新《證券法》落地集體訴訟制度直擊維權痛點

何艷

在歷時四年多、歷經四輪審議之后，新《證券法》的修訂正式落地。此次修訂突出投資者保護，特別是中小投資者的權益保護，新設投資者保護專章，探索建立符合國情的證券方面的代表人訴訟制度。規定投資者保護機構可以作為訴訟代表人，按照“明示退出”、“默示加入”的訴訟原則，依法為受害投資者提起民事損害賠償訴訟，這被業內認定為中國特色的證券集體訴訟制度，對于解決此前在訴訟領域保護投資者利益的痛點有著重要意義。

建立“默示加入”“明示退出”的訴訟機制

此次《證券法》修訂的一大亮點就是新設專章規定了投資者保護制度，并作出了一系列的制度安排，包括明確投資者適當性管理、新設上市公司股東權利委托征集行使制度、新設先行賠付的賠償機制、完善證券訴訟的代表訴訟制度、建立征集股東權利制度。

全國人大財經委員會法案室主任龔繁榮介紹稱，“修訂后的證券法還探索建立了符合中國國情的證券民事訴訟制度。”具體來看，一是充分發揮投資者保護機構的作用，允許其接受50名以上投資者的委托作為代表人參加訴訟;二是允許投資者保護機構按照證券登記結算機構確認的權利人，向人民法院登記訴訟主體;三是建立了“默示加入”“明示退出”的訴訟機制，為投資者維護自身合法權益提供方便的制度安排。

“征集50個簽名這個事，可能對我們的集體訴訟有影響，但有的時候可能征集不起來，若征集不到50人，又該如何訴訟？”中國政法大學商學院院長劉紀鵬認為，集體訴訟必須要加上兩條：第一，對上市公司欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為，要有比較清晰的劃分，時間段、點位、價位段都要明確;第二，補償的范圍一定要求是簽名者，不簽名得不到補償。只有這樣，才能把征集50人的作用發揮出來。

劉紀鵬認為，在訴訟主體認定上，“上市公司是投資者的，投資者集體訴訟自己作股東的公司來獲取補償，這可以說是一種方向性誤導。”他表示，集體訴訟的對象一定是害群之馬的大股東、高管、實控人以及中介機構，他們才是造成投資者權益受損的實施主體。“就上市公司的訴訟來說，必須要把上市公司和其他相關主體分開，誰侵害了投資者權益就由誰來收場，這樣訴訟才有效才有力度。”

在集體訴訟制度設計上，北京某律師事務所賈梅律師團隊認為“默示加入”“明示退出”的訴訟機制的提出與其他國家的集團訴訟機制較為接近，不過，他們也提出“作為代表人的主體是特定的，雖然體現了立法的謹慎性，但在具體運行上還是需要進一步做好與民事訴訟法的銜接。”

注冊制實施需要集體訴訟來“保駕護航”

在以信息披露為核心的注冊制下，上市公司準確、及時、充分的披露信息尤為重要。2019年科創板試點注冊制前后，從業內到監管層，呼吁和推動建立證券集體訴訟制度的聲音不絕于耳。而在此次新《證券法》修訂中，就取消了“核準+注冊”雙軌制，全面推行注冊制。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示，注冊制的最大特色就是市場的包容性和市場化程度大幅提升，市場越包容監管越重要，對證券違法犯罪要零容忍，因此，在嚴查嚴打證券違法犯罪方面，需要全市場各個投資主體全面參與進來進行相互監督，進行維權。“在注冊制推行的過程當中，投資者保護要盡快地跟進，投資者保護的相關措施要盡快落地。在注冊制市場更包容的背景下，中國特色的證券集體訴訟制度一定會顯得尤為重要。”

賈梅律師團隊認為，證券發行市場化、法治化是證券市場發展的方向，注冊制是市場化、法治化的具體體現。集體訴訟機制是打擊證券發行交易違法違規行為、投資者保護的法治化途徑。降低準入門檻，加強事中事后監管是商事制度改革的重要內容，集體訴訟機制是完善事后監管的有益補充，可以在一定程度上倒逼證券發行人遵守法律規定。

雖然新《證券法》大幅提升了投資者保護力度，但在具體實施過程中，仍需要最高法和證監會進一步出臺相關配套制度，使規則真正落地。對于集體訴訟的對象，如果投資者保護機構選擇逢案必訴、各案皆全員代理的模式，將使投資者保護機構事實上壟斷整個證券虛假陳述責任糾紛案源。但壟斷可能帶來低效率和不公平，所有目前投資者保護機構尚未采取該種維權模式。對此，中證中小投資者保護中心在新《證券法》通過后，曾發文表示：適當時機選取典型案件啟動代表人訴訟，增強證券領域投資者司法救濟效果。

集體訴訟參與主體應更加多元化

從國際經驗來看，證券集體訴訟是被實踐證明了的有效方式。以美國為例，美國的證券集團訴訟就對于美國資本市場的發展起到了巨大的促進作用。美國每年大約有200家上市公司遭遇證券集團訴訟，而從賠償金額來看，美國安然和世通兩案單個案件賠償額度都超過70億美元。

董登新認為，在國外，集體訴訟具有訴訟效率高、訴訟成本低且能維護司法公平等優勢。其中，最重要的在于國外證券集體訴訟采用“申明退出”機制，一旦代表人起訴上市公司違法違規行為被坐實，賠償范圍默認覆蓋所有被侵權的投資者，投資者的巨額索賠也可以對上市公司起到震懾作用，從而規范市場運行。

“從歐美證券集體訴訟制度的實踐來看，它們更多依賴于市場的力量，由私人律師事務所來主導，從商業層面上來講，私人律師事務所具有其積極性和主動性來幫助投資者維權。而我們現在的證券集體訴訟，還處于起步階段，主要由政府以及公益性機構主導，不過在將來，我們的集體訴訟制度的參與主體應該是多元的。”董登新如是說。

董登新進一步表示，A股市場目前是一個典型的散戶市，啟動中國特色證券集體訴訟制度，可能會引導中小散戶主動、積極維權，“這種格局一旦形成，一方面可以威懾證券違法犯罪，另外一方面可以大大提升投資者自我保護的意識和能力。”

當然，在集體訴訟當中，如果被訴訟的公司沒有錢賠償又該怎么辦？對此難點，劉紀鵬表示，證監會可以動用幾百億的投資者保護資金率先去補償，“只有這樣，集體訴訟才能有始有終。前面有人訴訟，后邊能得到實在的補償，而懲罰的對象又不是簡單地訴訟上市公司。”