資管新規重塑銀行理財

文/魏驥遙 編輯/白琳

《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》將從資金募集、運營管理、投資配置三個維度影響銀行理財業務的發展。

《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）將對銀行理財業務帶來全方位的深遠影響。這可從資金募集、運營管理、投資配置三個維度加以解析。

維度一：資金募集

過渡期新老劃斷

為確保平穩過渡，《意見》的過渡期設置為“自《意見》發布之日起至2020年底”。相比2017年11月下發的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》（以下簡稱《征求意見稿》）而言，延長了一年半時間，給予了金融機構以更為充足的整改和轉型時間。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合《意見》的規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，可以發行老產品對接，但應當嚴格控制在存量產品整體規模內，并有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應。

對于什么是老產品和新產品，基于《意見》中“維持必要的流動性和市場穩定”的精神，筆者認為，這并非單獨指產品自身的新與舊，而是應該從產品投資標的物的新舊來理解。老產品是指為接續存量產品所投資的未到期資產（如銀行此前用短期限的封閉式產品投資長期限資產）而發行的與存量產品形式一致的產品，因此老產品可以是預期收益型產品；若所發行產品對接的是新資產而非原有未到期資產，則應認定為新產品，須為凈值型產品。

但針對過渡期新老劃斷問題，監管并未進一步加以明確。為維持市場穩定，需有進一步的配套政策說明。

針對市場保本需求，大額存單或結構化存款可能成為保本理財的替代方式。

保本理財逐步消亡

明確資產管理業務是金融機構的表外業務，金融機構不得開展表內資管業務；針對銀行發行的資產管理產品，特指非保本銀行理財產品。

《意見》明確，在《意見》發布之日起至2020年底的過渡期內，金融機構發行的新產品需符合《意見》的相關規定。這意味著銀行發行的保本理財產品正式壽終正寢。關于為接續存量產品所投資的未到期資產情況，《意見》明確金融機構可以發行老產品對接，以維持必要的流動性和市場穩定，但必須嚴格控制在存量產品整體規模內，并有序壓縮遞減。

針對市場保本需求，大額存單或結構化存款可能成為保本理財的替代方式。為有序加以引導，此前央行已加快存款利率市場化的步伐，多家銀行先后上浮大額存單利率。經市場調研，已有多家銀行會在5月發售大額存單，且大額存單利率相較基準利率上浮50%以上。

2018年前四個月，銀行結構化存款規模迅速攀升，已引發金融監管部門的擔憂，并放緩或暫定部分地方性銀行的結構化存款資質申請。未來，具備衍生品交易資質的銀行會加大結構性存款的發行，部分中小銀行會進一步承壓。

合格投資者的認定

合格投資者認定標準進一步趨嚴。相對于《征求意見稿》，《意見》對于合格投資者的認定，新增了“家庭金融凈資產不低于300萬元”的要求，且投資者“不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品”，堵住了靠借貸加杠桿等方式變為合格投資者的政策漏洞。

《意見》對合格投資者的數量并未做進一步的表述，暗含大概率會放松或淡化私募資管產品，尤其是私募銀行理財的200人投資者人數限制條件。《證券法》中對非公開發行設定200人的上限，是基于私募證券的發行對象多為機構投資者和擁有巨額財富的少數個人投資者；而銀行理財的發行對象多為普通老百姓，適用同樣的認定標準明顯不妥。筆者認為，《意見》之所以未對合格投資者人數明確進行限制，主要是考慮到市場實際：雖然私募信息披露要求低、風險較大，但限定風險完全可通過合格投資者認定標準來予以控制（如新增家庭凈資產的要求）。從國際經驗來看，美國等資管業務的成熟市場，對私募合格投資者人數也無限制，滿足特定條件的資管機構可以向任意數量的合格投資者進行不受金額限制的私募發行。

但對合格投資者的認定在執行中依然存在問題。《意見》并未明確認定合格投資者的程序，是投資者自己開具證明亦或聲明，還是由資管機構根據自身標準劃線認定，監管機構并未給出明確的可行性意見。若無統一的認定程序，未來區分公募產品和私募產品，將給合格投資者認定和現場檢查造成很多現實困難。

