試論貨幣政策調控、流動性管理與宏觀經濟穩定

張勝宣

（天津大學管理與經濟學部，天津300072）

引言

貨幣政策主要指的是中央銀行為了讓既定目標得以實現，利用一定工具對貨幣供應量進行調節的方法，來讓市場利率得到調整，進而對民間資本投資造成影響，對市場總需求造成影響，確保宏觀經濟得到平穩發展的措施。而流動性主要指的是資產可以憑借合理價格順利變現的能力，是投資價格尺度與時間尺度之間的關系。

一、建立動態隨機一般均衡框架

在壟斷競爭市場、理性預期以及工資與價格存在黏性假設下，新凱恩斯理論認為經濟波動的主要來源是供給方面的原因，對于產出來說，宏觀經濟政策可以對其造成一定影響。因為存在貨幣政策傳導成本渠道，而信貸市場與工資價格之間具有粘性，因此，利用貨幣市場利率，金融市場摩擦不完全傳遞貸款利率會對貨幣政策傳導造成影響，通貨膨脹會因為成本渠道而讓貨幣政策沖擊響應持久性增強。在經濟周期中，價格決定行為以及貨幣政策沖擊具有核心作用。

基于DSGE（基于動態隨機的一般均衡）模型認為，我國經濟波動的主要因素是貨幣政策沖擊與實際貨幣余額沖擊，借鑒Ben,Bernanke，Mark·Certler等人所研究的相關模型，可以對其進行改進，建立多種DSGE模型，并對理性預期偏差、貨幣政策規則這兩種因素進行引進，設介于0—1之間貼現因子是β，家庭消費是C1，消費慣性因子是h，且可以體現當前效用受到過去消費Ct-1的影響，勞動供給是N1，持有的實際貨幣余額是Mt/Pt，勞動供給對于實際工資的彈性倒數是η，持有實際貨幣余額相對于利率的彈性系數是γ，風險規避系數是σ。那么，代表性家庭的效用函數為：

設價格總水平是Pt，名義工資是Wt，佳通獲得的零售商凈利潤是Dt，向政府交納的一次性總稅收是Tt，存款額是Bt，名義利率是Rn，t，名義資本回報率是Rk，t，投資規模是It，t期的資本積累是Kt。那么，預算約束是：

在第t期之內，家庭會選擇最優的儲蓄、消費以及最優的勞動供給和實際貨幣持有余額。

設技術水平是At，資本存量是Kt，名義工資是Wt，勞動需求是Lt，中間品名義價格是Pw，t，資本品相對總體價格的價格為Qt，總體價格是Pt勞動產出彈性是α，折舊率是δ，實際資本收益率是Rk，t，代表性的中間品生產者生產函數Yt=，那么利潤函數可以表示為：

引用Blanchard and Kiyotaki等人的相關文獻可以得出零售商的利潤函數、線性化最優工資演進動態方程，考慮到我國現階段的貨幣政策調控，對其進行模擬時可以采用麥科勒姆規則形式的貨幣政策機制。最后，需要考慮到貨幣政策沖擊、技術的沖擊以及預期偏差沖擊的影響，之后需要對以上模型的對數線性化和均衡條件進行求解。關于此類模型設計我國已經有很多學者對其進行研究，其具體模型設計參考張金城的研究結果[1]，本文不做贅述。

二、模型參數估計和脈沖響應函數模擬

（一）貝葉斯估計

將貝葉斯估計與參數校準對模型系統中的各個參數進行識別，β取值為0.984.結合相關數據可以對模型一定參數做出貝葉斯估計，進而得出相應的估計結果（如下表所示）。

在DSGE模型結構參數的貝葉斯估計中，其參數包含了消費慣性因子、風險規避系數、勞動投入的產出彈性、每期工資調整概率、零售商價格不調整概率、家庭勞動供給之間替代彈性、不同勞動服務者的替代彈性、零售產品的替代彈性以及技術進步外生沖擊等。事后均值、事后區間分為M0、M1、M2三個層面。在模型系統中，外生沖擊變量共有3個，即2001年第一季度至2012年第二季度GDPP、貨幣供給以及通貨膨脹為主要的三組數據。在對其進行處理時，首先，對GDP進行季節調整，將其和同期定基比CPI的比值作為實際GDP；之后，利用HP濾波可以讓實際GDP的趨勢成分分析出來，實際GDP和實際GDP的差值再除以實際GDP可以得出實際長處的缺口，月度同比CPI和100的差值為通貨膨脹，實際貨幣供給為季節調整后貨幣供給M2和基期定基比CPI的比值，最后可以讓貨幣供給增長率得以計算。

