私募證券基金信息披露在實際應用中若干問題討論

近年來，伴隨經濟全球化的深入發展和我國改革開放的不斷深入，我國的資本市場也得到了不斷發展。2013年6月1日起，修訂后的《證券投資基金法》正式實行。修訂后的法案中將私募基金合法化，并對其公募基金和私募基金進行了統一的立法規定。截至2017年11月底，中國證券投資基金業協會已登記私募基金管理人21836家，已備案私募基金64633只，管理基金規模10.90萬億元[1]；公募基金管理公司113家，管理的公募基金資產合計11.41萬億元[2]。從這組數據看出，私募基金已經和公募基金一樣成為了推動我國金融市場發展重要力量。私募基金需要完善的監管制度來規范其發展、保障投資者權益和維護金融市場穩定。

私募投資基金的信息披露，是私募基金管理人履行受托人義務的重要職責，是實現基金有效治理的基本要求。為保護私募基金份額持有人合法權益，規范私募投資基金的信息披露活動，中國證券投資基金業協會根據《證券投資基金法》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》等法律法規及相關自律規則，于2016年2月4日發布《私募投資基金信息披露管理辦法》[3](下稱《管理辦法》)。這樣就從法制的角度，對私募投資基金信息披露做出了明確的規定。《管理辦法》發布兩年以來，在實際應用中遇到若干個問題。以下就這幾個問題展開討論。

一、 私募證券投資基金信息披露的分類監管

1.分類監管的必要性

私募基金有兩種類型，分別是私募證券投資基金和私募股權投資基金。雖然同屬于私募基金，但是二者有投資方向、退出機制、投資期限、風險收益、流動性等諸多不同，應該進行必要的分類監管和規范。截至2017年11月底，中國證券投資基金業協會已登記的機構類型為私募證券投資基金的私募基金管理人8294家，管理正在運作的基金31557只，管理基金規模2.28萬億元；私募股權、創業投資基金管理人12764家，管理正在運作的基金27560只，管理基金規模6.93萬億元；其他私募投資基金管理人778家，管理正在運作的基金5516只，管理基金規模1.68萬億元[1]。從這組數據看出，雖然私募證券投資基金規模不足私募基金總規模的1/4，但是基金數目占總數目的一半。所以對私募證券投資基金進行分類監管是非常有必要的。

2.在運作期間信息披露

關于基金運作期間信息披露，在《管理辦法》中，沒有嚴格地將兩類私募基金逐一規定。只是在第四章第十六條，提到單只募集規模達到5000萬以上的私募證券投資基金需要每月向投資者披露凈值。其余情況與股權投資基金一樣只需要向投資者按季度、按年度進行信息披露。一方面，私募證券投資基金的資金投向無論是證券二級市場、衍生品交易市場，還是其他金融市場，每個交易日都會收盤價或者結算價，就可以精確計算得到每個交易日的資金變動情況。因此按季度向投資者進行凈值的信息披露的規定，就顯得過于寬松了。另一方面，私募證券投資基金規模相對偏小，大部分在2億規模以下。私募證券投資基金的投資標的基本都是采用連續競價交易，在短時間內就可以完成建立投資組合或者撤出投資資金，交易市場具有很好的流動性。不少的私募證券投資基金的產品期限只有一年，很多投資者對新興發展出來的私募基金抱著試試看的態度，根據一年期產品的業績再決定以后的投資。因此不管規模多大，按季、按年進行基金凈值的信息披露，都不利于投資者及時了解到基金投資的風險和收益情況。

3.在募集期間信息披露

關于基金募集作期間信息披露，在《管理辦法》中，只著重提到“招募說明書與合同的一致性”和“募集期間信息披露內容”。在私募證券投資基金的招募推介會，俗稱“路演”，基金發起人會著重的介紹多個已經終結或者正在運作的其他基金產品。這些基金產品與正在招募的基金具有類比性，比如相同的基金管理人、相同的私募機構、相似的投資策略等等。但在《管理辦法》中，沒有對推介材料上的過往業績做出規定，就比較難保證相應披露信息的真實性、準確性和完整性。收益率、風險度、資金容量稱為“投資不可能三角”[4]。如果只宣傳歷史業績的凈值曲線，投資者只能了解到收益率和風險度。沒有說明其資金規模，是不具備類比性的。如果對歷史業績的凈值曲線進行了修改，截去回撤幅度比較大的時間段，那這就是屬于提供虛假的信息。因此，不僅需要對私募證券投資基金的推介材料中披露的內容進行規定，而且要披露內容的完整性、真實性進行詳細規定。

