中概股回歸動因以及其私有化退市后在A股上市的路徑分析

李明陽

（青島大學，山東 青島 266000）

一、有關概念解釋

（一）中概股

可以用兩種形式來形容中國概念股，其一，企業的注冊地是中國，上市卻是在海外；另一種形式為在海外上市的同時，注冊地也在海外。這兩種形式有著很明確的相同點，即他們的主體業務在中國大陸，或者大陸有著他們的主機構[1]。

（二）上市公司退市

上市公司退市是指由于種種原由，上市公司的股票在原來所在的證券市場交易終止的市場行為的一種。上市公司退市又能分為兩大類，主要根據在上市公司退市時的自愿如否，可以將其退市分為自愿性退市和強制性退市兩種類別。

（三）上市公司私有化

上市公司私有化可以理解為退市，也就是企業由原來的公眾公司變更為后來的私有公司。也就是說，為了使上市公司達到終止上市公司地位并終止相關報告義務的條件，其控股股東（或擁有重大股數的股東）與其他上市公司的關聯方進行的一系列用來削減公眾股東股數的交易行為。當登記在冊的股東數量降低到300位之下，撤銷上市公司登記或者退市。

二、中概股在境外上市的基本情況

大約在2000年左右，互聯網經濟的興起帶動國內一些優秀的互聯網公司先后在美國上市。互聯網公司中以一些熱門的門戶網站為主，包括新浪、百度等企業。之后，由于國內資本市場在進行改革，繼而出現了大量先后在海外成功上市融資的民營企業。近段時間，這些海外上市公司又掀起了一波私有化退市潮，并希望轉戰國內A股。

三、中概股境外上市的動因

一些企業當時選擇在海外上市主要的國內因素：第一，當時的我國沒有比較完善的資本市場，市場層次與結構較為單一，上市審批制度比較復雜；第二，國內信貸市場不夠完善，大量企業融資不順暢，尤其中小企業、初創型企業較為明顯。

選擇在海外上市主要的國外優勢：第一，國外資本市場上市實行的是核準制，其上市流程較為簡潔。并且在境外上市，其更看重企業的成長性和后期的盈利期望，對上市初期企業的盈利能力要求較低。第二，境外的資本市場較為成熟，體制也更加的完善，有更多的風險投資基金等，使得上市公司融資較為順暢。當時的中概股在境外上市看上去更有利于自身的發展。

四、中概股私有化動因

（一）估值過低

對于中概股退市的原因，很多專家、學者認為是由于估值較低。鄧紅軍[2]（2014）指出由于中外文化差異，外國投資者對中國企業的經營模式產生質疑，繼而中概股價值被低估，同時存在被大量機構做空也對中概股產生了很大的影響。國內上市公司的市盈率一般高于美國中概股的市盈率，中概股企業發現在國外融資效果已不如國內，所以一些中概股企業開始選擇私有化退市。王冠[3]（2016）發現國內外投資者偏好存在一定的差異，在國內，投資者比較偏好短線投資，投機性更強一些，繼而使得一些中小市值的股票市盈率偏高。而一些海外的成熟市場機構投資者比較多，共同基金是中概股的最大持有者。同時，影響外資對中國企業投資的原因還有，近幾年中國經濟增速減緩，發展勢頭明顯減弱，國外投資者撤資，伴隨著對中概股估值偏低。

（二）降低經濟成本

在美國上市的中國企業，每年需要支付大量的服務費用，其中包括審計費、投資者關系顧問費、律師費等，這些費用對于那些中小企業而言有一定的負擔。對于這些公司來說，如果繼續堅持在海外市場掛牌，顯然這部分必須承擔的高額成本對企業的發展會有一些不利的影響。

（三）支持中概股回歸的制度安排

中概股選擇回歸還與一個很重要的原因，就是國內政策支持。我國新三板向創業板轉板試點、在深交所有限準入機制的設立、一度大力支持互聯網等高科技公司上市、再融資制度和股權激勵制度的完善等等措施，都是為了迎接中概股的回歸。

