進一步優化退市政策的幾點建議

聶方紅

近期，滬深交易所推出了《上市公司重大違法強制退市實施辦法（征求意見稿）》，期待多年的證券市場優勝劣汰機制展現出了初步曙光。筆者認為，退市制度在以下四個方面仍需加強。

首先，強制退市的條件盡可能減少模糊性。強制退市是對欺詐造假發行上市、偽造經營數據、故意隱瞞重大信息等嚴重違法行為的一種嚴厲處罰，其本身與企業的實際財務數據無關。也就是說，一旦你構成欺詐造假和沒有按規定披露重大經營信息等行為，哪怕你的實際財報還可以、依然可以持續經營，也必須退市。不然，強制退市如果附加上財務指標要求，就類似富人犯罪可免，窮人犯罪不行，公平的市場競爭秩序就會被破壞，好公司也會學壞變壞。因此，個人建議兩個交易所在修改完善強制退市辦法時，要條條具體可操作，盡可能不要存在自由裁量權，更不能以社會影響和造成的后果大小作為依據，寧可把強制退市條件定苛刻一點、高一點，也要盡可能減少爭議，確保制度的執行效果。

其次，正常退市的甄別要更加嚴格。正常退市是指因為財務類、交易類指標觸及退市要求而進行的退市。從前些年的實踐來看，財務類退市最容易被操縱，交易類退市符合條件的更少。因此有必要對上市公司退市的財務指標進行規范，減少人為操縱的空間，既要考慮企業產業行業發展和持續經營情況，更要防止為了避免退市而進行利益輸送與包裝，對那些明顯經營改善無望、持續經營難以為繼的企業堅決給予退市。至于交易類退市，只需加強市場交易監控即可解決。

再次，鼓勵兼并重組也是優化上市公司質量的重要途徑。我們推進退市改革的目的是為了優化資本市場的結構、提升上市公司質量。對于那些因為受產業行業影響而財務質量下降，但經營團隊素質不錯、甚至控股公司依然有優勢資源和實力的，可以支持他們通過重組改善經營，提升上市公司質量。鼓勵優質企業兼并重組，在某種意義上也可以改善新股發行堰塞湖現象，還能夠利用好現有的上市資源，應該說是一舉多得的好事。

最后，投資者保護是退市制度能否有效實施的關鍵。過去之所以退市難行，一個根本的原因在于投資者的利益保護缺乏好的制度安排，現在這個問題依然沒有完全解決。不能為了退市而不顧投資者的利益，更不能把問題交給投資者自己與法院去解決。而應該從賠付責任主體、連帶主體、財產處置順序、訴訟代理、執行安排、其他救濟等多方面做好制度設計。只有在退市制度設計中厘清責任主體，讓上市公司控股股東、實際控制人和董高監及相關中介機構無法脫責，退市制度才會產生真正的震懾力。