一名前騰訊人眼中的騰訊投資價值

Takun

在游戲審批停滯的恐慌下，騰訊開始了一輪歷史罕見的大回調，各種利空消息也充斥整個市場。好消息是漲出來的，壞消息是跌出來的。從“沒有夢想”到“逃離溫室”，是騰訊基本面的惡化導致了各種壞消息的出現，還是騰訊股價的下跌催生了出各種壞消息來“迎合”市場口味？

在筆者看來，流行于市場中的許多利空消息并沒有對騰訊的商業邏輯進行了本質分析，而是僅就股價回調的表象，闡述著一些在騰訊股價上漲中也同樣存在的事實。

無爆款，不騰訊？

很多投資者認為，騰訊此前的靚麗業績得益于單品爆款的拉動。從穿越火線到地下城與勇士，再從英雄聯盟到王者榮耀，這些爆款游戲的確給騰訊的業績帶來了異常亮眼的收益。在騰訊的營收構成中，游戲收入的比重超過了50%。游戲業務屬于社交流量變現中的“最小阻力位”，騰訊也因此被視為一家“游戲公司”。在游戲版號不再更新發放的影響下，市場基于政策面的邏輯，調整了騰訊的估值及盈利預期，從而導致了騰訊股價的下跌。

不過在筆者看來，作為一家平臺化企業，騰訊成長的核心要素并不來自于單品爆發，而是整個平臺所帶來的用戶黏性和收益積累。爆款僅為錦上添花，但這種錦上添花一方面讓市場高估了爆款持續盈利的生命周期，一方面也低估了平臺在“無爆款”狀態下的自然增長。市場當前對騰訊最大的誤解就是認為其游戲業務觸碰到了增長天花板，其他業務沒有游戲掙錢容易。于是，廣告、小程序和云業務的高速增長被市場完全忽略掉了。

任何企業在成長過程中都會遇到瓶頸，第二季度營業收入的同比增速放緩以及毛利率環比呈負增長態勢就是騰訊面臨又一次轉型的前置信號。3Q大戰之后，閉塞的騰訊走向了開放。近期在南京舉行的騰訊全球合作伙伴大會上，騰訊更是表示將繼續開放自己的生態圈。作為一家不缺流量的公司，圍繞QQ+微信打造的社交平臺在騰訊生態圈當中形成了無盡的流量。但由于用戶基數非常龐大，騰訊系產品的流量定向轉化率其實比較低，這也意味著一旦在數據積累和用戶篩選方面獲得突破，騰訊的增長潛力將會非?？捎^。

靜待騰訊價值回歸

“雙十一”活動已經開始預熱，11月11日也從“光棍節”變成了“購物節”，這一天其實也是騰訊公司的成立日。從ICQ無法查收離線消息的最初痛點開始，用戶需求導向下的QQ誕生了。在這之后，一代又一代的騰訊人以用戶需求為中心打磨每一款產品。作為一名曾經的騰訊人，筆者入職時就聽過這樣的傳說：一位騰訊的員工從公司上市起，用每月的工資堅持定投100股公司的股票，無論金融危機還是業績低于預期，其持倉巍然不動。就這樣，這位員工躺著就實現了財富自由。然而，亦有員工只看到公司某些微觀層面的問題，過早地賣掉了股票。如今恰逢騰訊20周年司慶，作為單飛的“企鵝”，至今依然能夠得到騰訊每年贈送的司慶小禮物，所有的溫暖也都隨著此刻的儀式感一一鐫刻在騰訊的企業文化當中。撐起十億市值，可以靠創始人從0到1的個人魅力；撐起百億市值，可以靠職業經理人專業高效的管理模式；而千億市值之后的基業長青，就得靠管理者影響力中萃取出的企業文化的力量了。

即將披露的騰訊三季報，恐怕是投資者們最為擔心的一份成績單了。騰訊在過去一個季度當中，既沒有新品爆款，也沒有政策紅利，似乎一切好消息都躲了起來。然而正是當下的現狀，對筆者來說卻充滿著驚喜——沒有爆款、純靠平臺流量的騰訊究竟還能收獲多少增速，是依然保持30%左右，還是某些預期所一致認為的“沒有爆款就負增長”？或許，只有剔除爆款產品干擾的季報，才能讓投資者們進一步意識到平臺的價值，意識到哪怕沒有頭部產品的出現，騰訊依然具有的強大的盈利能力。正因如此，即將披露的這份三季報也許是最糟糕的季報，也許是最好的季報。

與其隨著市場波動在不同投資標的中間逡巡不前，筆者更愿意陪著這些代表中國走出去的優質企業成長。有夢想的企鵝才敢逃離嚴寒的舒適區，努力適應著溫室里的氣候。作為投資者，我們所要做的就是安心等待，讓手握定價權的企業在自己的倉位里安心成長，見證著預期差的改變，見證著認知差的修復，見證著企業的價值回歸。（作者系互聯網從業者，曾就職于騰訊）

聲明：因作者個人原因，本期“老帝專欄”暫停一期，11月24日當期恢復。