上市公司環境信息披露與市場反應

裴嵒

【摘 要】上市公司基于法律制度及國家政策動機披露環境信息未能產生顯著的市場反應。本文在列示我國關于環境信息披露的文獻及理論的前提下，闡述了目前我國上市公司披露環境信息的現狀與問題。接著本文闡述了影響我國上市公司披露環境信息的因素及動機，并在此前提下歸納出了不同動機所導致的具體的市場反應。最后，本文闡明了目前我國上市公司環境信息披露問題的根源并就如何改善提出了幾點建議。

【關鍵詞】環境信息披露；影響因素；動機；市場反應

眾所周知，改革開放30多年來，我國的國民經濟發展速度驚人，人民生活水平顯著提高，這在很大程度上得益于各式各樣的企業的迅猛發展。但是在粗放型經濟增長方式下，一方面，企業在大量創造財富的同時也不可避免地制造了很多環境問題。另一方面，企業為了追求利益最大化而對其生產經營活動對環境造成的破壞視而不見，這就必然導致人類賴以生存的生態環境的嚴重破壞。 投資者決定了資本的流向，由于社會公眾環保意識的增強以及對企業環境行為很可能導致影響未來財務業績的高額制裁或罰款的高度認識，企業不得不開始關注企業生產經營活動所導致的環境問題。然而值得注意的是，我國目前的企業財務報告體系著重關注企業的經濟受托責任，對企業環保責任的反映卻顯得力不從心。盡管我國政府一直致力于完善與環境信息披露相關的法規，但環境信息披露的現狀仍然不理想，有待完善。 迄今為止已有不少學者專注于完善企業環境信息披露制度的研究，然而很少有人從環境信息披露動機角度出發來研究環境信息披露的市場反應。筆者正是從我國上市公司環境信息披露的動機出發，探索不同的動機及其導致的具體的市場反應的關系，并就如何加大上市公司與環境有關的生產經營活動信息的披露力度提出幾點建議，為解決我國上市公司目前的環境信息披露問題出謀劃策。

一、相關研究成果

了解我國企業環境信息披露的現狀是環境信息披露研究的起點和基礎。近年來，若干學者對其進行了分析。沈軼、劉義鵑（2007）對造紙印刷行業的上市公司進行研究，發現不同企業環境信息披露形式多樣，但也存在著一些問題。沈洪濤（2011）則從重污染型行業的角度出發，對此類上市公司在年度報告以及獨立報告中披露的環境信息數量與質量進行了分析，發現年度報告依舊是主要的信息披露渠道，上市公司雖在獨立報告中披露的環境信息多于年度報告，但是披露的質量卻相對較低。此外，兩種不同的披露方式以及不同行業披露的內容也存在差異。以往學者研究結論大體如下：一是上市公司規模。孫燁、廉潔等（2009）發現規模存在差異的上市公司往往采用不同的方式披露環境信息。二是上市公司獨立董事比例以及償債能力。王小紅以及李斌泉等人（2011）探索得出上市公司獨立董事比例越高，償債能力越強，對外公開的環境信息越多。三是上市公司盈利能力。林曉華、唐久芳（2011）發現上市公司盈利能力越強，環境信息披露力度越大。四是行業性質。林曉華、唐久芳（2011）發現重污染行業披露較多環境信息。五是地區差異。范紅偉（2009）發現不同地區經濟發展水平及文化不同，對環境信息的關注存在差異。一般情況下，與西部地區相比，東部地區的信息使用者更加關注上市公司的環境信息披露狀況，由此而來的壓力導致東部地區上市公司往往披露較多的環境信息。六是監管因素。黃珺、周春娜（2012）發現監管能有效引導管理層積極披露環境信息。Shane and Spicer（1983）發現企業披露負面環境信息導致市場價值的降低。而AlT uwaijri等（2004）卻發現企業自愿披露環境信息可以有效提高其價值。Brian 和R avi（2010）研究得出企業披露其環境慈善事業可產生積極的市場反應，而披露減排信息則會導致消極的市場反應。此外，他們還發現市場對大多數的環保措施成果及環境獎勵與認證有著積極的反應。雖然我國在這一方面的研究起步較晚，但相對來說也取得了一些成果，具體有以下兩種觀點：一種觀點認為環境信息披露幾乎不會產生積極的市場反應效應，胡冬（2008）、蔣麟鳳（2010）分別采用實證研究法和經驗研究法兩大研究方法得出同一結論。另一種觀點認為環境信息披露能夠產生積極的市場反應，如唐國平、李龍會（2011）的研究。此外，高民芳等人（2011）也驗證了上市公司披露環境信息有著積極的市場反應。

