中國私募行業的現狀與問題研究

宋文浩

【摘要】隨著我國近20年來經濟的快速發展和經濟體制改革的不斷推進，私募股權基金（ PE）在我國迎來了迅猛的發展。2017年，PE行業的市場規模保持了高速增長的趨勢，政府針對PE行業的監管力度也持續加大，行業內部的很多亂象得以被整治，但當前行業內部仍有許多問題尚未解決。本文將結合私募行業的發展現狀和存在的問題，提出針對PE行業發展的相關政策建議。

【關鍵詞】私募股權基金；監管機構；法律體系

一、引言

私募股權基金（ Private Equity、PE），是指通過私募形式對非上市企業進行的權益性投資。PE基金的資金主要來源于特定的機構和個人，基金成立后主要采用權益類方式進行投資，最后通過上市、并購或管理層回購等方式出售持有股份以退出。我國在2005年以前并沒有正式形成PE基金的概念，當時的PE基金主要指的是風投基金。隨著2014年IPO的重啟，PE行業在我國的發展逐漸壯大，PE基金的概念也得以為人所熟知。而伴隨著PE行業興起，行業內部逐漸暴露了眾多問題，歷年來也有很多學者對私募市場上的各種問題進行了研究。

王榮芳（ 2012）研究了我國PE行業的監管體系，認為我國PE行業的監管體系中主要存在著法律規范不全、監管思路和目標不明的問題，并指出完善監管法律體系、明確監管思路和目標是解決我國私募市場監管問題的重要手段。梁清華（ 2015）從信息披露的角度出發，指出我國PE行業存在著披露標準不統一、缺乏差異化披露等問題，并提出PE行業的信息披露應當以投資者核心，并建立起區分信息披露制度和強制披露與自愿披露相結合的披露機制。王瑜等（ 2016）研究了中國PE行業的立法現狀，認為我國PE行業存在著立法混亂、監管部門權責不清和缺乏行業自律等問題，最后結合英美兩國在金融危機后針對PE行業的改革行為，指出我國PE行業的法律體系應當圍繞著PE基金的組織形式、市場準入、運作和退出四方面展開。張艷（2017）等從事前自律、事中自律和事后自律三方面對PE行業的自律監管規則進行了研究，并提出在金融業行業逐漸融合的背景下，針對混業經營的綜合監管將會成為未來的發展趨勢。

二、中國私募市場發展現狀

（一）市場規模增長迅速

2004年到2007年間，中小板和創業板在深交所的相繼創立，私募行業在國內的發展開始起步。而隨著2014年IPO的重啟，私募行業的發展進一步活躍起來。私募通的數據顯示，從2007年到2017年，PE行業的募集總額金額從2579. 63億元增長到了14212. 67億元，增長了4.5倍：每年新發行數量從64起增長到了2533起，增長了38.6倍。證監會公布的私募投資基金登記備案總體情況顯示，截至2017年底，登記私募基金管理人的企業已達到22446家，認繳規模突破了11萬億元，基金規模在100億元以上的管理人達到187家。

（二）投資地區顯著趨于發達地區

中國證券基金業協會的數據顯示，截至2017年底，PE管理人注冊地點主要集中在上海、深圳、北京和浙江等發達省市。其中，上海、深圳、和北京的PE管理人數量分別為4581家、4377家和4108家，在總體中分別占比20.4%、19.5%和18.3%；管理基金規模分別為24860億元、16687億元和26011億元，占比分別為22.4%、15.0%和23.4%。管理人數量前八的省市共擁有管理人18924家，占比84.3%；管理基金規模為93016億元，占比83.8%。PE行業內部的地域集中效應十分顯著。

（三）退出方式多元化趨勢明顯

2017年，證監會加快了IPO的核準進度，因此，主板和新三板再次成為最主要的PE機構退出方式，私募通的數據顯示，在2017年發生的1805起退出案例中，主板和新三板上市作為PE機構退出的前兩大退出方式，在全部退出方式中占比分別達到33.0%和26.3%。作為對比，2010年和2011年，IPO在PE機構的退出方式中分別占比88%和74%。隨著2017年針對PE行業的眾多利好政策及監管規則的出臺，PE行業的退出方式逐漸豐富起來。2017年，并購、股權轉讓占PE退出方式的比例分別達到16.4%和15.0%。隨著市場機制的進一步完善，管理層收購、借殼上市等退出方式也逐漸受到PE機構的青睞。

（四）市場集中度較高

私募排排網的數據顯示，2017年，基金管理規模在10億-20億元的PE機構退出比例高達53%。與之形成對比的是，基金管理規模在50億元以上的PE機構在的資產規模增幅高達39%。截至2017年底，PE市場上規模前20%的PE機構管理著市場上90%的資產，其中規模在前10%的PE機構管理著市場上80%的資產。作為對比，2016年，PE行業前20%的機構只管理著80%的資產，行業內部的資金集中度進一步提高。

三、中國私募市場相關問題分析

（一）法律規范體系尚待完善

當前我國頒布的《證券投資基金法》的內容主要局限在公募基金的范圍，針對PE行業的相關法律法規則分散在《公司法》、《證券法》、《證券基金投資法》等多種法律法規和地方性法規中。盡管涉及PE行業的相關法律法規超過了60個，但除了2014年發布的《私募投資基金監督管理暫行辦法》和2017年發布的《私募投資基金管理暫行條例（征求意見稿）》外，少有專門針對PE行業頒布的法律法規或指引。已經頒布的法律法規，也主要是針對與PE行業的資金募集問題，而對PE的資金投資、管理和退出等環節關注不夠。