資管產品的代理銷售

隨著平等準入市場機制的逐步建立，尤其對于中小型銀行來說，理財業務發展會面臨更大的競爭壓力，基于代銷業務而發展財富管理正成為現實選擇。

《意見》明確，代銷機構需持牌照代銷資管產品，沒有牌照的機構一律不得銷售資管產品。因此，銀行機構在代理銷售相關資管產品時，也必須合規經營。針對違規銷售問題，《關于進一步深化整治銀行業市場亂象的意見》也提出了針對性要求。

對于銀行機構，合規代銷要依賴于相關的制度建設、培訓體系建設、財富管理系統建設等，需要從源頭上把控代銷類產品、分析客群特征：一方面通過產品設計和創新，匹配不同用戶的需求；另一方面，做好品牌建設，形成品牌與特色，創造銀行新的競爭力。

維度二：運營管理

多層嵌套與法律地位

《意見》對于資產管理產品多層嵌套問題的處理方式與《征求意見稿》基本類似，允許資產管理產品再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。另外《意見》強調了私募基金能對接私募資產管理產品，給予了私募資管市場競合的入口。

在多層嵌套問題上，銀行理財可謂是重災區。究其原因，多層嵌套模式的興盛，與在不同監管體系下金融機構在市場進入和投資權限上的不一致密切相關。因此，要解決這一問題就必須賦予各類型資產管理產品相同的市場待遇。

《意見》根據募集方式和投資性質不同對資管產品進行了分類，對同類產品適用統一的監管規則。這意味著金融監督管理部門和國家有關部門會對各類金融機構開展資產管理業務實行平等準入，給予公平待遇；同一性質的資管產品在賬戶開立、產權登記、法律訴訟等方面將享有平等的地位，從而解決了此前銀行開展理財業務時面臨的不公平的法律限制問題。預計緊隨其后的配套細則或法律法規的完善，會進一步明確給予銀行理財產品獨立的法律主體地位，從根本上解決銀行理財投資權益類資產、衍生類資產面臨的開戶問題或工商登記等問題。此次新規實施后，理財產品或可開立股票投資賬戶等各類賬戶，同時還能進行工商登記，以直接投資有限合伙產品等。

資管子公司與獨立托管

《意見》針對銀行理財的意見要求，如風險隔離、業務分離等，都是基于資管子公司而言的。另外，《意見》明確，金融機構發行的資產管理產品的資產，應當由具有托管資質的第三方機構獨立托管，法律、行政法規另有規定的除外。過渡期內，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行，可以托管本行理財產品；過渡期后，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應當設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務。對獨立托管有名無實的，金融監督管理部門將進行糾正和處罰。

在《意見》發布后，預計具有基金托管資質的銀行將會加快成立資管子公司的步伐，一方面是爭取將可觀的理財產品托管收入留在本行內部；另一方面，使本行托管的效率和溝通難題更易于解決，這對于部分產品來說十分必要。

維度三：投資配置

非標準化債權資產

綜合來看，《意見》并非全部限制非標投資，而是從非標轉標、非標監管標準、過渡期安排、凈值生成原則等維度做了總體安排。

相對《征求意見稿》，《意見》新增了對標準化債權類資產的認定標準，即標準化債權類資產應當具備等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善、在經國務院同意設立的交易市場上交易等條件。標準化債權類資產之外的債權類資產均為非標，但具體認定規則由中國人民銀行會同金融監督管理部門另行制定，實質上為非標轉標留了口子。針對在相關市場如銀登中心、北交所、中信登等流通交易的資產，監管層很可能會適時另行制定規則予以確認，如果能在等分化、可交易、信息披露充分、集中登記、獨立托管、公允定價、流動性機制完善等方面滿足要求，很可能會被認定為標準化資產。

《意見》明確，金融機構可以發行資產管理產品并投資于非標準化債權類資產，但應當符合金融監督管理部門制定的有關限額管理、流動性管理等監管標準。這表明，銀行理財依然可以投資非標準化資產，但總量規模或限額管理的要求會提高；而有關流動性管理的要求，會另行發文明確。

針對資管產品投資非標的期限要求，《意見》明確，資管產品直接或者間接投資于非標準化債權類資產的，非標準化債權類資產的終止日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日。由于有近三年的過渡期，在過渡期內可以發行老產品對接存量產品所投資的未到期資產，從而給予了銀行充足的調整和轉型時間。若過渡期結束后仍有未到期的非標等存量資產，監管層亦或做出妥善安排，比如有序引導金融機構轉回資產負債表內，以確保市場穩定。

