“新三板”企業并購存在的問題與對策探析

丁毓

【摘 要】“新三板”企業并購作為市場的資本運作方式，對“新三板”市場的發展與完善具有重要意義。文章在對“新三板”概念及企業現狀描述的基礎上，通過對2013—2017年5年的“新三板”并購數據進行分析，總結出“新三板”企業并購在交易規模、活躍度、支付方式等方面存在的問題，針對上述問題給出相應對策，以期為“新三板”市場企業并購提供參考。

【關鍵詞】“新三板”；企業并購；支付方式

【中圖分類號】F271；F832.51【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2018）04-0062-02

1 “新三板”企業現狀

自“新三板”設立以來，在該市場上掛牌的企業數量明顯增加，市場不斷擴大。據全國中小企業股份轉讓系統統計，截至2017年，“新三板”市場共有掛牌企業11 630家，總股本達6 756.73億股，總市值為49 404.56億元，相比2016年的10 163家掛牌企業，全年新增掛牌企業1 467家，同比增長14.4%。“新三板”市場為中小企業采取股權融資模式募集資金提供了平臺。隨著我國不斷推出舉措，對“新三板”市場予以充分的支持，使得該市場取得良好發展，成為多層次資本市場不可或缺的部分。同時，“新三板”企業數量的增加，為企業并購提供有力支撐，但受制于中小企業資產規模、盈利能力、融資方式等方面的不足，上市公司并購“新三板”企業為主流并購模式。

2 “新三板”企業并購的問題分析

2.1 企業并購交易規模有限，活躍度不高

由于“新三板”企業并購機會成本較低，并且其并購重組制度趨于完善，引入做市商制度后，上市公司為實現產業擴張或優化產業鏈，有意并購擁有核心技術的創新型中小企業。在近5年的“新三版”并購浪潮中，收購次數呈現上升趨勢。這表明“新三板”市場的流動性有所增強，但目前交易規模和活躍程度仍然有限。根據WIND數據庫統計，2016年是“新三板”的并購元年，并購完成達到109起，并購交易金額達317.71億元。2017年上市公司完成向“新三板”公司并購達到98起，數量略有下降，并購金額達476.41億元，首次突破400億元大關，但增速開始放緩。

根據全國中小企業股份轉讓系統統計，2017“新三板”市場日成交金額不足2億元，與深滬兩市成交額動輒萬億元相比，不可并論。此外，在整體換手率指標上，2017年“新三板”企業僅有13.47%，相比于2016年的20.74%，下降了約35%。而在這其中，交易活躍度極高的部分掛牌企業單日換手率可達200%，同時也存在相當一部分掛牌企業從掛牌之后從未參與過交易的現象，由此可以發現，“新三板”企業并購市場流動性仍然欠佳，制約了其融資和資源配置功能的發揮。

2.2 企業并購支付方式單一

企業并購的支付方式，作為并購過程中關注的重點內容之一，涉及內容眾多。而關于支付方式的選擇，也直接決定企業并購能否順利完成，能否實現良好的并購績效。針對2017年完成的98起企業并購的方式進行分析發現，主要是現金支付方式，占比高達47%。“現金+股權”的支付方式也越來越受到上市公司和掛牌公司的歡迎，占比達到43.4%。現金支付方式直接簡單，但并購企業需在一定時間內籌集大量現金，金額較大的交易很可能對公司現金流造成壓力，甚至影響其他業務的有效開展。股權收購的方式有利于上市公司與標的公司的整合與發展，而采取“現金+股權”的支付方式，既可以緩解上市公司資金緊張，也可防止被并購企業的股權發生稀釋或轉移，因此更受到投資者的歡迎。

