返航A股，“長油經驗”價值幾何？

張俊鳴

從首家退市央企到“重新上市第一股”，長航油運殺了個漂亮的回馬槍，在三個月后公司將再度“返航”A股。對試圖重新上市的三板公司來說，長航油運讓大家看到了咸魚翻身的希望，但長航油運的情況相比老三板大部分公司來說要有特殊性，“長油經驗”很難大面積重現。相比重新上市本身，長航油運提出的一系列穩定股價的機制更誠意十足，遠比股價一時的漲跌重要，值得市場各方認真思索。

意料中的重新上市難以復制

對于退市到三板的公司來說，重新上市無疑是積極追求的目標。從2006年的龍滌股份開始，就有三板公司陸續朝這一目標邁進，但直到如今才有長航油運修成正果。但長航油運的重新上市卻并不出人意料，一方面源自央企的雄厚背景，另一方面則來自業績持續盈利的底氣。在大股東和主業沒有變更的情況下，長航油運實現了連續三年盈利，按照相關規定已經符合重新上市的標準。只要公司提出申請，有關部門不可能也沒有理由去卡。

但相比長航油運，其他三板公司的恢復上市步伐卻顯得步履維艱。比如由創智科技退市而來的創智5，已經多年扭虧，卻一直沒有實現重新上市。事實上，根據滬深交易所的表態，重新上市不是僅僅扭虧為盈，“在形式上、數字上達到部分重新上市申請條件”就可以咸魚翻身，而是需要對主營業務的可持續經營能力、公司治理等方面進行全面審核。顯然，監管層允許退市股在符合條件的前提下申請重新上市，并不意味著鼓勵退市股大面積復活。對于大部分的三板公司來說，退市前主營業務已經普遍惡化，甚至存在原大股東占款等現象，和長航油運此前僅僅是因為行業景氣周期變化導致的持續虧損不同，無論是主業的持續性還是公司內部治理都存在重大瑕疵。因此，長航油運的重新上市，更多的是自身因素形成的個例，很難在三板中大面積的復制。

提前表現的股價已完成接軌

正因為長航油運的重新上市被市場充分預期，在三板掛牌期間股價已經出現一輪炒作，停牌前的2017年2月27日股價已經沖高到4.31元，比2015年4月20日三板掛牌首日的0.87元大漲3.95倍（見附圖）。這一絕對價格雖然不算太高，但也超過了滬深兩市600多家上市公司；從估值來看，這一價格也已經和A股同行業的上市公司完成了接軌。從長油三季報來看，4.31元對應73倍多的市盈率，以及5.98倍的市凈率，遠超滬深兩市的平均水平；而同行業的長航鳳凰，市盈率約為38倍，市凈率約為8倍，皖江物流、寧波海運、中遠海發等同行業A股公司的估值更低。顯然，長航油運在三板的股價已經提前表現，和A股基本接軌甚至還有高估之嫌。

出現這樣的情況，除了長油在三板市場表現相對強勢之外，停牌期間A股出現大幅調整也是重要原因。從長油停牌的時間算起，長航鳳凰從8元左右下跌到如今3元上下，跌幅超過一半，而長油卻因為停牌無法釋放調整的壓力。如果三個月后重新上市，大盤或航運板塊又沒有特別突出的表現，長航油運的股價也將面臨“天花板”，過度高開反而隱藏調整的壓力。

“長油經驗”最大亮點不在重新上市

在實現意料之中的重新上市，且股價基本接軌之后，長航油運重新亮相A股市場后或許不會讓投資者有更多的超額收益，但這正是市場進步的標志。如果存在過大的價差，無異于鼓勵退市公司進行制度套利，而A股和三板價格接軌則會打破這一套利機制，如果基本面不佳在哪掛牌都無法獲得不合理的高估值，這對投資者來說相當于減少了泡沫輸入股市，屬于一大利好。

而長航油運重返A股更大的亮點則不在于重新上市本身，而在于公司為穩定股價提出一系列可操作的方案。其中包括預判未來三年的營收和凈利潤，讓投資者對公司未來的發展狀況和股價有合理的預期；回購注銷減資，不低于回購方案公告前三年平均凈利潤的30%，讓投資者可以清楚計算回購股份的金額和用途；限售期和股價掛鉤，股價連續20個交易日低于三板停牌前4.31元價格的50%，控股股東延長鎖定期6個月。這三大舉措在相當程度上體現了公司對維護股價穩定的決心，雖然回購金額和凈利潤掛鉤，在利潤沒有大幅增長之前回購數量相對總股本來說不會太高，但卻是反映出公司在力所能及的范圍內，能夠拿出的可行方案。這點遠比一些給出過高承諾，最終落實比例極低的公司來說，更顯得誠意十足。

無論是讓垃圾股退市還是讓恢復盈利能力的退市股重新上市，這些措施最根本是要提升市場整體基本面。因此，“長油經驗”盡管很難在三板大面積復制，但其在重新上市之后的股價穩定方案，更值得市場各方關注。在注冊制試點即將上路的情況下，上市公司想要贏得更多投資者的青睞，除了基本面的提升之外，也通過一系列措施讓股東利益得到保護，而這遠比股價一時的漲跌更重要，這也是“長油經驗”留給我們最寶貴的東西。