股權激勵粉飾下的高管“紅包”
——深圳惠程限制性股票激勵研究

朱昕黎，任夢媛，張瑾慧，郭志勇

（中國計量大學經濟與管理學院，杭州310018）

近年來，股權激勵因其在業績激勵、人才保留與引進等方面的優勢，越來越受到國內外上市公司的青睞。據統計，我國自2005年發布相關文件以來，截至2015年底推出股權激勵計劃的上市公司達到808家，約占我國上市公司總數的三分之一。我國上市公司進行股權激勵的常用形式有限制性股票、股票期權、業績股票和股票增值權等。統計顯示，2015年披露股權激勵計劃的205家上市公司中，采用限制性股票的有151家，占比74%；41家公司采用股票期權激勵計劃，占比20%；另有13家采用限制性股票與其他激勵工具并用的方式，占比6%。可見，限制性股票已成為大多數公司推行股票激勵的首選工具。本文通過分析深圳惠程2015年8月發布的股權激勵方案中的限制性股票激勵方式，總結了該案例限制性股票方案設計中的不足，并提出了改進建議。

一、深圳惠程限制性股票計劃的內容和實施

深圳惠程2015年8月6日發布了限制性股票與股票期權激勵計劃（草案），該計劃采取以限制性股票與股票期權相結合的方式激勵公司董事（不包括獨立董事）、公司高級管等，總人數為10人。股票來源為本公司人民幣普通股，共1 730萬股。激勵計劃有效期為自授予日起48個月，價格為6.24元/股（為本計劃披露前20個交易日股票均價12.47元的50%）。解鎖條件為在2015—2017年分年度進行業績考核，其中第一個解鎖期的條件是以2012—2014年凈利潤平均值的絕對值為基數，公司2015年實現的凈利潤不低于基數；或相比2014年，公司2015年市值增長率不低于25%。激勵計劃首次授予的限制性股票和股票期權在授予日起滿12個月后，滿足行權條件的，激勵對象可以在未來36個月內按30%、30%、40%的比例分三期行權。截至2016年12月28日，公司首次授予激勵對象的限制性股票的第一個鎖定期已屆滿，可申請解鎖的比例為所獲授限制性股票總量的30%。

2016年公司發布新的限制性股票激勵計劃，激勵對象與2015年的計劃有較大差異，其中紀曉文于2016年年中由于個人原因離職而不在此次激勵對象之列。考慮到深圳惠程實際控制人的變更，此次激勵對象主要為中信達行動人徐海嘯，占總限制性股票數額的14.74%。解鎖條件之一為以2015年主營業務收入為基數，公司2016年主營業務收入不低于基數的110%，相比2015年方案高10%，解鎖門檻有所提升。

二、深圳惠程限制性股票激勵方案的要素分析及其影響

（一）深圳惠程限制性股票激勵方案要素分析

1.激勵對象分析。深圳惠程股權激勵對象都是董事和高級管理人員，可以在預期的未來將獲得較大的資本收益，但缺乏普通員工的激勵，拉開了高管與普通員工的工資差距，可能會降低企業的凝聚力。如果缺乏相應的監督機制，往往與高管自定薪資、過度消費的特征交織在一起。同時，這種控制權的回報會因為資本市場和人才市場的不成熟性導致不能有效轉換，最終導致“控制回報”的異化和自我激勵的泛濫。

2.解鎖條件分析。根據計劃，首次授予股份的解鎖條件為：以2012—2014年凈利潤平均值的絕對值為基數，公司2015年實現的凈利潤不低于基數；或相比2014年，公司2015年市值增長率不低于25%。2012—2014年歸屬于上市公司股東的平均凈利潤為3 669 784.29元，歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的平均凈利-3 471 050.14元；2015年度歸屬于上市公司股東的凈利潤及歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤分別為128 331 538.12元、26 708 461.83元，均遠遠高于2012—2014年的平均水平且不為負，滿足解鎖條件。從第二個解鎖條件來看，公司2015年市值為931 622.18萬元，相比2014年的市值610 761.05萬元，市值增長率達到52.53%。受益于2015年我國股市的整體爆發式增長，第二個解鎖條件也沒有任何難度。

在2015年，深圳惠程在電氣方面的競爭對手北京科銳也進行了股權激勵計劃，我們可以將兩家公司的解鎖條件進行對比分析。北京科銳關于業績的解鎖條件為相比2015年，2016年凈利潤增長率不低于50%。2016年科銳達到凈利潤82 938 375.18元，同比增加94.32%，由于限制性股票的授予，公司管理團隊利益與公司發展進行深度綁定，進一步激發了員工積極性，對于公司業績的提高具有明顯的作用。就解鎖條件來看，深圳惠程業績條件增長指標水平低于北京科銳指標50%，2016年惠程的凈利潤出現負增長，與2015年相比下降41.7%，由于證券投資低于12 000萬元人民幣，同時也未派發現金紅利，不送紅股，不以公積金轉增股，可以看出其解鎖條件對公司業績的增長激勵作用不大。

