現象。雖然是小事情，經常出現這種情況，就會造成對方對中國企業的不信任或者不愉快。

十二、從一家企業的單打獨斗到中國企業抱團出海

中國企業的足跡已經遍布全世界。但是遺憾的是，中國人和中國企業在海外許多國家名聲并不好。1%的中國人或者中國企業在海外有不端的行為，就會造成中國人和中國企業整體名聲的下降。中國企業抱團出海有兩個意思，一個是中國企業在開展海外投資的時候，不能夠搞惡性競爭，互相拆臺。第二個意思是中國企業在海外必須成立中國商會之類的協會，共同維護中資企業的權利，維護中國企業的形象。

十三、從只通過金錢說話到既談金錢也談感情更談發展

中國企業開展海外投資并購，金錢是最重要的。不支付合適的對價，沒有人會把企業或者資產出售給中國企業。但是需要注意的是，海外并購的情況下，許多時候錢不是萬能的。首先幾乎所有國家都對外國企業能夠投資的行業或者投資比例有所限制。在這里需要強調的是，即使是沒有法規限制的行業，也并不是有錢就可以買到企業的。許多中國企業家往往沒有意識到這一點。西歐和日本有許多百年長壽的家族企業，公司規模不大，但是往往擁有某個領域的獨特的技術。這些企業有時在公司持有人出售企業的時候，不僅僅會考慮金錢的對價，也會考慮公司和員工以后的發展。對這些企業家來說，對企業和員工抱有非常特殊的感情。中國企業家不能簡單認為多給錢就可以買。需要提供金錢以外的價值給企業持有人，對方才會樂意出售企業。比如保證在職的所有員工的繼續雇傭等。

十四、從聘請外部高管到內部培養高端人才

截至目前中國企業開展海外投資并購，當地聘用高管和企業外派高管都是存在的。遺憾的是，中國企業內部成長起來的外派高管大部分存在綜合力量不足的情況。主要表現在外語能力不足，沒有海外工作經驗，管理海外員工工作經驗不足，和外國政府及員工的溝通不通暢等。聘用海外高管的主要問題點有：沒有中文溝通能力，對中國文化了解不多，要的年薪往往高于市場平均等。要根本解決這個問題，需要中國企業提前布局。需要提早大量雇傭不同國家各個專業的留學生或者海外華僑，盡早在中國企業的各個部門歷練。

十五、從片面依賴知名投行到和外部專業機構和企業內部專業人員并重

過去的中國企業在開展海外投資并購的時候，使用中介存在兩種極端。一種是迷信私人朋友或者號稱有海外政治資源的人，一種是迷信海外知名的大型投行。海外的一些大型投行在國際資本市場上有著獨特的影響力，中國企業在開展海外大型項目投資并購的時候，必須要倚重這些國際知名投行。特別是中國企業是上市企業或者國有企業的時候，沒有外部獨立知名的投行，在企業的合規或者說明責任方面存在問題。但是，國際知名投行也不是萬能的。

筆者在工作中和幾乎所有的國際知名投資銀行都打過交道。在這里我講兩點需要中國企業特別注意的。第一點是投資銀行的從業人員往往都是國內外知名院校的MBA或者經濟金融類專業的畢業生，都很優秀。但是投資銀行從業人員工科背景出身的人，或者在一般企業工作過之后到投資銀行工作的人很少。對行業、技術和企業的實際運營了解比較少。對技術和企業的實際運營了解的缺乏本身對項目的分析和估值都會有一定的負面作用。第二點是投資銀行部門的盈利壓力都非常大。投資銀行從業人員時刻面臨著盡快撮合成功項目的壓力。但是中國企業的海外并購大多數時候需要花時間去分析和了解企業，不可能一蹴而就。這方面是存在矛盾的。

解決這兩方面的問題，需要企業內部培養自己的高素質人才。企業內部成長起來的人，對行業、對技術發展、對企業自身的運營，以及企業的優缺點都有更加清楚的認識和了解。企業內部人員和投資銀行人員配合，可能會達到一個比較理想的效果。