貝葉斯估計結果部分數據表

（二）脈沖響應函數分析

根據貝葉斯的估計結果進行分析，可以發現，基于此種三層面的貨幣供給模型參數結果的接近程度相對較高，其脈沖響應變化趨勢也呈現出基本一致的情況，可以得出貨幣政策調控、流動性管理與宏觀經濟穩定之間的關系。

1.產出與通貨膨脹受到技術沖擊的影響。在1%技術進步的情況下，實際產出會得到快速增長，通貨膨脹會呈現出下降趨勢，之后會穩步提升，最后為穩定狀態，在技術進步時，宏觀經濟為低通脹、高增長態勢。也就是說，技術進步會積極影響到宏觀經濟的穩定與經濟的長期增長。與技術進步、貨幣政策沖擊效應進行結合，可以發現需求層面沖擊可以對實際產出起到提升效果，可是在對通貨膨脹的影響上與供給層面是相反的，為高通脹、高增長。在需求層面，政策作用會讓社會福利損失增加，在長期社會福利效應上，技術進步的影響要大于貨幣政策的影響。因此，為了讓經濟可以得到穩定且長期的增長，不能單單憑借政策上的調控手段，政策調控只能創造出短期需求波動，需要將經濟結構的優化與技術進步給予同樣重視。

2.宏觀經濟產出和通貨膨脹受到貨幣政策的影響。在貨幣政策擴張的條件下，如果有1%單位正向貨幣供給出現，那么通貨膨脹與實際產出會呈現出上升趨勢。在該檢驗中，當到達第三季度時，會達到峰值點，可能會出現通貨膨脹。也就是說，對于宏觀經濟來說，貨幣政策的調控可以對其穩定性有一定影響。擴張型的貨幣政策會讓市場流動性更為寬裕，會讓利率與資本收益率下降，進而對企業投資行為、個人消費行為起到促進作用，對產出的提升起到積極影響，市場流動性的提升會讓通貨膨脹上行壓力增大。所以，擴張型貨幣政策可能會讓通貨膨脹風險加大[2]。

（三）相關建議

1.關注金融穩定。各國政府對宏觀經濟進行干預與調節時，貨幣政策是最為重要的一項工具。現階段，我國貨幣政策的操作方式為主輔相依的方式，主要利用貨幣數量進行調控，利用利率調控對其進行輔助。流動性為內生變量，本身存在順周期性的特點，在市場運行中，我國宏觀經濟具有周期性波動的特點，貨幣政策可以對價格穩定性予以維持，可以對金融失衡現象予以主動應對。在對貨幣政策進行制定時，需要對經濟增長、物價穩定和金融穩定給予關注。需要對未來價格穩定目標、經濟穩定目標受到未來金融失衡釋放的影響予以充分考慮，在貨幣政策框架中，納入未來金融失衡現象包含的宏觀經濟信息。同時，還應該將監管政策、貨幣政策透明度予以提升，對公眾預期進行引導，對于金融監管與貨幣政策運行狀況進行定期公開，讓社會監督作用得以充分發揮，進而讓貨幣政策預期受到的金融市場震動得以減小，讓金融市場的運行穩定性得到有效保障。

2.貨幣政策調控要具有前瞻性。為對國內的通脹預期與流動性進行管理，在制定貨幣政策、調控貨幣政策時應具有前瞻性，中央銀行需要經過科學評估對經濟增長與低通脹之間的關系進行把握，找到平衡點，讓流動性受到貨幣政策的管理需要主導作用。同時，需要讓價格型工具對于總體流動性的導向功能得到發揮，需要讓數量型政策工具對流動性的調節作用得到發揮。對此，可以將結構性政策工具進行積極引入，讓價格型政策工具與數量型政策工具得到有效補充[3]。

結語

綜上所述，宏觀經濟通貨膨脹和產出會受到貨幣政策的影響，宏觀經濟穩定會受到貨幣政策調控的影響，市場流動性會因為擴張型貨幣政策而變得充裕，可以讓產出得到提升，而市場流動性的提升會讓通貨膨脹上行壓力增大。通貨膨脹高企風險會因為流動性增加、貨幣政策擴張而提升，因此需要關注金融穩定，在利用貨幣政策調控時需要具有前瞻性，并構建審慎監管框架，以促進我國經濟的平穩發展。

[1]張金城.貨幣政策調控、流動性管理與宏觀經濟穩定[J].國際金融研究，2014，(3):7-20.

[2]陸磊，楊駿.流動性、一般均衡與金融穩定的“不可能三角”[J].金融研究，2016，(1):1-13.

[3]孫丹，李宏瑾.新常態下的中國貨幣供應機制及貨幣調控面臨的挑戰[J].南方金融，2015，(4):15-22.