五、中概股退市后重回A股路徑

（一）IPO整體上市

所謂IPO，即首次公開發行，是基本的公司上市方式，指股份有限公司首次公開發行股票的發行方式。符合上市條件的股份公司，按照法定程序首先提出申請，然后經過審查，如通過審查即批準上市。

目前，國家正推動特殊股權結構類創業企業在境內上市，這對于中概股企業的回歸是一個利好消息。并且這些年我國A股市場體制也在不斷地自我調整和完善，其中包括推出注冊制、創業板和新三板的改革、退市制的完善等等，都是在走向成熟市場的路上不斷前進。但是，IPO有一個弊端，就是整個過程需要較長的時間。

（二）借殼上市

借殼上市是指沒有上市的公司通過購買已上市公司的股權，得到該上市公司一定程度上的控股權，然后利用其上市公司地位，把資產注入殼公司，這樣，母公司便可以上市。借殼上市，殼公司比較關鍵，關乎到企業能否成功上市，所以找一個合適的殼公司非常重要。從已回歸的中概股企業中我們可以發現，他們找到的殼公司都有一些比較相似的特征：其一，股權高度集中，有著較為單一的股權結構。其二，市值相對較小，借殼方可以用較少的資金便能達到控股。其三，多屬于“夕陽”產業或經營不良的企業，財務狀況較差是這些殼公司的共同特征。

之所以中概股想回歸A股，是公司高層綜合考慮了市場變化與未來發展、政府管制及政策等情況，認為回歸A股是比較理想的選擇。分眾傳媒、360等具有代表性的已經成功回歸A股的中概股公司，其回歸方式都是借殼上市。分眾傳媒的殼公司是七喜控股，360的殼公司是江南嘉捷。一般在成功借殼上市之后，公司股價一般都會有一定的漲幅，甚至是暴漲。

借殼上市的方式不僅能夠使企業掌握主動權，不確定性可以大大降低，而且耗時比較短。分眾集團、巨人網絡等企業都是以借殼上市方式回歸A股，其中，借殼上市階段的耗時，平均也只有半年的時間，相比IPO2-3年的時長，大大降低了時間成本。所以說，借殼上市相比于IPO，更有利于中概股公司快速回歸A股。

（三）分拆上市

分拆上市指的是一個母公司將其子公司或者一些獨立的業務從母公司中分離出去，在法律上子公司脫離母公司，然后母公司上市，子公司也上市，不過它們是分別獨立上市。

分拆上市有以下優點：其一，公司業務分開，不同的業務估值、溢價都會不同；其二，各公司都會把主要精力放在自己的核心業務上，實現戰略聚焦；其三，能夠得到更好的融資機會。比如母公司選擇在主板上市的同時，子公司可以不選擇主板，而選擇在新三板上市。當然分拆上市也有缺點：其一，一些日常管理成本增加；其二，股東利益可能受到影響；其三，抵抗風險能力有所減弱等。

六、總結

中概股在海外上市的熱潮被一次又一次地掀起之后，遭遇了海外市場投資的低谷。由于估值過低再加上國內的有利政策，大量中概股選擇回歸。本文首先對中概股回歸的動因進行了分析。其原因包括：其一，中國概念股在國外估值過低；其二，在國外經濟成本過高與監管壓力較大，會給企業帶來一定的壓力；其三，國內政策支持企業回歸，回歸更有利于企業發展。在分析了中概股回歸的動因之后，本文又研究了中概股在海外退市之后，在A股上市的幾種方法。包括：IPO整體上市、借殼上市、分拆上市。中概股具體會選擇那種形式回到A股需要企業高層根據公司的具體情況而定。不過，從這幾年來看，回歸的中概股企業多數都會選擇借殼上市的回歸模式，當然，適合自己的才是做好的。

中概股回歸，對我國資本市場來說，是一種好現象。這些在海外上市的中概股的回歸有助于補充A股市場在教育、互聯網等行業中的缺失，并且對中國資本市場現有制度和監管框架的革新具有一定的推動作用。