十六、從單方向走出去到走出去和引進來并重

過去中國企業的海外投資并購，是單方向的走出去。拿回來的往往也只是海外企業的產品或者是技術。今后中國企業可以考慮走出去和引進來并重的方式。中國企業有一個其他國家的企業都不具備的優勢，那就是中國是一個不斷發展的全世界第一人口大國，有著無比旺盛的市場需求。雖然目前中國的大部分民生領域都對外國資本開放了，外國企業可以在中國設立獨資企業，但是外國企業來中國開展商務活動，還是存在一些劣勢，比如對中國市場和消費習慣不熟悉，沒有中國的銷售渠道和售后服務體系等。

中國企業可以和外國企業構成戰略互惠聯盟，中國企業在海外市場得到外國企業的幫助，中國企業在中國幫助外國企業。中國企業在中國市場和外雇企業構筑了良好的關系，就為將來中國企業收購外國企業（外國企業的子公司或者事業部）埋下了伏筆。

十七、從只看重法律和財務稅務盡職調查到更加全面的盡職調查

中國企業在過去十年的海外投資并購過程中，都意識到了法律和財務盡職調查的重要價值，也對稅務盡職調查和投資框架的稅務最優設計比較重視。但是，盡職調查的種類是更加多樣的。一般來講，盡職調查（Due Diligence）可以分為以下八種：商業盡職調查，法務盡職調查，財務盡職調查，稅務盡職調查，知識產權盡職調查，人事勞務盡職調查，環境盡職調查，IT盡職調查。海外投資標的所在國家和行業不同，需要重點進行的海外盡職調查的種類也不一樣。還有其他的一些盡職調查，比如人權盡職調查。歐美的一些大型跨國企業在選擇供應商或者并購企業的時候，會進行人權調查。主要內容為是否使用童工、是否存在人種歧視等。

十八、從只看重盡職調查和收購合同到熟練應對海外的潛規則

任何一個社會，除了法律規定的明確的社會規范之外，都會存在不同程度的“潛規則”。這些“潛規則”許多時候是能夠感覺到的。中國企業在開展海外并購的時候，需要了解投資目的地國家的潛規則。在開展收購或者收購后的運營工作的時候，需要注意這些潛規則。

全世界范圍的跨國并購中，失敗的案例往往多于成功的案例。但是因為法律合同出現重大的失誤或者沒有進行盡職調查而失敗的案例極少。失敗的案例往往有四個重要原因，第一個是估值過分樂觀，第二個是國內外政治經濟形勢發生了重要的變化，第三個是并購后的整合能力不行，第四個就是對潛規則的掌握和應對不充分。

十九、從只倚重外部機構的盡職調查報告到外部機構報告和企業的感性的判讀并重

最近幾年，中國企業家在海外活動中學到的國際市場規則越來越多，也越來越重視各種盡職調查。筆者在這里想強調的是，盡職調查是重要而且是必須的，但是盡職調查不是萬能的。不是請外部知名律所和會計師事務所的四大做了盡職調查，就能保證沒有重大問題的發生了。其中的原因有兩個，一個是盡職調查的時間往往比較短，依據的資料往往也是根據對方提供的。第二個原因是外部專業機構的從業人員也存在能力和職業精神高低之分。而且，外部知名專業機構在和中國企業簽訂服務合同的時候，其條款都是對自己有利的。在跨國并購領域的財務稅務問題方面，四大是一個寡占市場。此外，律師費和會計師費的費用也往往是很貴的。

解決這個問題，需要中國企業做兩方面的努力，一個是要提高內部業務人員的業務能力。外部機構的專業人士不論專業能力有多強，他們都是被動的角色，只能在中國公司要求的范圍內工作。如果內部人員沒有足夠的專業知識和經驗，即使外部專業人士提供了專業的視點，也不能正確判斷和處理。第二個是海外并購也需要感性的判斷。中國企業海外并購的初期，中國的民營企業家往往重視自己的感性和判斷，不愿意出高價錢去聘用外部的律師和會計師等專業人士。最近幾年這種現象已經不再存在。但是筆者想在這里強調的是，無論任何時間，海外并購理性和感性都是需要的。這是因為，并購任何一家企業，都是并購對方的人和看不見的文化，還有眾多的無形資產。人和文化需要人用感性去判斷，不能用法律條文或者財務數字來表達。中國企業家需要做的是處理好理性和感性的平衡。筆者的個人感覺是理性對感性的比率在8︰2比較好。

