T公司股票回購行為財務(wù)效應(yīng)分析

（黑龍江八一農(nóng)墾大學(xué)會計學(xué)院 黑龍江大慶）

前言

2018年上半年，A股市場中有2950只個股實(shí)現(xiàn)下跌，使得上半年A股市值較2017年末減少了7.21萬億元，降幅11.42%。面對如此嚴(yán)峻的形勢，2018年上半年約有300多家企業(yè)運(yùn)用股票回購方法來提振股價。股票回購是指上市公司利用自有資金或債務(wù)資金在二級流通市場上通過集中競價等方式回購本公司股票，減少本公司已經(jīng)發(fā)行在外的普通股數(shù)量的行為，向市場傳遞公司價值被低估的信號，其實(shí)施效果是通過分析企業(yè)股票回購的財務(wù)效應(yīng)來判斷的。

一、股票回購的財務(wù)效應(yīng)評價方法

股票回購的財務(wù)效應(yīng)是指通過股票回購的資本運(yùn)作模式，為企業(yè)帶來較高的市場價值提升空間及經(jīng)濟(jì)報酬[1]。按時間劃分，股票回購產(chǎn)生的財務(wù)效應(yīng)分為股票公告時點(diǎn)的財務(wù)效應(yīng)和股票回購實(shí)施期間的財務(wù)效應(yīng)。本文重點(diǎn)分析股票回購公告時點(diǎn)的財務(wù)效應(yīng)，即上市公司發(fā)布股票回購消息后對上市公司市場價值造成的影響，并采用事件研究法進(jìn)行分析。事件研究法是指在假設(shè)市場有效的前提下，通過計算某一特定經(jīng)濟(jì)事件發(fā)生的前后一段時間內(nèi)是否會引發(fā)企業(yè)股價波動，是否會產(chǎn)生“超常收益率”，從而判斷該事件對公司價值的影響的一種研究方法。

二、T公司股票回購概況分析

（一）公司簡介

T公司是我國具有較大影響力的室內(nèi)裝飾材料綜合服務(wù)商，構(gòu)建了從生產(chǎn)到銷售的完整產(chǎn)業(yè)鏈，致力于打造國內(nèi)領(lǐng)先的家居裝飾綜合服務(wù)平臺運(yùn)營商。

（二）公司股票回購的基本狀況

1.公司股票回購條件

從市場環(huán)境方面分析。2018年1月，上證指數(shù)開始調(diào)整，2月美國股市突然暴跌，A股受其波及導(dǎo)致多股暴跌。加之T公司主營的家裝板材等業(yè)務(wù)與房地產(chǎn)行業(yè)高度相關(guān)，市場對房地產(chǎn)行業(yè)的擔(dān)憂也明顯傳遞到公司的股價上。公司受上述形勢影響，股票出現(xiàn)一定程度的下跌，致使公司實(shí)施股票回購。

從公司現(xiàn)金流方面分析。2015年至2017年，T公司的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額從1.85億元增長到4.35億元，呈逐年遞增的趨勢，這體現(xiàn)出公司主營業(yè)務(wù)質(zhì)量高，能產(chǎn)生充足的現(xiàn)金凈流入。現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物凈增加額指標(biāo)主要用于衡量公司短期內(nèi)存在的現(xiàn)金流風(fēng)險，該指標(biāo)在2017年為正值且其凈增加額增幅相當(dāng)大，說明T公司的現(xiàn)金流風(fēng)險是比較低的。此外，2015年、2016年和2017年各年每股經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為0.38元、0.47元和0.51元，呈逐年增加趨勢，表明公司具有較強(qiáng)的獲利能力，能滿足其經(jīng)營活動需求、股利支付需求以及對外投資需求。綜合分析可知，T公司各年的現(xiàn)金流量財務(wù)指標(biāo)總體情況良好，現(xiàn)金流風(fēng)險較低，有能力實(shí)施股票回購。

2.公司股票回購方式

2018年2月27日，T公司召開的2018年第一次臨時股東大會審議通過了《關(guān)于回購注銷公司部分社會公眾股份的預(yù)案》。

2018年3月16日，T公司發(fā)布《回購報告書》。為穩(wěn)定投資者的投資信心，保護(hù)投資者的權(quán)益，同時也為了提高公司資產(chǎn)盈利能力，樹立良好形象，T公司結(jié)合自身財務(wù)狀況和經(jīng)營情況，采用集中競價交易的方式從二級市場回購公司股份，回購的股份用作注銷以減少公司注冊資本。

