從審計視角解讀關于民營上市公司所有權安排與掏空行為相關案例

曹亦晏

【摘要】以審計專業范疇來看，在提出最終改進建議時，可以運用審計的手段，對此類行為進行改善，即我們可以通過會計師事務所在信息披露與相關審計程序上采用更高的關注層次與更精細的審計程序。

【關鍵詞】審計視角 解讀

一、引言

在通過多次閱讀，對《民營上市公司所有權安排與掏空行為——一基于陽光集團的案例研究》一文的核心內容反復思考，并查閱相關文獻資料之后，本人謹就自身的閱讀感悟與看法作出以下分析。

二、論文基本情況簡述

《民營上市公司所有權安排與掏空行為——一基于陽光集團的案例研究》一文是由復旦大學管理學院的呂長江教授、吉林大學商學院肖成民教授于共同編寫于2006年在《管理世界》發表。文章表理達意，邏輯嚴謹，思路清晰，環環相扣，各主要線索互相呼應，且切入點十分具有創新性與現實關注度，極富研究意義，是一篇值得我借鑒并向之學習的好文章。

論文以民營上市企業為研究對象，一改以往學者在探討相關上市公司侵占與掏空行為時以直接的第一大股東作為利益侵占行為的主體的出發點、而以上市公司的最終控制人為行為主體，將金字塔股權結構導致的民營企業最終控制人投票權與現金流量權特殊的分離目的及較大的分離程度形成的嚴重的代理問題為切入點，通過建立利益侵占機會成本的分析模型，考慮模型的缺陷，從而在LLSV模型的基礎上引入最終控制人利益侵占轉移資源再投資所能獲得的收益模型，選取了民營上市公司江蘇陽光集團作為案例分析對象，分析證實了：

陽光集團最終控制人在上市公司的現金流量權與上市公司第一大股東陽光集團現金流量權相差巨大，上市公司江蘇陽光所在行業——紡織業的預期報酬率也低于陽光集團所從事行業——房地產開發與經營業的預期報酬率。

文章通過對江蘇陽光的個案分析，以小見大探討了金字塔股權結構作為一種普遍存在的所有權結構形式的缺陷與問題，從而提出制約最終控制人利益侵占行為的關鍵措施，即加強對投資者保護的力度和強化上市公司的信息披露，為民營上市企業此類問題作出深入剖析，同時為問題的防范作出貢獻。

縱覽全文，其邏輯井然有序、層層遞進，主要提出并探討分析了以下問題：

其一，民營上市企業為什么采用金字塔股權結構實現對自身的控制？民營上市企業采用金字塔股權結構會為自身帶來怎樣嚴重的問題？

其二，為什么以上市公司的最終控制人作為利益侵占行為的主體，而不是直接的第一大股東？

作者通過分析以上問題，得出“民營上市公司最終控制人投票權與現金流量權特殊的分離目的及較大的分離程度導致了更為嚴重的代理問題”，從而引出本文核心思考問題：

投票權和現金流量權分離如何導致民營上市公司最終控制人對上市公司的利益侵占行為？

三、理論分析

本文對于民營企業最終控制人的侵占、掏空行為的研究首先立足于總結前人的一系列研究成果，對首先提出提出“tunneling”概念的“Johnson等的理論基礎人手，追蹤相關對國內上市公司大股東的掏空行為的理論研究，同時，也進行了查閱相關案例的研究，對前人的相關研究成果進行總結和提煉，并結合本文的核心線提出對理論資源的限制的思考：“正如黃彤所指出的，由于數據來源限制，這些研究多以直接第一大股東作為利益侵占主體，以第一大股東的直接持股比例作為其利益的反應”。

同時，作者通過對歷史事件“亞洲金融危機”引發的人們對世界范圍公司所有權結構的深入研究的趨勢，緊跟當下熱點理論研究動態，首先從國際上的理論觀點人手，以“投票權”和“現金流量權”的概念以及其可能產生的代理問題的理論文獻分析作為基礎，再結合國內理論分析的現狀"Fan、Wong也發現了金字塔股權結構的普遍存在”，從而對“金字塔股權結構”的研究進行理論分析研究，進一步地分析“金字塔股權結構”帶來的利弊。

四、數據支持情況

1.基于本文

本文基于利益侵占機會成本的分析模型，通過建立利益侵占機會成本的分析模型，考慮模型的缺陷，從而在LLSV模型的基礎上引入最終控制人利益侵占轉移資源再投資所能獲得的收益模型，并選取民營上市公司江蘇陽光集團作為案例分析對象。

本文首先以La Porta等在分析治理結構與公司價值的關系時給出了一個分析模型，LLSV模型為基礎，將最終控制人利益侵占轉移資源再投資所能獲得的收益引入模型，并與利益侵占的機會成本進行比較以此作為分析依據。同時，分析過程中以江蘇陽光公司的現金流量權、上市公司的投資報酬率、最終控制人對再投資項目的現金流量權和轉移資源再投資的預期報酬率這幾項變量為重點，分析江蘇陽光最終控制人的利益侵占行為。

在利用分析模型時，作者假設利益侵占轉出資源再投資的預期報酬率R，滿1+R>0，最終控制人對再投資收益的現金流量權為β>0，則在上述假設條件下，當轉移資源再投資的收益大于不進行利益侵占而將資源留在上市公司的收益時，利益侵占才會發生。

其次，在確認江蘇陽光的最終控制人有較強的動機實施利益侵占行為后，作者通過以房地產開發與經營業的盈利能力指標作為最終控制人轉移資源再投資的預期報酬率，分析最終控股人的機會成本。選用了2002～2005年度紡織業和房地產開發和經營也平均盈利能力數據進行比較。

五、對本文的一點建議

在本文“利益侵占”部分，作者通過關聯方交易角度論述，因關聯交易是實現利益侵占的一個重要方式，通過有利于自己的關聯交易價格，最終控制人可以以隱蔽的方式將上市公司的資源轉移出去。而在選擇數據時，本文僅選用了2005年度一年的關聯方交易進行分析，我認為僅靠一年的關聯方交易數據來做推斷有失客觀性，同時還建議可以將同行業有可比性企業相同年度的關聯方交易數據加入文中，以作橫向比較，使結論更具效力。

同時，以審計專業范疇來看，在提出最終改進建議時，可以運用審計的手段，對此類行為進行改善，即我們可以通過會計師事務所在信息披露與相關審計程序上采用更高的關注層次與更精細的審計程序。同時，作為一家上市企業，內部審計更是企業中不可忽視的重要機制，在企業內部審計章程中，我們可以通過制定標準的審計與控制范圍，或進行嚴格的職責分工，將資產的對賬、出賬、審批、授權等等持續精細分工，以對企業內部環境進行評估與持續監督，從而來規避此類問題。