此外.PE行業的法律法規中，缺少了效力層次較高的專門法律法規，在一定程度上造成了行業監管依據不足的情況。我國現有的法律制度雖然已經為PE基金的發展提供了相應的法律依據，但是這些法律的相應配套規定、實施細則和具體條款等方面還有待進一步補充和完善。法律體系不完備的結果也導致了無法為PE行業提供監管的具體法律基礎，這也導致PE行業可能會出現無法可依的情況。

（二）監管體系不夠成熟

我國PE行業目前形成了以證監會為行政監管部門，以中國證券投資基金業協會為自律監管部門的監管體系，但在工商、稅務、公安等方面缺乏協凋監管機制，監管職能也沒有得到充分發揮。而隨著網絡的興起，越來越多的PE機構選擇網上融資的方式，從而對現有的監管體系造成了挑戰。

2017年，富達國際、瑞銀、英仕曼及富敦等海外PE紛紛進行中國市場。而隨著海外PE的逐漸發展，我國對它們的監管卻遠遠沒有跟上其步伐。目前我國針對海外PE的監管主要集中在外匯監管和外資準入的限制兩方面，針對投資方向和投資領域的監管較為缺乏。海外PE大規模涌入無疑會加大國內PE行業的競爭，行業內也亟待建立起規范的監管格局。

（三）市場準入門檻較低

由于PE基金的目標公司集中于未上市的優秀公司，對經濟的增長有正面的作用，各國對私募股權投資的監管也較為放松：再加上國內的PE行業發展歷史較短，并沒有形成完善的市場機制，因此，PE市場的準入門檻一直較低。2016年10月開始，全國多個省市陸續放開了PE的登記注冊制度，PE行業的進入門檻被進一步拉低。合格投資者方面，暫行的法律僅對合格投資者的凈資產或金融資產作出了明確規定，而對風險識別能力的要求較為模糊，因此，可能會導致風險識別能力不過關的投資者進入市場。

四、結論與政策建議

PE行業在過去幾年來的發展如火如荼，在PE行業整體規模的逐漸龐大的同時，資金和地域的聚集效應也變得更加明顯。而隨著政府的監管力度逐漸加大和PE退出渠道的逐漸豐富，市場中的許多亂象得以被整治。然而，PE行業內部的法律、監管和準入等方面仍存在著許多難題。因此，相關部門及監管機構應當結合PE行業的發展現狀，早日對這些問題采取相應的措施。

（一）完善行業法律體系、規范信息披露制度

我國雖然在近些年針對PE行業頒布了多項行業法律法規，但這些法律法規的法律層次較低，可能導致PE行業無法可依的情況發生。此外，我國的法律法規對合格投資人等規定中存在多處空白。因此，完善相關法律法規，對投資人、基金管理者的責任作出進一步的明確，對市場準入、合格投資人作出清晰的規定，并對私募股權基金的發行、募集、退出等環節作出明確的規定，將很好的改善PE行業中存在的無法可依的情況。此外，我國在《證券基金投資法》中對私募基金的信息規范僅作出了“基金管理人、基金托管人應當按照基金合同的約定，向基金份額持有人提供基金信息”的規范，而未作出具體的操作指引。加強信息的披露要求，將對PE行業內部的財務造假和利用非公開信息獲利問題等有很大程度的改善。

（二）完善PE監管體系、加強海外PE監管

目前我國的監管體系間協同效果較差，對此，可以考慮構建監管信息共享平臺，將監管信息在工商、稅務、社保等多部門間進行交流，同時搭配投資者投訴和舉報的平臺，實現監管體系的進一步完善。隨著海外PE逐漸進入到中國市場，PE行業內部的競爭勢必會進一步加劇，如何對在發揮海外PE在國內的積極作用同時，對其實施有效且適當的監管，仍是今后PE監管中需要重點關注的問題。因此，要盡快針對海外PE建立起適當的監管的監管原則，以維護PE行業的穩定發展。

（三）提升市場準入度門檻、推行行業白律制度

與美國等西方發達國家相比，我國的信用制度還很不完善，嚴格實施基金管理人和投資者的準入制度，將有效地降低行業風險。市場準入制度應對基金管理人的管理團隊、資金規模、治理結構提出具體的要求，并應當對基金管理人進行實質核查，以規避其虛假性和隱蔽性。對于投資者，要建立起嚴格和規范的合格投資者制度，以將自我保護能力強和風險意識良好的投資者接納為PE投資者，以有效降低行業的整體風險。

此外，雖然國務院、央行和基金業協會在2017年針對PE行業發布了包括《私募投資基金服務業務管理辦法（試行）》等多項監管文件，并對基金管理人及托管人職責、資金募集、投資運作等多方面確立了監管規則。然而，僅靠政府的監管很難深入到PE行業的每一個環節，而政府的過度干預又會影響PE行業的發展效率。因此，將政府監管與行業自律監管有效地結合起來，形成一套完整的行業監管體系，對PE的行業內部競爭進行規范，才能更好地推進PE行業積極健康地向前發展。

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