興利除弊，“同股不同權”需謹慎試點

張俊鳴

小米公司有望成為首家“港股+A股CDR”的公司，一旦成功實現上市，其“同股不同權”的雙層股權結構將在港股和A股同步上架。這一不同于以往“同股同權”的股權安排，不僅對公司的實際控制人提出了更高的道德標準，更需要有更強有力的監管制度。在探路過程中，“同股不同權”仍需要謹慎前行，不可快速冒進。

什么樣的公司適合“同股不同權”

即將以“同股不同權”亮相資本市場的小米，股票分為A類股份和B類股份，A類股份持有人每股投票權為10票，B類股份持有人每股投票權為1票。正因為有這一特殊的股權機制的安排，創始人雷軍持有大部分A類股和一部分B類股，雖然僅持有31.4%的股權，卻因此擁有55.7%比例的投票權。對于有雄圖大略，能帶領公司進行長期發展的企業家來說，“同股不同權”兼顧了公司的融資需求和自身對公司的控制權，保證公司發展的穩定。

在“同股不同權”實施較多的美國股市，大多數是和互聯網相關的新經濟公司，如美國本土的互聯網巨頭谷歌的母公司Alphabet，以及國內耳熟能詳的中概股阿里巴巴、京東、百度等。值得關注的是“股神”巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋公司雖然不是新經濟公司，但也存在投票權不同的A類股和B類股。和其他“同股不同權”公司不同的是，其投票權較低的B類股，面值只有A類股的1500分之一。這一設計并非為了保障巴菲特對公司的掌控，而是為了讓中小投資者買入公司股票的門檻較低。

因此，實行“同股不同權”，并非只是保障創始人、管理層對公司的掌控，更重要是要由此讓投資者能夠從公司長遠發展獲得收益。萬變不離其宗，股市所有的制度變革都應當圍繞這一“初心”來進行。

“同股不同權”仍是非主流

盡管美國股市是對“同股不同權”最開放的資本市場，但目前仍屬于非主流。統計顯示，2000年美國總共有482家公司采用雙重投票結構，互聯網泡沫破裂后，2002年下降到362家，目前只剩下10多家。顯然，美股雖然允許“同股不同權”，但絕大多數公司仍沒有選擇這一安排。這和“同股不同權”缺乏股東制衡，可能造成內部人對公司的過度控制，甚至出現自肥、利益輸送等現象有關。

而在此次小米上市地點之一的港股市場，“同股不同權”也一度消失了30多年。上世紀七八十年代“同股不同權”的AB股制度一度風行，直到1987年4月取消?，F在滬港通的標的太古公司AB股并存，就是當時“同股不同權”的遺跡。和如今美股“同股不同權”是投票權不同、分紅權相同迥異，當時港股是投票權相同、分紅權不同，如太古發行的B類股面值與派息均為A類股的五分之一，但投票權與普通股等同。當時，大股東可以在拋售A類股的同時，低價定增B類股，既不損失控制權又從股市套取了大量現金，造成股市動蕩，最終被取消。如今港股的“同股不同權”已經和當年不同，基本和美股接軌，但在正式實施之前仍經過多年的討論，最終在吸引新經濟公司和保護投資者利益當中，取得相對的平衡。

“同股不同權”不宜濫用

小米作為港股30多年來重啟“同股不同權”的首例，在其招股說明書上對兩類股份做了細致的規定，最大限度地為當年香港的“B股漏洞”打了補丁。最重要的是所謂的“日落條款”，也就是創始人持有的A類股在轉讓之后，或者其不能積極參與公司業務時，都會自動轉化為B類股。換言之，A類股的特權僅僅是為了讓創始人更好為公司發展服務，而非可以千秋萬代持續傳下去。

盡管有“日落條款”的保障，但港股目前對“同股不同權”仍是初步的試點，對于A股來說則更需要慎重。在“同股同權”的情況下，已經不乏大股東利用控制權掏空上市公司、侵害中小股東利益的行為，如果賦予“同股不同權”，上市公司實際控制人通過更少的股本可以取得更大的利益，更有誘因鋌而走險。筆者認為，在目前各項法規仍有待完善，尤其是投資者集體訴訟制度尚未建立之前“同股不同權”仍應謹慎試點，不宜大面積鋪開。在試點方面，在美股、港股實施“同股不同權”的公司回歸A股發行CDR，可比照此次小米招股網開一面。此外“同股不同權”的公司也應當在證券代碼和簡稱方面使用特定編碼，以便于投資者識別，了解其中可能的投資風險。