2.3 企業并購后績效不理想

基于“新三板”在線研究中心數據進行分析，被并購企業的盈利能力、核心技術、估值水平等是上市公司收購掛牌企業時注重的重要指標。然而，2017年被并購的“新三板”掛牌企業中，有31家掛牌企業的平均毛利率處在30%～60%，占比達到55%，也就是說并購后績效并不理想，大部分不升反降（如圖1所示）。究其原因，一是掛牌企業規模和活躍程度參差不齊。二是“新三板”市場融資功能依然有限，非上市公眾公司不能公開發行股票，因此掛牌企業主要依靠“定向增資”進行直接融資。三是各項制度依然趨于完善，尤其是做市商制度。此外，對投資者的基本要求也在一定程度上限制了市場需求。

3 “新三板”企業并購的對策建議

3.1 擴大交易規模，增強流動性

“新三板”市場應繼續增加掛牌企業的數量，只有形成規模效應，注入更強的流動性，才可以吸引更多投資者。筆者認為可以采取以下措施。

（1）擴大“新三板”覆蓋范圍。建議由中關村園區逐步擴張至具備條件的全國所有高新技術園區，按區域、有計劃、有步驟地建立區域性的“新三板”市場，選擇更多有合理估值空間、具有良好發展前景及財務穩健的企業，只有這樣，才能最大限度地吸引投資者進行投資。

（2）完善電子集合競價和做市商制度。隨著互聯網的普及、發展，建議將協議轉讓制度和電子集合競價制度有機結合。一方面可防止交易雙方操縱市場交易價格，另一方面可提升交易效率。繼續完善做市商制度，從準入、監管、退出等多方面加強對做市商的管理，強化做市信息的披露機制，保護投資者的利益。

（3）適當降低投資者準入門檻。降低投資者投資門檻，持續做好投資者管理，這是提高“新三板”掛牌公司交易活躍度和滿足投資者投資需求的有效方法。

3.2 選擇合理的并購支付方式

據前文分析，目前“新三板”企業并購支付方式主要采取現金支付和“股權+現金”的支付形式，不同支付方式各有利弊。針對并購方，其主要考慮以下因素：？譹？訛自有資金、現金流、債務水平等；？譺？訛股東及管理層的持股比例、股價估值等；？譻？訛被并購方的規模、行業集中度等。

而被并購方，其首要考慮的因素如下：？譹？訛被并購企業股東及管理層的訴求；？譺？訛并購方支付價格、支付方式；？譻？訛并購方股價等。

除此以外，資本市場、并購市場的成熟程度也會直接影響并購支付方式。因此，并購支付方式的選擇是并購活動中交易雙方博弈的結果，筆者主張具有互補的企業通過并購提高資源配置效率，增強企業競爭力。

3.3 提高并購質量，注重績效水平

為提高并購質量，提升績效水平，“新三板”企業并購應注重全流程管理，從并購對象的選擇，到標的企業的評價，以及收購實施過程到并購后企業的整合，都要加強管理。

（1）在選擇并購標的的過程中，要立足于企業本身的發展規劃。在上市公司并購“新三板”企業時，選擇股權集中還是分散的企業，應依據具體需求和產業整合需求，避免盲目性。

（2）優質的標的企業應具有合理的估值空間，需要擁有良好的經營能力、穩定的營業利潤及高科技含量的技術。上市公司應根據不同的并購目的確定并購方式，進行產業布局和發展規劃后選擇并購方式。

（3）并購后，并購雙方應求同存異，需要充分融合企業文化，以發揮并購效益。盡快調整標的公司，使之與公司的管理理念達到統一，將并購的協同效應、互補效應充分發揮，促進企業的長久發展。

參 考 文 獻

[1]王珂朦.我國新三板市場流動性欠缺的成因與對策分析[J].商業會計，2017（14）：67-70.

[2]熊三爐.我國新三板現狀分析及發展對策[J].科技管理研究，2012（21）：34-37.

[3]吳中超，靳靜.我國新三板市場發展現狀、趨勢與監管[J].現代經濟探討，2017（1）：49-54.

[責任編輯：鄧進利]