打新底倉重要性與日俱增 市值配置首選高成長高壁壘個股

林偉萍

隨著“獨角獸”IPO和CDR上市進程加快，投資者的打新熱情再度被激發。但在當前震蕩市場下，配市值打新的難度在于持有底倉股票的市值很難把握，打新收益容易因股票市值下跌而稀釋；另外，新股發行從“常態化”轉向“精品化”，也讓底倉配置日益成為打新收益高低的關鍵。

佳盛投資總經理王煒對《紅周刊》記者表示，在當前股市偏“熊市”的背景下，打新底倉配置要重視對基本面的分析，配置持續高增長、高壁壘的行業，遵循未來行業預期十分明確和股價估值不高兩個指標來挑選個股：短期市值配置，建議關注中報業績確定高增長的水泥行業，長期市值配置可待醫藥生物回調后介入。

配置市值打新，收益卻慘遭股價下跌稀釋

WIND數據顯示，截至6月14日，在84只打新基金（份額分開計算）中，31只基金今年以來業績出現虧損，占比高達36.9%。而在2017年，打新基金中位數收益為5.51%，其中規模小于5億和規模介于5億～10億的打新基金收益率表現更好，分別有5.86%和5.94%。相較之下，打新基金業績對比反差明顯，而這背后的原因主要是源于股票底倉“冰火兩重天”的狀態演變。

2015年年底以來，打新不再需要提前凍結資金，而是采取市值配售模式。在此政策下，無論是個人投資者還是機構投資者，打新業績都與底倉的關聯性越來越高。“在打新基金底倉配置中，滬深300個股為其底倉配置首選，其中打新基金規模越大，底倉配置與滬深300成份指數越相似，股票底倉變動與滬深300指數變動也就越接近。2017年下半年，打新基金收益明顯上升，主要是因為藍籌白馬股升溫，底倉收益帶動打新基金收益提升。”新時代證券研究所所長孫金鉅對《紅周刊》記者表示。

他分析，2018年一季度打新基金整體底倉收益下滑，主要就是由于一季度滬深300指數下跌。WIND數據顯示，滬深300去年四季度累計上漲25.05%。今年以來，截至6月14日，滬深300累計下跌5.83%，與上文所提基金業績走勢一致。

持倉方面，一季度打新基金在滬市偏好金融，主要增持銀行類個股，深市持倉偏好電子、消費，計算機、家電、醫藥是主要的增持板塊。而今年以來截至6月14日收盤，申萬銀行板塊累計下跌6.87%，非銀金融板塊累計下跌14.21%，電子累計下跌14.37%，計算機累計下跌0.46%，家電累計下跌0.59%；僅有食品飲料累計上漲11.89%，醫藥生物累計上漲7.69%。

在孫金鉅看來，合理的底倉配置將成為打新基金主動管理的重要課題。不過，底倉收益并非一直都是打新基金的“寵兒”。2016年上半年，多數打新基金重頭收入來自于債券操作收入，2016年下半年，受債券整體市場大幅下跌的影響，打新基金收益來源又重新回到了以股票、打新操作為主的局面。2016年年底開始，滬深兩市雙雙提高底倉門檻，加之投行對于A類機構的態度明顯變好，打新基金即使在新股發行逐步減弱的背景下依然取得了不錯的收益，而這其中大部分的功勞來自于底倉配置。

據華寶證券測算，如果按照持有單邊或雙邊底倉（0.6億～1.2億），2017年打新基金股票貢獻已經達到1200萬～2400萬，底倉收益已經超越打新，成為打新基金最重要的收益來源。

王煒表示，2016～2017年部分權重股能夠走強，與機構抱團支撐關系密切。機構資金規模較大，進駐一般都是大盤股能滿足流動性要求。當時銀行板塊被機構相中作為配置的主要原因是因為分紅率極高和基本面風險很低兩點。“但2018年初銀行板塊基本面風險突顯，市場利率突然提高到4%以上，銀行獲取低成本存款能力大幅下降，國內開啟升息周期模式。于是，2018年初超大機構高舉高打銀行板塊吸引跟風盤，然后大規模撤離。”王煒認為，2018年以前配置基本面不差的大盤股打新、持倉都能盈利的原因，主要是機構抱團基本面優秀大盤股達到增值目的。

對于接下來底倉的表現，中金公司首席策略分析師王漢峰預測，中期來看，底倉貢獻有望逐步轉正，但打新收益料難回升。考慮當前市場估值已經為最近兩年來的底部水平、經濟增長仍顯韌性，預計未來3-6個月底倉對打新產品的貢獻有望轉正。

獨角獸基金登場，CDR發行模式成焦點

在打新收益受股價下挫被稀釋的背景下，6只戰略配售基金火速成立，為投資者打新“獨角獸”帶來了新的投資方式，但在業內人士看來，“獨角獸”基金相較于投資者獨立配置市值打新，收益上是否占有優勢具體還需看最終CDR的發行方式，在此之前，建議投資者仍以配置市值打新股票為主。