二十、從僅僅重視法律條文和財務數字到也重視現場

中國企業在開展海外投資并購的時候，往往非常重視法律合同的條文、財務報表的分析、估值等。當然這些工作是海外投資并購最重要的工作。筆者想說的是，僅僅重視法律條文和財務數字是不夠的。一個企業競爭力的強弱，往往反映在企業的現場，特別是制造業和服務業。一個有經驗的人士，看一下一家企業的工廠，就大約可以判斷該企業的管理水平和產品質量的水平。比如日本的許多企業都有“三現主義”，就是“現場、現物、現實”。簡單說就是企業不能坐在總公司的辦公室里憑空議論和瞎指揮，要到現場去看現實的東西，去面對現實，去解決現實的問題。現場能發現的東西，不是書面資料或者財務報表能夠反映的。

二十一、從重視國家層面的分析到也重視地區層面的分析

中國企業在開展海外投資并購之前，都會進行投資國的各種分析。這里需要支持的是，如果投資對象國是聯邦制國家，或者是多民族國家，或者是各個地區實施自治比較久，或者是各個地區的經濟落差比較大，就需要進行地區層面的一些分析和研究。上面的集中情況下，各個地區的具體法規、消費者習慣和傾向、文化都可能有很多的不同。中國企業需要做細致的研究，做出合適的篩選。

二十二、從迷信海外政治勢力到重視合規經營和社會貢獻

許多中國企業家有愛和政治家或者政府官員搞關系的習慣。其中一些企業家在開展海外投資并購的時候，熱衷于和外國政治家（包括退休的政治家）照相吃飯，愛和自稱認識某政治家的一些中介來往。當然，和外國政治家或者政府官員保持一定的聯系和溝通是有必要的，但是一定要把握好距離和分寸。在法制健全的民主國家，退休的政治家和政府官員往往也沒有中國企業家所期盼的政治影響力。中國企業到海外投資并購，必須要重視合規經營和企業的社會貢獻。只有這樣，才能保證不管當地國的政治局勢如何變化，中國企業在當地的投資都是相對安全和受歡迎的。

二十三、從單方向收購到投資收購和出售并重

改革開放40年來，中國經濟和世界經濟構成了無法切斷的關系。中國企業不分行業和企業規模大小，都到了需要考慮海外市場動向的階段。中國企業到海外去投資并購是好事情。但是，伴隨著市場環境的變化和企業自身戰略的改變，中國企業也需要認真考慮撤出某個市場或者出售海外一部分或者全部資產。從單方向走出去到走出去和撤出來同時進行，是中國企業走向成熟的標志。一家中國企業出售一些海外的資產也不意味著這家企業的海外投資并購就是失敗的。

在這里需要說明的是，出售海外資產或者撤出某個市場，和收購海外企業或者進入某國市場一樣復雜。買和賣就像一個硬幣的正反面。出售海外資產或者撤出某個海外市場，需要大量的專業人才和專業經驗。如果不處理好，會給中國母公司留下包括法律訴訟在內的許多風險。美國百年長壽企業IBM公司就是既擅長收購企業，也擅長出售企業的典型。通過買和賣兩方面的配合，IBM成功地把企業的核心競爭力從硬件轉化為問題解決（solution）。

二十四、從用中國邏輯溝通到按照當地語言和邏輯去溝通

伴隨著中國企業的國際化，許多中國企業也開設了多語種的公司網站。但是一個共同的問題就是都是簡單的中文網站的翻譯，而且常年不更新。其中有不少翻譯的錯誤，即使沒有錯誤，中文的勉強翻譯讓外國人讀起來感覺莫名其妙。根本達不到樹立中國企業的國際形象，達到中國企業和海外監管當局、海外員工、海外消費者溝通的目的。中國企業在開展海外投資并購時候的新聞稿，往往也存在類似的問題，都是中文稿的外文翻譯，讀起來晦澀難懂。