二、我國上市公司環境信息披露現狀及問題

（一）我國上市公司環境信息披露的政策要求

為避免上市公司因追求自身利益最大化而肆意破壞環境，監管部門專門制定了一系列針對上市公司環境信息披露的政策。1997年的《公開發行證券公司信息披露內容及格式準則第1號》要求上市公司說明投資項目環保方面的風險。2001的《公開發行證券公司信息披露內容及格式準則》要求發行人必須在闡明其籌資、投資是否環保的前提下才可以發行股票。2009年，中國證監會制定了相關政策，要求發行人在第一次公開發現股票的時候必須提交與環保有關的文件，詳細解釋與環境有關的市場經營活動。2010年的《上市公司環境信息披露指南》要求上市公司不僅需要對外公開非環境信息，還必須對外公開環境信息，以便外界更好地了解上市公司與環境有關的日常市場經營活動，進而做出正確的經濟與非經濟決策，提高社會資源的利用效率。

（二）環境信息披露的行業

行業差異很大程度上決定了上市公司披露的環境信息數量，污染型行業與輕或非污染型行業上市公司環境信息公開的數量顯著不同。污染型行業，包括造紙、化工、印刷等行業，傾向于披露更多的環境信息；而環境污染較少或基本上不存在環境污染情況的行業環境信息披露的數量相對較少，比如金融、零售、文化等行業。

三、我國上市公司環境信息披露的影響因素

上市公司環境信息披露的影響因素大體上可歸為三種：一種是公司特征，如公司規模、行業性質以及盈利能力等；另一種是公司治理因素；最后一種是外部因素，如監管及媒體報道等。各大因素對上市公司公開環境信息的具體影響如下：

（一）公司特征

1、公司規模。公司規模是影響上市公司環境信息披露的最基本因素。公司的規模越大，經營活動越多，從而對環境產生更多影響，因此越容易受到外界關注。很明顯，規模不同的上市公司在環境信息披露上存在顯著差異。一般情況下，上市公司規模越大，披露的環境信息就越多（王小紅、王海民、李斌泉，2011）。

2、行業性質。上市公司環境信息披露很大程度上受到所處的行業的影響。一般情況下，重污染和非重污染型行業之間的環境信息披露存在明顯差異。與非重污染型行業相比，重污染型行業披露力度更大，也更為全面（林曉華、唐久芳，2011；黃珺、陳英，2012）。

3、公司盈利能力。由于存在信息不對稱，優秀的上市公司為了避免被市場誤認為“檸檬”，通常采用信息披露這一手段將自己與差的上市公司區分開來。也就是說，上市公司收益越好，披露的環境信息通常就越多。

4、地理位置。不同地區經濟發展水平及文化不同，對環境信息的關注存在差異。一般情況下，與西部地區相比，東部地區的信息使用者更加關注上市公司的環境信息披露狀況，由此而來的壓力導致東部地區上市公司往往披露較多的環境信息（范紅偉，2009）。

（二）公司治理

獨立董事是公司治理的內容之一。獨立董事往往掌握著對上市公司來說及其重要的信息與知識，更清楚如何規避外部環境風險。因此，上市公司提高獨立董事所占比例有利于改善其環境信息披露狀況。

（三）外部因素

1、監管因素。在環境信息披露影響因素的研究中，監管因素一直是關注的焦點。環境監管對環境信息披露具有實質性影響，也就是說，監管部門的監管有利于引導上市公司披露環境信息（黃珺、周春娜，2012）。

2、媒體報道。眾所周知，與企業環境行為有關的媒體報道對于提高企環境信息披露水平具有重要作用（沈洪濤、馮杰，2012）。媒體的報道使社會公眾能夠更好地了解上市公司與環境有關的日常生產經營活動，從而可以對其加以監督。

此外，Charl 和Chris（2011）研究發現與沒有經歷環境危機的上市公司相比，經歷環境危機的上市公司傾向于在其年度報告以及公司網站上披露更多的環境信息。

四、我國上市公司環境信息披露市場反應分析

（一）基于法律制度及政策壓力動機披露環境信息的市場反應

上市公司在法律與政策動機下公開自身生產經營活動中與環境有關的信息屬于強制披露的范疇，在此動機下公開環境信息的上市公司大體上為環境污染型公司。閆明（2012）在這方面的研究很有代表性，他將2008年到2011年石化行業上市公司披露的環境事件分為正負兩類，采用事件分析法分別研究兩類信息披露后事件窗T內及事件窗第t日的市場反應。對于正面環境事件，研究發現事件窗T內只有環保項目許可在事件日的前一天表現出明顯的正向平均累積異常收益率（CAR），其他類型的正面環境事件在事件窗內各時段都未產生顯著的CAR。