3.公司股票回購的數(shù)量及資金來源

由 《T公司關(guān)于回購股份實(shí)施完畢的公告》的相關(guān)內(nèi)容可知，截至2018年7月6日，公司已回購股份數(shù)量為32,192,082股，占公司總股本的3.73%，成交最高價為11.77元/股，成交最低價為7.40元/股，支付的總金額為299,999,983.25元。

T公司的自有資金將作為本次實(shí)施股票回購的資金來源。

4.公司股票回購的過程

T公司自股東大會審議通過本回購方案之日至起6個月內(nèi)（2018年2月27日-2018年8月27日）為T公司股票回購期限。首次實(shí)施回購時間為2018年3月17日，并分別于2018年4月3日、2018年5月4日、2018年6月5日、2018年7月3日發(fā)布了回購進(jìn)展情況公告。2018年7月9日T公司回購股票全部結(jié)束，2018年7月16日注銷所回購股份。

5.公司股票回購導(dǎo)致的股權(quán)變動情況

實(shí)施股票回購后，歸屬于T公司（包括一致行動人）的總持股比例增加，增長至36.19%，；而其他股東持股比例降低至63.81%。鑒于2018年上半年市場動蕩，導(dǎo)致T公司股價的非理性下跌，使得公司的價值被低估，可能致使公司被收購的風(fēng)險加大，因此，公司通過回購股票后注銷的策略，提高集團(tuán)股權(quán)的控制比重，降低公司被收購風(fēng)險，同時向市場傳遞公司未來健康發(fā)展的信號，達(dá)到提振股價的目的。

四、T公司股票回購公告時點(diǎn)的財務(wù)效應(yīng)分析

本文采用事件研究法，以T公司發(fā)布關(guān)于回購注銷公司部分社會公眾股份的預(yù)案為研究事件，以股票回購的消息發(fā)布后公司市場價值的變化為依據(jù)對股票回購公告時點(diǎn)的財務(wù)效應(yīng)進(jìn)行評價，從而檢驗T公司此次的股票回購是否被市場所接受。

1.事件日：是指市場接收到該事件相關(guān)資訊的時間[2]。將T公司發(fā)布2018年第一次臨時股東大會決議公告，即2018年2月28日定義為事件日（T=0）。

2.窗口期：研究該特定事件對股價的全部影響。選取事件日前后10個交易日為事件窗口期，一共21個交易日 （2018年2月7日至2018年3月14日）。

3.估計期：指公司在不受該研究事件影響的情況下，在資本市場中正常表現(xiàn)的時期。為避免可能受到窗口期前10天的影響,因此估計窗口期從2017年5月5日至2018年1月23日，期間共計180個交易日。

4.選擇適當(dāng)模型，確定市場預(yù)期收益率。本文選取市場模型對估計窗口內(nèi)的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析。市場模型收益率：Rt=α+β*Rm+εt。

5.計算超常收益率（AR）以及累計超常收益率（CAR）。經(jīng)計算，T公司的窗口期的AR及CAR如圖1所示。可知，在股票回購公告日當(dāng)天，T公司的股價呈現(xiàn)明顯的上漲，說明股票回購對公司的價值提升效果顯著。雖然在事件日后兩天股價出現(xiàn)小幅度下滑，但從決議公告后第三日股價開始上漲，整體對比看來，回購后股價比回購前要高，證明T公司這次股票回購有實(shí)現(xiàn)提振股價的目標(biāo)。觀察AR可以發(fā)現(xiàn)，股票回購對公司股價的刺激作用僅僅持續(xù)了1周左右，隨著時間越久投資者越趨于理性，這就導(dǎo)致了股票價格的小幅下跌。觀察CAR可以發(fā)現(xiàn)，股票回購公告日之后CAR有著較好的表現(xiàn)，不僅高于股票回購公告前的收益率而且其值均為正數(shù)。說明股票回購具有正面效應(yīng)，它向市場傳遞出公司發(fā)展前景良好的信息，增強(qiáng)了市場和投資者對公司股票的信心，進(jìn)而推動公司股價提升。

結(jié)束語

綜上所述，在股市萎靡初期，公司實(shí)施股票回購確實(shí)能在股價下跌時起到提振股價的作用，但由于股票回購的財務(wù)效應(yīng)具有時間性，它只能在短時間內(nèi)起到提振股價的作用，而且回購股票需要公司耗費(fèi)大量的自有資金，因此在回購時需要注意將財務(wù)風(fēng)險保持在安全水平。總之，公司如果想真正提高自身價值有且只有提高公司競爭力，不斷加強(qiáng)創(chuàng)新能力，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)研發(fā)設(shè)計能力、產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)能力，保證公司產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量，提高品牌影響力。