二、基于投資者保護的信息披露

1.直接向投資者的信息披露

私募基金的信息披露，從根本上來講，是為了保護投資者的合法權益。在《管理辦法》中，第一章第五條和第六條提到“信息披露備份”和“信息披露查詢”。信息披露備份指的是，信息披露義務人向私募基金信息披露備份平臺報送信息。信息披露查詢指的是，投資者可以登陸私募基金信息披露備份平臺進行信息查詢。只對備份平臺的報送信息做了規定，但沒有對信息披露義務人主動向投資者直接的進行信息披露做出規定。如果在合同中已經約定了關于凈值披露的條款，但信息披露義務人又不能嚴格遵守并履行條款，那么投資者的合法權益依然得不到保障。投資者想要獲得完整的投資信息，需要自己去備份平臺查詢披露的投資信息。這與當前投資者教育的現狀不符合，也與保護投資者合法權益根本出發點不符合。

2.私募基金信息披露平臺不完善

私募基金信息披露備份平臺從2016年10月10日開始正式運行以來[5]，絕大部分私募機構都能按照季、年或月的頻率進行信息披露。但是這些也只是針對當前正常運行的私募基金實行的信息披露。對于已經清盤的基金，并沒有提出補充完整的要求和規定。這樣就使得推介材料中的歷史業績不具備追溯性，也就很難保證其真實性、準確性和完整性。私募基金信息披露備份平臺正式運行已經有了一年多，信息披露查詢的功能尚未開通，投資者還不能通過信息披露備份平臺查詢到自己所持有基金的收益情況。就目前而言，信息披露備份平臺只能起到備份的作用，不能作為私募基金信息披露的主要行為。此外，前文論述了信息披露周期按季、按年，或按照月的凈值披露的規定過于寬松。因此，私募基金信息披露平臺仍需進一步完善，才能發揮保護投資者合法權益的作用。

三、非公開的信息披露

1. 新媒體的信息披露方式

私募基金由于是采用私下募集資金方式，因此信息披露也應當是非公開的。在《管理辦法》的第十一條中列舉了幾項禁止性行為，其中包括：公開披露或變相公開披露。但是在出臺的文件中，缺少了具體的限制條例。一般意義上的公開披露指的是，通過報刊、電臺、電視臺、公開網頁等公眾傳播媒體，或者通過布告、傳單、電話等方式向不特定對象披露信息。隨著新媒體的出現，微博、微信、微信公眾號、論壇等基于互聯網的披露方式也逐漸涌現出來。這些新的披露方式，怎樣鑒定是公開、非公開或變相公開？在《管理辦法》中，既沒有提出限定的范圍，也沒有提出鑒定的標準，這就使得在具體實施時缺乏明確的指導。因此，應當對公開或變相公開披露的行為及時做出鑒定標準的補充規定。

2.第三方的信息披露方式

為了解決投資者能夠比較方便地、及時地了解到私募證券投資基金的運行情況，并且能夠使用可比性、公平性、準確性的數據來進行業績比較的問題，出現了不少第三方私募基金信息平臺，比如私募排排網、朝陽永續等。這些第三方私募基金信息平臺的數據是由各個私募基金自愿提供的。提供數據的頻率穩定性、數據的準確性和真實性都無法得到保障。并且對于已經清盤的基金，私募機構只會提供表現好那幾只基金，而掩蓋那些出現大回撤、或者因為虧損清盤的基金。第三方私募基金信息平臺為了增加自身的影響力，會定期舉行排名活動。比如按年度對各個私募基金的收益情況進行排名，并發布排名情況。第三方公開發布排名情況屬于變相公開披露，是應當被禁止的行為。因此，在對私募機構的行為做出規范的同時也要對相關的第三方機構也做出相同的規定。

綜上所述，隨著私募證券投資基金的管理規模和數量不斷地增長，針對其規模相對小、發行數量多、流動性強、投資期限短、風險可度量等特點，要將其與私募股權投資基金分類監管，要在募集期間和運作期間的信息披露做更進一步的規范，要繼續完善私募基金信息披露平臺，以及公開和變相公開的信息披露提出更明確的規定等。

(南通理工學院商學院，江蘇 南通 226002)

[1] 中國基金業協會.私募基金管理人登記及產品備案月(2017年第11期)[EB/OL].http：//www.amac.org.cn/， 2017-12-11.

[2] 中國基金業協會.基金公司數據：公募基金市場數據(2017年11月) [EB/OL].http：//www.amac.org.cn/，2017-12-20.

[3] 中國基金業協會.私募投資基金信息披露管理辦法[EB/OL].http：//www.amac.org.cn/，2016-02-04.

[4] 丁鵬.FOF組合基金[M].北京：電子工業出版社，2017年1月第1版.55-58.

[5] 中國基金業協會.關于私募基金信息披露備份系統正式運行的公告[EB/OL]. http：//www.amac.org.cn/，2017-01-13.

本文系江蘇高校哲學社會科學研究項目-江蘇省私募證券基金發展路徑研究(項目編號：2017SJB1294)的階段研究成果