（二）基于經濟性動機披露環境信息的市場反應

如前所述，作為營利性組織，經濟利益是上市公司所有決策的基礎，在環境信息披露決策中也不例外。上市公司在需要對外籌資時，往往傾向于自愿披露環境信息以降低由于信息不對稱導致的融資成本過高情況。然而，上市公司在經濟性動機下進行環境信息披露能否成功減少資本市場上的信息不對稱狀況，降低投資者的預測風險，達到降低資本成本的目的呢？答案是肯定的（沈洪濤，2011）。

（三）基于公共壓力動機披露環境信息的市場反應

如前所述，到目前為止，許多上市公司雖然還未被列入強制披露環境信息的企業名單，但一些上市公司還是會有選擇地披露環境信息以減輕來自社會公眾和媒體等方面的壓力。

五、我國上市公司環境信息披露問題的原因及其改善建議

（一）我國上市公司環境信息披露問題的原因

1、環境信息披露法律和政策不完善。目前許多上市公司并未被納入需要披露環境信息的公司行列。此外，除了個別特例外，相關政策都是原則性地鼓勵和引導上市公司自愿披露環境信息，未規定具體的披露內容和方式。所以上市公司往往根據自身的利益披露環境信息，缺乏規范。

2、上市公司缺乏責任意識且未能正確認識環境信息披露的作用。上市公司在環境信息披露方面表現欠佳，被要求披露環境信息的上市公司傾向于只披露國家規定需要披露的內容，往往僅限于簡單說明事件，并未分析和估計環境信息對自身發展可能產生的影響。而那些未被納入需要披露環境信息的公司行列的上市公司未能正確認識環境信息披露的作用，僅出于短期成本考慮而最終放棄披露環境信息。此外，會計從業人員也缺乏相應的職業素質。

3、信息使用者缺乏綠色意識。大多數信息使用者不關注環境信息，缺乏對上市公司應有的監督，所以沒有對其造成環境信息披露壓力。因此，除強制性規定外，許多上市公司未進行環境信息披露，進行環境信息披露的上市公司披露的內容也過于簡單，無法體現環境信息的明晰性、重要性，這大大降低了環境信息的使用價值。

（二）我國上市公司環境信息披露的改善建議

1、完善上市公司環境信息披露的法律法規。由于當前上市公司和環境信息使用者的普遍缺乏環保概念，因此必須強制規定上市公司進行環境信息披露。雖然有關部門已經制定了許多政策指導上市公司披露環境信息，但還有許多不足之處。因此，要改善上市公司環境信息披露，完善相關法律法規刻不容緩。一般情況下，公開環境信息需要一些費用，很多原本打算公開自身環境信息的上市公司往往因為這些額外費用而望而卻步，因此有關部門應該提供一部分資金用于激勵上市公司披露環境信息。與此同時，應該嚴厲懲治那些逃避環境信息披露責任的上市公司，如對其進行通報批評和罰款等等。

2、上市公司樹立責任意識，完善自身建設，了解環境信息披露的潛在利益。上市公司要樹立責任意識，積極披露環境信息。在完善環境信息披露內部制度的同時，上市公司內部人員還需要轉變觀念并且掌握環境信息披露技術，這是環境信息披露走向現實的基礎。為此，可以加強會計人員的教育和培訓，使其能夠勝任環境信息披露工作。上市公司環境信息披露與否，如何披露等問題最終還要管理層的研究批準，因此，管理層更應該提高環境保護意識，認識到環保的重要性以及披露環境信息的潛在利益，而不是僅僅考慮短期得失。只有這樣，環境信息的披露才會變得主動與完整，進而有效改善上市公司環境信息披露的現狀。

（三捷投資集團有限公司杭州分公司，浙江 杭州 310009）

參考文獻：

[1]沈洪濤.企業環境信息披露：理論與證據[M[.北京：科學出版社，2011.

[2]黃珺，陳英.企業社會貢獻度對環境信息披露的影響[J].湖南大學學報（社會科學版），2012.

[3]黃珺，周春娜.股權結構、管理層行為對環境信息披露影響的實證研究——來自滬市重污染行業的經驗證據[J].中國軟科學，2012（2）.

[4]沈洪濤，馮杰.輿論監督 政府監管與企業環境信息披露[J].會計研究，2012（1）.

[5]衛晨紅，王志亮.日本企業環境會計信息披露對我國的啟示[J].時代經貿，2016（24）.

[6]周丹平.論環境成本控制管理[J].時代經貿，2017（18）.

[7]文婭，孫心慈.生態文明視角下的上市公司環境會計信息披露研究——以四川省上市公司為例[J].時代經貿，2016（13）.