3.其他要素分析。深圳惠程的限制性股票激勵數量為1 730萬股，約占本激勵計劃草案及摘要公告日公司總股本的2.29%。這符合上市公司在有效期內的股權激勵計劃所涉及的標的股票總數累計不得超過公司股本總額的10%的規定。但主要業績考核指標凈利潤的設置較低，且沒有區分凈利潤的具體構成。深圳惠程股票激勵的有效期是4年，時間偏短，屬于比較典型的福利型的股權激勵計劃。

（二）深圳惠程限制性股票激勵方案的影響分析

1.對公司業績的影響。2015年深圳惠程扣除非經常性損益后凈利潤上漲幅度較高，但2016年只有6 733.17萬元，較上年同期相比變動幅度為-47.72%。深圳惠程2015年實行股權激勵計劃，但其業績變動很大程度上與將全資子公司喀什中匯聯銀、北京中匯聯銀和中融建銀納入合并報表計算有關。同時，股票投資收益及公允價值變動損益11 527.96萬元，2016年公司比去年同期大幅度減少了股票投資余額，增加股權激勵攤銷費用5827.66萬元，較上年同期增幅達778%。

從年報數據可知，自2015年8月深圳惠程公布限制性股權激勵計劃以來，主營業務收入先減后增，總體趨于增長趨勢，營業利潤大幅下降，甚至為負利潤，基本每股收益和凈資產收益率也呈下降趨勢。2016年凈資產收益率和凈利潤率也較2015年有所下降，說明實施股權激勵對上市公司業績的提升的作用較小；同時，其他指標包括市盈率等均處于下降趨勢，股權的限售期和行權等待期過短，不利于發揮股權激勵的正常功能，業績指標設置偏低，限制性股票的授予只容易讓高管行權套現。

2.投資影響。2015年深圳惠程投資帶來利潤高達10 217.75萬元，占利潤總額比例達到75.52%。這些收益是由于處置子公司和證券投資帶來的。投資規模量較2014年有所提升。同時其2016年年報顯示，公司在大幅減少股票投資余額的情況下，實現投資收益2 007.57萬元。其股權激勵計劃協調了一部分股東與管理者利益，抑制了企業非效率投資，有助于風險回避的管理者接受風險，間接實現降低代理成本。同時，限制性股權激勵還降低了監督需求，有利于管理者接受風險、增加投資，對投資效率造成了一定影響。

三、結論與建議

通過上述研究，本文提出下列相關建議。

首先，需要合理調整激勵對象。紀曉文在進入深圳惠程之前擔任瑞茂通董事長、董事之職，楊富年則在原德隆集團核心子公司中奧環保高科技公司及湖北博盈投資股份有限公司擔任董事長兼總經理。2014年，包括以上兩人和田青等人已經在10月的董事換屆中擔任新一屆董事。而他們此次獲授的限制性股票占限制性股票計劃總的比例占三分之二，顯然與股權激勵計劃上市公司旨在促進員工和股東的利益趨于一致的初衷不符。深圳惠程以新型高分子電氣絕緣材料技術為特色和核心優勢進行產品銷售，發展潛力較大。公司應在激勵計劃中增加技術研發人員的比例，增加研發人員比例可體現企業對人才科技的重視。如英威騰股權激勵中研發技術人員占比30.42%、匯川技術占比40.09%、美的集團占比41.85%等。除此之外，深圳惠程作為一個民營公司，其委托代理于國內的上市公司具有一定的特殊性。大股東和小股東之間存在利益沖突，而高管持股比例在20%左右以下，高管持股表現為利益趨同效應。高管的過度持股則會導致“壕溝效應”。因此，股權激勵應防止股權激勵通過盈余管理和市場操控對中小股東利益的侵害，稀釋中小股東的股權價值，切實保護其利益。

其次，需要設置更合理的解鎖條件。限制性股票解鎖條件的設置應與公司業績指標緊密相關，若解鎖條件門檻過低，就失去了公司采取股權激勵方案對員工進行長期激勵的最初意義，而淪為股東無償地向高管送上的“紅包”福利。深圳惠程的解鎖條件設置過于寬松的問題顯而易見，應適度提高門檻。針對第一個條件，2014年的人事變動后，該公司在相關金融產業的投資上明顯加快了腳步。盡管深圳惠程2015年上半年營收同比降低了57%，僅為7848萬元，凈利潤卻高達1.09億元，同比增大51倍之多，大部分原因要歸功于證券投資收益。因此，設置合理的解鎖條件要全面考慮股權激勵計劃制訂前后的公司表現，選取一個指標時要結合公司多方因素，不能片面地設置指標。對于第二個解鎖條件，受益于整體股票市場的發展，深圳惠程截至2015年底的股價總體表現出穩中趨升的趨勢，即使下跌也沒有跌出每股7元的價位，市值增長率不低于25%的比例未免過于“放水”。想要真正達到激勵的效果，建議應該適當提高市值增長率，或者在設置市值增長率時剔除整體股票市場的影響。

[1]趙青明.深圳惠程股權激勵條件寬松“德隆系”前高管大賺[N].財會信報，2016-05-30（E03）.

[2]呂長江，鄭慧蓮，嚴明珠，許靜靜.上市公司股權激勵制度設計：是激勵還是福利?[J].管理世界，2009，（9）：133-147，188.