工業企業處境分化

鐘禾

國務院總理李克強8月22日主持召開國務院常務會議，部署進一步推進緩解小微企業融資難融資貴政策落地見效。

小微企業因為其多元化的雇傭方式和組織形態，吸納了比大型企業集團更多的勞動力，而且帶來了經濟的活力，也是成長為大中型企業的必經之路，但是抗風險能力不強，外部籌資渠道較窄。因此，在各個國家里，小微企業都是政策主要扶持的重點對象。

目前這一問題重回決策層視野，還有一個更加特別的背景，是在2016年以來的經濟復蘇當中，國有企業和包括了小微企業在內的私營企業受益不均。與以往經濟下行壓力加大不同的是，當前GDP增速下行壓力是溫和且在預期之內的，宏觀政策“不會有大水漫灌”，顯示出民營經濟面臨著嚴峻的結構性問題，也需要結構性手段來應對。

政府部門已經開出了信貸與發債藥方，但是前景并不樂觀。除了財政直接通過財政支出和減稅拉動總需求以外，出臺更多有針對性的金融與財稅政策恐怕才能緩和當前的問題，而更長遠地看，政府自身的“放管服”改革還需要進一步深化，為小微企業改善營商環境、成長轉型，為中型企業提供有利條件。如果不能提升小微企業的盈利能力和經營環境，僅僅倒逼金融機構為其提供低利率的債務融資，最終無法支持企業穩健發展，還會醞釀新的風險。

國企現狀好于私企

統計局公布的7月工業增加值整體平穩，但是國有和民營企業逐漸分化。其中，國有及國有控股企業工業增加值1-7月累計同比為7.4%，私營企業工業增加值1-7月累計同比為5.8%，且二者仍有繼續背離的趨勢（如圖）。

再看工業企業利潤。1-6月份，規模以上工業企業中，國有控股企業實現利潤總額10248.7億元，同比增長31.5%；私營企業實現利潤總額8889.1億元，增長10%。二者同樣差異明顯。在各類所有制企業當中，國有及國有控股企業遙遙領先。

其實，從2012年以來，整體工業企業產出增速一直在放緩，各類所有制企業的變化趨勢整體上是相似的。2012年以后，中國經濟陷入周期低谷。在這種情況下，一個市場化的主體要逃脫經濟周期的強大約束是很難的，企業面對需求萎縮、債務約束通常會選擇收縮資產負債表、償還債務。

在金融危機后，諸多工業行業都曾出現了盲目的投資擴產，但是經濟刺激政策并沒有持續，融資條件也緊多松少，因此，在2012年后，那些市場化程度較高的中下游工業行業都經歷了較為充分的去產能和去庫存。但是，國有企業占主導的中上游行業并不在此列。相反，國有企業在囚徒困境和財務軟約束的雙重驅動下競相擴產，整體上債務水平也并沒有下降。

分水嶺出現在2016年年初。國家統計局數據顯示，從這以后，國有及國有控股企業工業增加值持續改善，而民營企業工業增加值持續下滑。

應該說，“三去一降一補”是找準了當時經濟面臨的產能過剩、庫存積壓、債務高企、融資成本高等問題，但結果卻有些出乎各界意料。國有企業順勢做大做強，而不少缺少金融支持的民營企業倒在了經濟周期最黑暗的時刻。緊接著，環保風暴又來了一輪行政停產限產，對眾多此前投入環保成本不足的中小企業來說又是一次沖擊。而在2018年，企業又要面臨社保繳納基數提高，經營成本可能還要進一步上升。

政策有效性和針對性如何？

這次國務院常務會議國務院對民營企業，特別是小微企業的關注無疑是對的。不過，政策的針對性和有效性如何呢？

會議強調，一要堅持穩健的貨幣政策，不搞“大水漫灌”，注重精準施策，著力疏通政策傳導機制，鼓勵金融機構增加小微企業貸款，降低融資成本。合理確定小微企業貸款期限、還款方式，縮短貸款審批周期，適當提高中長期貸款比例。穩健發展中小企業高收益債券、私募債。二要建立金融機構績效考核與小微信貸投放掛鉤的激勵機制。加快落實小微企業貸款利息收入免征增值稅政策，適當提高貸存比指標容忍度，支持發行小微企業貸款資產支持證券。三要堅持促發展和防風險并重，優化監管考核，增設小微信貸專項考核指標，使小微企業得實惠，禁止存貸掛鉤、借貸搭售等行為，有效防范和化解金融信貸風險。

逐條看國務院常務會議開出的藥方，可以發現，解決辦法可以總結為要求金融機構多提供貸款，多買債券，放松程序，降低利率。然而，這是解決小微企業融資難、融資貴的有效辦法嗎？

當前中國經濟剛剛從債務緊縮當中開始走出來，銀行的風險偏好是要通過宏觀經濟基本面的改善逐漸培育的，更何況多數銀行目前還缺少資本，又怎會把更多信貸資源主動投放給小微企業呢？既然小微企業難以提供足夠的信用資質以滿足銀行的貸款，那么，要銀行降低風險補償給其提供貸款，則無疑是讓銀行承擔了過多的風險。

類似的原理也適用于債券市場。既要讓高風險的小微企業發債，又要控制融資利率，那么市場化的投資主體最理性的選擇恐怕還是選擇袖手旁觀。并且，小微企業私募發債信息不透明，市場第三方估值機構也無法獲得企業的信息，也難以向市場提供更精確的定價基準，債券市場投資者面臨信息不對稱，也很難在風險可控的前提下支持企業發債。國內之前探索過的小微企業私募債和高收益債就并不成功。

實際上，相對于債權融資來說，股權融資能夠給小微企業提供更適宜的金融支持。但是目前能長期支持小微企業的專業政府背景基金在業內并不多見，而且行業導向是蜂擁投向“互聯網+”這類風口上的企業，對于默默耕耘的普通制造業和服務業企業缺少關注。

在金融定價體系當中，收益和風險是天然綁定的，如果小微企業的盈利能力不改善，經營環境不穩定，反映在融資定價上自然是供給稀缺，定價高昂，也就是政府總結的“融資難、融資貴”。試圖在常規的金融體系當中直接給中小企業債務融資，反而會擾亂定價體系，相反，如果能從其他方面降低小微企業的經營風險、政策風險、財稅成本，擴大其終端市場需求，改善中小企業的融資條件，那么，金融資源配置到中小企業才是有效的。