資管產品投資非標帶來的投資者之間不公平的問題（非標期限錯配，在非標違約時會導致后來持有的投資者承擔全部風險，形成收益分配的不公平），本質是非標資產的估值問題，可以通過對非標資產計提“減值準備”來解決。

針對這一問題，《意見》相對《征求意見稿》對凈值生成方式做了調整表述，由“凈值生成應當符合公允價值原則”修改為“凈值生成應當符合企業會計準則規定”。理財非標由于缺乏流動性，根據財政部《企業會計準則解釋第8號》的規定，可按照攤余成本法估值，并計提減值準備。非標資產計提減值后，其風險就可以通過凈值變化向投資者傳遞。該方法在銀行實施時已通過第三方審計，符合會計準則的要求。

公募與私募產品的投資范圍限制

公募型銀行理財投資限制趨于放松。此前的《征求意見稿》認為，銀行的公募產品應當以固定收益類產品為主，如發行權益類產品和其他產品，須經銀行業監管部門批準；但《意見》將此條件刪除，明確公募型銀行理財除投資標準化債權類資產和上市交易股票之外，還可投資商品和金融衍生品，只要符合法律法規以及金融管理部門相關規定即可。這表明，各銀行開展理財業務，大概率不會因分類管理（基礎類理財業務與綜合類理財業務）的限制而不能投資權益類資產。對于未上市企業股權的投資，若法律法規和金融管理部門做出許可規定（如央行根據實際情況予以調整），公募型銀行理財也可以參投，從而體現了一定的靈活性。以上限制條件的放松或淡化，對各類銀行，尤其是中小型銀行構成利好。

私募型銀行理財前景看好。針對私募型產品，相對《征求意見稿》，《意見》特新增了“私募產品的投資范圍由合同約定，可以投資債權類資產、上市或掛牌交易的股票、未上市企業股權（含債轉股）和受（收）益權以及符合法律法規規定的其他資產，并嚴格遵守投資者適當性管理要求。鼓勵充分運用私募產品支持市場化、法治化債轉股” 這段論述。這對擁有較多私人銀行客戶的大中型銀行構成實質性利好，可進一步投資資產證券化產品、股權性質的產業基金等。

相比《征求意見稿》，《意見》放開了私募分級限制。私募分級限制的放寬，體現了監管對于公募資產管理產品及私募資產管理產品的不同定位：公募產品面向風險識別和承受能力偏弱的社會公眾發行，整體要求更為嚴格；私募資產管理產品主要面向風險識別和承受能力較強的合格投資者，監管要求相對寬松。

估值方法與委外需求

《意見》對于銀行理財產品全面凈值化轉型的要求沒有放松，且針對市場最為關心的凈值估值方式給出了市值法與攤余成本法兩種模式。其中市值法是基于金融資產的公允價值計量原則估值，受到了監管層的推崇；而攤余成本法由于存在隱性剛兌的可能，因此監管層從使用條件及兌付表現、實際資產價值偏離度限制兩個方面，嚴控剛性兌付的可能滋生。在監管層大力打擊剛性兌付的環境中，商業銀行希望以凈值的外衣實現剛兌本質的可能性偏小。

關于“攤余成本法”的應用范圍，傳統使用成本法但設計成開放式產品的貨幣基金等，是否也面臨著緊迫的估值方法調整難題？另外，資管新規發布之后監管層表示，貨幣基金的管理規定不變，是否意味著銀行也可以創設類貨幣基金產品并使用成本法估值？上述疑問需要監管層進一步做出解答。

不過對于主動管理能力過弱，或無主動管理能力的商業銀行而言，未來對于委外的需求將進一步增強。但由于業務規模及專業能力等因素，中小銀行對接委外機構時話語權偏弱，對于委外資產掌控力不足的問題或將逐步凸顯。尤其是在剛性兌付打破的大環境下，對于資產過弱的掌控會增大產品虧損的可能，進而增大銀行的聲譽風險。因此，在開展委外業務的同時，中小銀行應考慮通過委外系統的建立，增大對于委外資產的監控力度，以降低不可控風險的發生。