“在新股配售中，‘獨角獸基金屬于戰略投資者角色，參與戰略配售，不參與詢價，直接接受承銷商定價，與普通網上打新是獨立的，不會對打新市值配置產生沖擊。”孫金鉅表示。他認為，與投資者自己配置市值打新相比，“獨角獸”基金獲配規模更大，在相同情況下獲得的打新收益會更高，但是由于“獨角獸”基金屬于戰略投資者，獲配新股的鎖定期一般比網下投資者獲配股份鎖定期更長，而網上投資者獲配股份一般沒有鎖定期，這使得“獨角獸”基金的收益具有不確定性。

王煒表示，截至目前，雖然尚無文件公開說明“獨角獸”CDR的定價模式，但如果“獨角獸”CDR采取詢價制發行，“獨角獸”基金認購的意義不大，因為認購價和二級市場上市價格空間會被競價認購機制抹平，定價制發行則是相對比較理想的方式。

他舉例說，截至6月14日，工業富聯上市以來累計上漲40.98%，工業富聯上市后能夠大漲就是因為定價制發行，發行市盈率僅17.09倍，在23倍發行隱性紅線內，市盈率發行空間被封殺。反觀2011～2013年的A股市場，詢價制發行背景下股票發行價格奇高，不少股票上市后就“破發”。最為典型的是2011年上市的華銳風電（現名：ST銳電）機構認購價55元/股，發行價90元/股，上市首日即“破發”，而截至6月14日收盤價格為8.72元/股（后復盤價），較機構認購價累計跌幅高達84.15%，發行價累計跌幅高達90.31%。

另外，關于“獨角獸”IPO或CDR的發行模式，也直接掛鉤“獨角獸”基金的收益。從已審批的6只“獨角獸”基金來看，最高40%的資金可用于固定收益品種，6只基金有5只是不在二級市場購買上市后獨角獸CDR，只參與新股配售。“所以獨角獸基金相當于固定收益品種，它們到底能賺到多少錢事先是能夠估算的。”王煒測算，假設定價制發行，獨角獸基金發行規模達到3000億元，整個獨角獸CDR未來也有3000億元發行，再假設獨角獸基金配售到其中30%。采用定價制發行，20倍市盈率上市后能到60倍市盈率，輕松賺3000億元。因此，在定價制發行背景下，獨角獸基金有可能獲利高達100%。

“最簡單的辦法是，等獨角獸基金運行半年，獨角獸CDR發行模式確定了再參與。如果是定價制發行，遇見阿里巴巴、京東等發行CDR，我們提前在二級市場均倉買入5只CDR基金（另一只參與二級市場買賣的基金不配置），獨角獸CDR上市后獨角獸基金凈值大漲后就賣出，既能享受制度紅利又不要承擔資金成本和折價風險！”王煒分析說。

底倉配置首選高增長高壁壘個股

近期，短期市場不確定性增加，市場悲觀預期較濃。那在當前背景下，投資者該如何配置市值，才能盡量減少底倉損失對打新收益的稀釋呢？業內人士表示，重視從基本面選股是未來底倉配置的必修課。

在王煒看來，當前股市偏“熊市”，3000只股票下跌，只有極少數的股票能橫盤不跌，更少數的股票能實現上漲。“未來不光是銀行、券商，更多的股票會跌穿凈資產和跌到10倍市盈率。但是個人配售股票打新必須滿足股票不能下跌的底線，這就要求投資者重視對基本面的分析，因為長期股票價值走勢完全是由基本面決定的！機構持倉也是基本面分析為主，未來基本面極好的個股依然能夠配置打新。”

持續高增長、高壁壘行業的股票是打新底倉配置比較不錯的選擇。具體選股上，王煒建議從兩個指標來考量：一是未來行業預期十分明確的高增長。二是股價估值不高。“對于第一個指標，仁者見仁智者見智，但是2018年水泥行業高增長鐵板釘釘，短期配置打新CDR上市問題不大。到7月中報預告后就可落袋，大漲就可落袋。不過短期配置是根據市場熱點變化來，比較考驗投資者的個人投資功力。長期配置建議選擇估值不高，行業長期高增長，同時個股業績也必須實現每年30%以上增長的。現在醫藥板塊估值過高，100倍市盈率比比皆是。尋找其中高增長確定性難度不大，但是股價炒得太高，估值不低。不妨等醫藥生物中未來預期十分明確，股價大幅回落之后，市盈率降到50倍再配置。”

興業證券研報指出，目前滬深300指數的估值在12倍左右，處于歷史底部區域。在影響市場的幾大風險因素已經得到較充分的釋放后，今年三季度A股將迎來反攻的窗口。以此來看，以滬深300為主要底倉的打新基金，三季度有望受益于底倉收益回暖而實現業績的提升。

板塊機會上，興業證券研究院首席策略分析師王德倫表示，目前主推大創新板塊，未來創新成長股的周期可以看2～3年；而現階段，傳統價值股的配置比例可能已經見頂。他表示，這一輪創新成長股的行情，不是成長投機，而是成長投資，需要從基本面出發挖掘成長股的機會。另外，在外資將長期流入的趨勢下，其偏好的大消費龍頭也可以繼續關注。因此，投資者底倉配置過程中，不妨多從基本面角度出發，重點關注大創新板塊和大消費龍頭個股機會。

王漢峰則建議，若投資者單市場打新建議選擇上海。今年一季度的26只詢價類新股中上海有14只，而未來獨角獸們登陸上海的可能性也更大。