二十五、中國企業家要從草莽英雄轉變為熟悉國際規則的企業家

改革開放以后，中國在各行各業都誕生了多姿多彩的企業家，他們是中國經濟的中流砥柱，是值得我們所有人尊重的人物。由于中國的發展階段和體制的限制，這些企業家往往也存在一定的局限性。

比如，不熟悉國際商業規則，用人方面重用親屬和同鄉同學，愛夸海口等。海外并購成功的前提是中國母公司要穩定發展和不斷正規化。中國企業走出去，也是中國企業邁向正規化的一個非常好的契機。中國企業開展海外并購，企業需要不斷進化，在這之前需要中國企業家自身不斷進化和發展。

二十六、中國企業要從重視海外派遣員工待遇轉變為同時重視員工待遇和海外派遣員工安全

最近幾年，中國企業實力增強，雖然比起歐美大型跨國企業還有一定的差距，應該說對外派員工的經濟待遇也有明顯的上升。筆者這里想要強調的是，今后中國企業在開展海外投資并購的時候，需要重視海外派遣員工的工資待遇和安全保障工作。在一些落后國家開展業務的工作人員面臨的各種各樣的風險很多，發達國家也決不能掉以輕心。海外派遣員工面臨的安全風險是很多的，比如交通事故、恐怖襲擊、傳染病、綁架、搶劫、大型自然災害（地震、海嘯、颶風等）、槍擊事件等。一些關鍵員工的安全直接關系到中國企業海外投資的成敗。

二十七、從出海首選美國到全球合理布局

美國過去100多年都是全世界綜合實力最強的國家，今后美國在全世界的相對地位可能會繼續下降，但是今后很長時間世界第一強國的位置應該不會動搖。

美國在中國企業家心中有非常特殊的位置。美國是全球經濟金融、科技、信息的制高點，中國企業家對美國市場情有獨鐘是非常正確的選擇。但是2018年的中美經貿摩擦對中國企業赴美投資的影響將是長期的。中國企業需要在全球各個地區做一個更加合理的布局。

二十八、從企業發展了再考慮出海到企業發展初期就為出海做準備

冷戰結束以后，經濟的國際化持續加深。雖然今后國際化也不會一帆風順，但是國際化的趨勢應該不會變化。中國企業的海外發展需要提早布局。筆者建議有兩個方面需提早準備，一個是人才的儲備，企業在發展的時候需要提早有意識地招聘不同國家的歸國留學生。第二個是資本布局方面的，可以考慮在海外資本市場上市。比如，如果對并購西歐的技術有興趣的話，就可以考慮在德國、英國、意大利等國家上市。

需要補充的是，在海外并購中，企業自身的努力是有很大局限性的。中國政府在促進中國企業海外投資并購中發揮的作用是不可替代的。政府需要在以下五個方面做好工作：

第一是打造一個好的外部環境，比如加入各種主要的國際公約，和外國簽訂雙邊投資協定，簽訂雙邊稅務協定等。

第二個是盡量給中國企業一個寬松的政策環境和金融方面的支持。海外投資需要大量的跨境的資金。

第三個是通過海外使領館做好海外華人的人身安全和財產權益保護工作。

第四個是通過支持高校和各種智庫進行海外政治經濟法律等基礎的研究，為中國企業的海外投資并購提供判斷的基礎材料。

第五個是在一些特殊國家或者地區，需要政府提供一些政策性金融支持和其他方面的支持。

另外，中國的各種行業協會也可以做海外投資信息收集、組織海外考察團、請海外投資并購專家給企業講課、提高中國企業的聲譽等工作。這些工作不是某一個中國企業能夠單獨完成的。

（作者為旅日學者；編輯：蘇琦）